核心观点 报告认为，在2026年企业盈利修复可能成为市场核心驱动力的宏观背景下，投资者将更加关注基本面的边际变化（增长率g）而非股息率（d），因此红利策略全年可能难以获得相对于全A市场的超额收益[2][14][15] 然而，红利策略作为投资组合的“压舱石”依然重要，其估值低、波动小且股息率具备相对性价比[2][33] 配置思路应从注重历史分红向寻求基本面弹性切换，并建议关注港股红利的结构性机会[3][62] 第一问：2026年的红利策略能有超额吗？ - 2025年跑输原因：2025年红利策略大幅跑输市场，万得全A上涨27.65%，而中证红利下跌1.39%[13] 核心原因在于市场转向以AI产业投资为代表的成长性赛道，同时制造业“反内卷”对实物消耗型红利构成压力，且市场风险偏好抬升[11][22] - 2026年展望：基于企业盈利修复、更多行业景气度改善的宏观假设，市场驱动力可能偏向增长率（g），红利策略全年获取超额收益的难度较大[2][14][15] - 历史规律：在全A（非金融）ROE回升阶段，红利能否有超额收益取决于驱动力是否与红利主要行业相关，例如2005-2007年和2016-2017年因宏观逻辑受益而跑赢，但在产业政策驱动（如2013年移动互联网）的行情中则跑输[16] - 结构分化：制造业“反内卷”趋势下，传统制造业红利（量价齐升）的业绩弹性可能大于实物消耗型红利（价稳量升）[22][26] - 防御价值：当市场波动放大或科技成长板块下行时，红利风格会出现再均衡并可能阶段性占优，例如2025年10-11月的经验[2][11][33] 第二问：2026年的红利策略，买A股还是港股？ - 历史表现：自2024年4月17日至报告期，港股红利低波指数相对A股红利低波指数的超额收益高达49.10%[36][40] - 性价比来源：港股红利股息率更具性价比，主要源于其更高的分红比例，尽管PE估值与A股已相差无几[3][37] - 收益归因：港股相对收益的主要来源是个股选择贡献，而非行业配置贡献[3][44] 金融、能源、工业和材料行业的个股选择贡献最为突出[3][44] - 股息率差异：无论是共有的A-H红利股还是港股独有股票，贡献主要相对收益的行业其港股股息率均高于A股[3][59] 例如，9只A-H红利股的港股股息率均值比A股高1.17%[46] - 收敛空间：A股与港股红利股的股息率差值自2023年以来持续收敛，已处于低位，未来进一步收敛的空间可能有限[3][46][53][59] - 2026年配置结论：港股红利的配置性价比依旧更好，但两者表现差异可能不会像2025年那样明显[3][60] 若市场向基本面要弹性，港股股息率优势可能削弱[3][60] - 红利税影响：港股通红利税对持股满一年的机构投资者（如保险）几乎无影响，但会降低个人投资者持有港股红利的实际收益[3][60][61] 第三问：如何构建和优化2026年的红利组合？ - 基本面线索：2026年三大核心线索是海外AI投资与制造业复苏带来缺电、新兴市场资源保护主义与降息周期共振、内需破局与消费力恢复[3][62] - 受益范围分析：资源类红利和传统制造业红利受益范围最广，同时受益于多条线索；金融类红利仅受益于走出通缩后的盈利后周期修复[3][62][66] - 配置思路转变：应从注重历史分红和静态股息率，转向寻求有基本面弹性、未来分红比例可能提升且预测股息率符合要求的标的[3][62] - 赔率与胜率体系：构建细分行业评分体系，赔率以股息率为核心，结合分红稳定性与提升空间；胜率以ROE TTM为核心，结合影响基本面的核心因素[3][65] - 行业筛选象限： - 第一象限（赔率胜率双高）：包括保险、纺织制造、煤炭开采、航运港口、饮料乳品、通信服务、家居用品、食品加工、非白酒、物流等行业[3][69] - 第二象限（胜率高、赔率不足）：如摩托车、工程机械、水泥、小家电等[3][69] - 第三象限（赔率胜率双低）：如造纸、商用车、冶钢原料、酒店餐饮、专业连锁[3][69] - 第四象限（赔率高、胜率不足）：如白酒、银行、铁路公路、基础建设、装修建材、厨卫电器等[3][69] - 配置建议：建议加大第一象限行业的配置，第四象限中赔率很高的行业也可作为中长期配置方向[3][71] - 标的组合构建：基于上述行业评分，结合个股基本面与估值，报告筛选出了包含55只A+H标的的2026年红利组合供参考[3][72][74]