投资评级 - 维持“买入”评级 [2][7] 核心观点 - 安踏体育宣布收购PUMA 29.06%的股权，交易对价15亿欧元（约合人民币122.8亿元），以2024年净利润及对应持股比例计算估值约为15倍市盈率，这是集团推进“单聚焦、多品牌及全球化”战略的重要举措 [7] - 收购资金全部由集团自有资金拨付，无需额外融资，且预计不会对2025年派息产生影响 [7] - 安踏凭借其在中国市场的成熟运营经验，有望帮助正处于品牌调整期、面临挑战的PUMA在中国市场恢复增长，PUMA目前在中国市场收入仅占其全球销售的约7%，提升空间巨大 [7] - PUMA作为全球第六大运动品牌，其全球影响力和专业运动资源有望助力安踏品牌出海及全球化发展，实现资源共享与市场渗透 [7] - 安踏将作为少数股东参与PUMA治理，不直接主导其日常经营，旨在保持PUMA的品牌基因并助其重新激活品牌价值 [7] - 公司多品牌矩阵资源稀缺，主品牌表现稳健，FILA业务调整高效重回向上趋势，户外新品牌延续强劲势头 [7] 财务数据与预测 - 财务预测：预计2025至2027年营业收入分别为799.8亿元、896.5亿元、970.0亿元，同比增长率分别为13%、12%、8% [6] - 盈利预测：预计2025至2027年归母净利润分别为132.0亿元、140.0亿元、157.4亿元，同比增长率分别为-15%、6%、12% [6] - 2024年归母净利润包含Amer Sports上市及配售带来的一次性收益36.7亿元，若剔除后为119.3亿元，在此口径下2025年利润增速为11% [7] - 估值：基于盈利预测，2025至2027年对应市盈率分别为15倍、14倍、12倍 [6][7] - 2025年上半年业绩：收入同比增长14.3%至385.4亿元，归母净利润70.31亿元，在剔除2024年上半年Amer Sports上市带来的一次性利得后，可比口径下同比增长14.5% [12][13] - 2025年上半年毛利率为63.4%，同比下降0.7个百分点；销售费用率为34.4%，同比下降0.5个百分点 [10][14] 各品牌运营表现 - 安踏品牌：2025年零售额表现为低单位数增长 [16] - FILA品牌：2025年零售额表现为中单位数增长 [16] - 其他品牌（包括迪桑特、Kolon Sport等）：2025年零售额表现为45%-50%增长 [16]