报告行业投资评级 无 报告的核心观点 - 2026年1月制造业PMI、非制造业PMI和综合PMI环比均下降，制造业受行业淡季和需求不足影响，新订单指数重回收缩区间，内需不足或持续；价格方面有积极信号，建筑业业务活动预期降至临界以下；经济修复不及预期观点会被证伪，市场会逐渐乐观；10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [4][5][6][7][8] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 国家统计局公布2026年1月采购经理指数运行情况，制造业PMI为49.3%，环比下降0.8pct；非制造业PMI为49.4%，环比下降0.8pct；综合PMI为49.8%，环比下降0.9pct [4] 1月PMI环比回落的背后 - 制造业PMI受部分行业进入淡季和市场整体需求不足影响，景气水平环比下降0.8pct，低于市场预期，春节假期叠加供需矛盾或为超预期回落原因，且需考虑12月超预期增长后可能的回调 [5] - 短期内市场内需不足或将持续，制造业和非制造业新订单指数均下降，建筑业、服务业新订单指数均处于收缩区间 [5] - 价格呈现积极信号，主要原材料购进价格指数和出厂价格指数环比提升，出厂价格指数近20个月来首次升至扩张区间，需重视“通胀正常化”可能性 [6] - 建筑业业务活动预期指数降至临界以下，表明企业对行业发展预期谨慎，受春节假期影响业务活动削弱，需关注房地产相关数据及底部信号 [6] 数据内部不乏结构性亮点 - 市场对“强刺激”政策期待落空会有经济修复不及预期观点，但历史上经济阶段性回落均被政策托底，经济重新回升，该观点会被证伪，之后市场会逐渐乐观 [7] 债市观点 - 基本面方面，经济修复不及预期证伪，2026年初或宽信用、宽财政加速周期回升 [8] - 宽货币方面，若有宽货币政策则是减配机会 [8] - 通胀方面，通胀回升，重点关注PPI环比能否持续为正 [8] - 资金利率方面，若通胀环比持续回升，资金收紧，短端债券收益率上行 [8] - 地产方面，本次不把地产作为稳增长手段，地产或在各项经济指标回升、股市上涨之后滞后性见底 [8] - 债券方面，10年国债目标区间2 - 3%，中枢或为2.5% [8]