核心观点 - 2026年资产配置的双主线是实物资产与中国资产，主题投资是重要组成部分 [7][16] - 实物资产因其资产配置属性正被重估，全球投资上行将拉动实物消耗，看好铜、铝、锡、黄金、锂、原油及油运 [7][16] - 具备全球比较优势且周期见底的中国设备出口链，以及国内制造业底部反转的品种是重要方向 [7][16] - 资金回流、缩表压力缓解及人员入境趋势将推动消费回升，看好航空、免税、酒店、食品饮料 [7][16] - 受益于资本市场扩容与长期资产端回报率见底的非银金融也值得关注 [7][16] 市场环境与宏观背景 - A股在海外多重风险与国内监管降温信号下展现出韧性 [5][12] - 由于汇金持仓中沪深300占比较大且近期赎回压力大，沪深300指数过去一段时间明显跑输其他主要宽基指数 [5][12] - 对于因持续ETF流出而降温的沪深300无需过度担忧，其更早符合监管降温要求，进一步打压必要性下降 [5][12] - 后续需关注杠杆资金密集流入的板块，政策性的降温对其影响可能更大 [5][12] - 2024年12月中国出口延续强势，核心驱动力在于海外降息周期下的投资上行，拉动了电力设备、机械设备等产业链出口 [6][13] - 美国AI投资和以非洲为代表的新兴市场投资仍在上升，全球主要发达经济体及新兴制造业国家正步入或处于经济上行周期，有望进一步拉动中国出口 [6][13] - 2024年四季度中国居民人均消费支出增速回升，补贴褪去后居民消费正在低位修复 [6][13] - 2026年美国中期选举将围绕国家经济成功与价格下降展开，共和党重点在生活成本问题，特朗普政府有压低国内成本的清晰路径 [6][14] - 通胀下行的职责更多从美联储转移到政府，通过货币紧缩压制通胀的必要性在减弱 [6][14] - 美国当下投资强、消费弱的组合是人工智能对就业替代的宏观影响，这会压制服务通胀的回弹，叠加特朗普压低通胀的诉求，降息路径相对顺畅 [6][14] - 全球投资率上升趋势不变，实物消耗将进一步上行 [6][14] 实物资产的配置逻辑 - 2024年降息周期以来的商品上涨呈现单吨货值越贵的商品涨幅越高的特征，这是典型的资产配置迁移 [6][15] - 当商品成为财富储藏和投资工具时，选择吨数占用更少的商品可以降低交易和仓储成本，以容纳更大的资金配置需求 [6][15] - 商品当前的资产配置属性定价并不极致，无论是商品总货值/美股总市值还是商品总货值/美国M2均未到达高位 [15] - 相对于美股，工业金属的整体货值仍在低位 [15] - 从全球储备资产看，黄金储备已超过美债，但相比于美元计价的资产占比还有较大提升空间 [6][15] - 当下黄金储备上升并非美元信用崩溃，而是全球认为美元风险需要对冲 [6][15] - 以各自商品计价的商品股来看，黄金股仍明显低估，随着业绩兑现，其表现值得期待 [6][15] 月度金股列表与核心推荐理由 - 云铝股份 (000807.SZ)：海外降息与财政扩张利好铝板块出口需求回暖，储能与电网结构性拉动，国内供给侧改革天花板将至，海外扩产受电力限制，低库存低供应下需求有望超预期，看涨铝价，公司资产负债表优质，分红提升潜力较大，年初执行的欧盟碳关税利好绿电铝 [18] - 华锡有色 (600301.SH)：锡锑价格处于上行区间，公司为成长确定性较强标的，广西关键金属整合推进，公司或为最大受益者，短期催化为锡、锑价格上涨及关键金属集团推进 [19] - 应流股份 (603308.SH)：全球燃气轮机需求爆发，看好公司燃机叶片全球份额提升，短期催化为全球燃气轮机客户突破有望超预期 [20] - 上峰水泥 (000672.SZ)：水泥业务是现金奶牛，公告过4-6亿元现金分红区间，股息率约4%，对应100-150亿市值，短期催化为持股长鑫科技0.15%及拥有20余个优质半导体项目 [21] - 泡泡玛特 (9992.HK)：公司未来有望在3万亿美元泛娱乐市场中通过IP孵化、生命周期拉长与变现方式多样化保持较快成长，作为情绪价值及新消费龙头，市场对2026年与2027年业绩分歧较大，具备较高赔率，短期催化包括公司年会可能做定量展望、3月年度业绩披露时可能给出更定量指引、新品推出以及2026年4月披露的第一季度业绩预计表观增速较好，此外空头未平仓仓位约占流通股本8%，未来1-2个月有望持续平仓推动股价上行 [22][23] - 中国中免 (601888.SH)：龙头地位持续巩固，在免税行业内市场份额持续提升，入境游客消费增长，参考韩国经验，免税店是吸纳入境消费关键渠道，中免的市内免税店将开发海外游客消费潜力，公司近期收购DFS大中华区，获得港澳核心区域免税门店资源，预计海外拓展加速，短期催化包括元旦假期销售表现超预期、免税政策进一步优化及海外扩张进度超预期 [24] - 中国南方航空股份 (1055.HK)：受益于行业供需改善，供给增速放缓而需求增速更快，行业景气向上，公司拥有中国最大机队规模，全经济舱策略深化，国际线持续恢复表现较好，短期催化为供需优化下客座率高企，票价有望持续提升，叠加油汇改善，预期2025年第四季度利润明显改善 [25] - 理想汽车-W (2015.HK)：公司持续深耕物理AI领域，定位于具身智能的品牌公司，同时布局基座模型、芯片、操作系统、智能终端等核心环节，极具稀缺性，在智能驾驶、智能座舱方面进步迅速，用户体验持续提升，有望驱动销量向上，短期催化为2026年公司增程、纯电产品迭代加速，销量有望迎来拐点 [26] - 蓝特光学 (688127.SH)：模造玻璃下游需求旺盛，主要应用于汽车智驾ADAS镜头、手机玻塑混合镜头、智能影像设备、光通信、AI眼镜等，苹果未来新品或使用玻塑混合方案，公司作为大客户核心光学供应商将持续受益，AR晶圆业务绑定下游核心客户进行技术配套和产品研发，随着AR产品推出，晶圆业务有望加速成长，短期催化为手机拉货在即，影像设备、车载新品发布，光模块客户2026年需求旺盛，公司下半年及2026年订单业绩持续兑现 [27] - 映恩生物-B (9606.HK)：公司深耕ADC赛道，构建全球研发管线，技术领先、管线丰富，DB-1303、DB-1311、DB-1418等多项产品完成出海BD，携手合作伙伴BioNTech，率先开拓IO 2.0+ADC联合疗法蓝海市场，有望引领临床格局迭代，短期催化包括B7-H3 ADC DB-1311迈入注册临床阶段，HER2 ADC DB-1303已处于注册临床阶段，核心适应症有望陆续递交上市申请，HER3 ADC DB-1310肺癌早期数据优异，后续数据更新有望进一步验证全球潜力，全面推进IO 2.0+ADC联合疗法，与BioNTech共同开展多项联合疗法研究，多项早期研发管线有望陆续迎来概念验证 [28][29] 建议关注的ETF - 矿业 ETF (561330.OF)：截至2026年1月28日，份额为14.57亿份，单位净值2.59元，总净值37.75亿元，1月复权净值增长率为34.99%，2026年以来复权净值增长率为34.99% [17] - 电网 ETF (561380.OF)：截至2026年1月28日，份额为12.28亿份，单位净值1.93元，总净值23.75亿元，1月复权净值增长率为17.48%，2026年以来复权净值增长率为17.48% [17] - 化工龙头 ETF (516220.OF)：截至2026年1月28日，份额为5.02亿份，单位净值1.03元，总净值5.16亿元，1月复权净值增长率为13.08%，2026年以来复权净值增长率为13.08% [17]