投资评级与核心观点 - 投资建议：维持“增持”评级，给予2025年PE 20X，按照1港元=0.9人民币汇率换算，对应目标价104.1港元 [10] - 核心观点：安踏体育出资15亿欧元收购PUMA 29.06%股份，成为其最大股东，此次收购是安踏推进“单聚焦、多品牌、全球化”战略的关键一步 [2][10] - 核心观点：选择在PUMA业绩和股价的“低谷期”入局，体现了安踏对长期主义的坚持，预计安踏将利用其在中国市场的洞察、渠道和供应链优势赋能PUMA大中华区业务，同时借助PUMA提升自身国际竞争力 [10] 收购交易详情 - 交易细节：安踏体育以每股35欧元的价格向卖方Artémis收购PUMA 29.06%的已发行股份，总交易对价约为15.06亿欧元 [10] - 资金来源与股权：收购将全部使用自有资金，未涉及外部融资；交易完成后安踏将成为PUMA最大股东，并计划在监事会中获得代表席位 [10] - 品牌与协议：PUMA将继续保持其品牌独立性；协议包含保护性条款，若PUMA在未来15个月内发生退市或被第三方收购，安踏将支付卖家额外差价补偿 [10] PUMA经营状况分析 - 财务表现：2024年PUMA收入88.2亿欧元，同比增长2.5%；净利润2.8亿欧元，同比下降7.6% [10] - 历史增长：2019-2024年收入CAGR约9.9%，净利润CAGR约1.4% [10] - 地区分布：美洲/EMEA/亚太收入分别占比40%/39%/21%，其中大中华区收入约6亿欧元，占比7% [10] - 当前挑战与指引：管理层认为公司面临品牌热度落后、产品缺乏突破、批发渠道过度依赖低端大众商家等挑战；正在执行“清理”策略以解决库存和渠道问题；指引2025全年销售额低双位数下滑，且全年EBIT预计将出现亏损 [10] - 未来规划：管理层将2025年定义为“重置之年”，2026年为“过渡之年”，目标是在2027年恢复超越行业的增长 [10] 安踏体育财务预测与估值 - 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为131.06亿元、141.24亿元、158.45亿元 [4][10] - 收入预测：预计公司2025-2027年营业总收入分别为784.10亿元、858.46亿元、957.07亿元，同比增长率分别为10.7%、9.5%、11.5% [4] - 每股收益：预计2025-2027年EPS分别为4.69元、5.05元、5.67元 [12] - 估值比率：基于预测，2025-2027年PE分别为16.62X、15.43X、13.75X；PB分别为3.19X、2.89X、2.62X [4][12] - 市场数据：公司当前股本为2,797百万股，当前市值为217,859百万港元 [7] 可比公司估值 - 李宁：总市值527.3亿港元，2025E/2026E PE为19X/17X [11] - Nike：总市值962.1亿美元，2025E/2026E PE为41X/28X [11] - Adidas：总市值262.4亿欧元，2025E/2026E PE为19X/14X [11] - Lululemon：总市值216.3亿美元，2025E/2026E PE为14X/15X [11] - 行业平均：2025E/2026E PE平均为23X/19X [11]