报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 2025年11 - 12月城投债延续净融资，首次发债主体数量明显增加，发债借新还旧占比有所下降，声明市场化经营的主体新增57家 [2][43][62] 根据相关目录分别进行总结 2025年11 - 12月城投债延续净融资，94家新发债主体多数实现新增 - 11、12月城投债净融资规模分别为307亿元和150亿元，合计457亿元，11月交易所由净融资转净偿还，12月再度净融资，协会产品11月净融资，12月回落 [3][16] - 12月14个省市净融资为正，14个省市净偿还，2025年18个省市全年净融资为正，与2024年相比，多地净融资或净偿还规模有变化 [3][19] - 11、12月实际提前偿还规模较10月下降，但公告提前偿付与现金要约回购规模上升，交易所终止审批数量和规模环比下降 [4][29] - 11 - 12月首次发债主体共94家，发债规模升至425.4亿元，主要通过交易所私募债实现，65家披露用途主体中，新增融资平台58家 [4][33] - 11 - 12月首发债主体中，29家架设新平台发债，14家重组子公司发债，51家产业化突出相对独立运营 [4][34] 2025年11 - 12月城投发债借新还旧占比有所下降，分别有55家协会和118家交易所主体新增融资 - 11、12月城投发债借新还旧比重低于10月，12月借新还旧占比相对11月有升有降，云南、天津11、12月借新还旧占比100%，部分省市12月升至100% [43][44] - 11 - 12月55家协会新增融资主体发行101只债券，规模1031.05亿元，交通基建主体占比最高 [50] - 11 - 12月118家交易所新增融资主体发行152只债券，规模1003.7亿元，国资运营主体数量最多 [51] 2025年11 - 12月声明市场化经营的主体新增57家，2家过去新增主体声明后借新还旧 - 截至2025年12月末，累计573家城投主体声明为市场化经营主体，江苏等4省市数量多，以AA + 主体为主 [55] - 490家主体在协会声明，111家在交易所声明，28家同时声明，交易所2024年12月开始出现市场化声明 [60] - 协会声明主体多数借新还旧，2025年11 - 12月部分主体新增融资或未再次声明市场化；交易所声明主体部分实现新增融资 [61] - 2025年11 - 12月新增57家市场化经营主体，协会31家，交易所29家，协会2家过去新增主体声明后借新还旧，交易所3家新声明主体新增融资 [62] - 截至2025年12月31日，AA和AA（2）级市场化与未声明主体信用利差有走阔或收敛情况，区域上12月多数先升后降总体走阔 [10]