投资评级与核心观点 - 报告对金山云维持“增持”评级 [6][11] - 核心观点：公司正处于AI驱动业务增长的新发展阶段，AI需求强劲，AI智算云市场高速增长，AI已成为公司增长核心引擎 [2][11] - 基于2026年动态PS 3.5倍，给予目标价10.03港元（按1港元=0.90元人民币换算） [11] 财务预测与估值 - 预计公司2025E/2026E/2027E年营业收入分别为95.10亿元、116.85亿元、143.38亿元，同比增长22.1%、22.9%、22.7% [4][11] - 预计公司2025E/2026E/2027E年归母净利润分别为-9.42亿元、-7.59亿元、-7.17亿元，亏损持续收窄 [4][11] - 预计公司2025E/2026E/2027E年毛利率分别为15.50%、17.00%、18.00% [13] - 基于2026年预测营收，给予3.5倍动态PS估值，目标价10.03港元 [11] - 当前股价6.46港元，对应2026E预测PS为2.4倍，低于可比公司平均PS 6.7倍 [12] 近期经营表现与AI业务驱动 - 25Q3实现营收24.78亿元，同比增长31.4%，增速较25Q1的10.94%和25Q2的24.18%进一步加快 [11] - 25Q3公有云服务收入17.52亿元，同比增长49.1%，其中AI收入达7.82亿元，同比增长约120% [11] - 25Q3行业云服务收入7.26亿元，同比增长2.2% [11] - 25Q3来自小米-金山生态的收入达6.91亿元，同比增长83.8% [11] - 25Q3首次实现经调整经营利润0.15亿元、经调整净利润0.29亿元，而24Q3分别为-1.40亿元和-2.37亿元 [11] 战略投入与业务进展 - 公司于2025年10月2日完成新一轮配售，共配售3.38亿股，每股8.29港元，募资净额约27.60亿港元，其中80%将用于支持AI业务，包括扩张基础设施及提升云服务能力 [11] - 金山云星流平台已完成战略升级，从资源管理平台转向一站式AI训推全流程平台，支持近40种不同模型，包括Xiaomi MiMo、DeepSeek、Qwen3、Kimi等 [11]