核心观点 - 报告认为，在“924”以来超预期政策组合拳的推动下，A股市场生态得以重塑，已进入政策驱动的“慢牛”周期 [2][11][12] - 2026年开年A股表现亮眼，上演“开门红”行情，其驱动力不仅来自“春季躁动”的情绪和政策引导，也获得了基本面边际改善的支撑 [2][11] - 展望后市，在政策呵护与基本面支撑下，对市场保持相对积极判断，但需注意部分板块估值已偏高，而居民存款活化、外资回流及中长期资金入市等潜在增量资金是保持乐观的理由 [2][54][75] 宏观与政策环境 - 财政政策前置发力：2026年财政政策呈现前置发力特征，支出总量“只增不减”，重点保障新基建、城市更新、消费升级等领域 [2][14][32] - 货币政策适度宽松：央行已下调结构性工具利率，预计2026年将有1-2次降准（50-100BP）和1-2次降息（10-20BP），保持流动性合理充裕 [13] - 具体政策组合：2026年初财政部推出“激发民间投资”和“促进居民消费”的六项财政政策，包括对中小微企业贷款贴息1.5个百分点、个人消费贷款贴息1个百分点等 [32][33] - 基建投资为重要抓手：2026年作为“十五五”开局之年，项目储备充足，基建投资有望成为稳投资的主要抓手，央企将扮演更重要角色 [34][36][44] - “两重”资金提前下达：2025年末已提前下达2026年第一批支持消费品以旧换新资金625亿元，以及“两重”建设项目清单和中央预算内投资计划约2950亿元 [33][41] 经济基本面分析 - 工业生产稳健：2025年规上工业增加值同比增速持续为正，供给端运行总体平稳 [16] - 消费结构分化：2025年内需修复偏弱但贡献度边际提升，服务消费表现稳健，商品消费在“以旧换新”政策支持下上半年高增 [19] - 出口展现韧性：2025年出口在外部扰动下表现强劲，以美元计价的出口金额12个月移动平均值已升至3100亿美元以上，处于近年高位 [19][28] - PPI降幅持续收窄：2025年全年PPI累计同比增速为-2.6%，连续6个月降幅收窄，12月当月同比为-1.9% [3][96] - 有色金属价格推动PPI：2025年12月有色金属采选和冶炼业PPI同比涨幅居前（分别为+24%和+10.8%），受国际金、银、铜价格上涨推动，此趋势在2026年初延续 [3][99] 企业盈利与市场结构 - 工业企业利润边际改善：2025年1-12月全国工业企业利润同比增速转正至+0.6%，结束了连续3年的负增长，12月当月同比增速为+5.3% [48] - 上市公司业绩分化：截至2026年1月25日，已披露业绩预告的A股公司中约四成业绩向好，新质生产力相关板块（如半导体、创新药）表现亮眼，部分公司净利润翻倍增长 [51][52][53] - 社会融资结构变化：2025年社会融资规模增量累计约为35.6万亿元，比上年多约3.35万亿元，直接融资支撑作用增强，人民币贷款同比减少约1.13万亿元 [4] 市场情绪与估值状况 - 市场成交活跃度高位：2026年初全市场成交额五日均值已突破上一轮高点，达到约三万亿元水平，全A换手率突破近十年90%分位数 [55][58] - 杠杆情绪由热转中：1月上旬融资买入情绪偏热，在监管上调融资保证金后逐步回落至中性水平，1月27日融资买入额占全A成交额比例为9.53% [60][62] - 整体估值处于历史高位：截至2026年1月28日，上证指数PE（TTM）为17.15倍，分位数达99.9%，市场整体估值偏贵 [67] - 估值结构分化显著：科技成长板块（如电子、计算机）估值分位数极高（超98%），而金融（银行、非银）和部分消费（食品饮料）板块估值处于历史洼地 [69][70] - 风险溢价仍有空间：万得全A风险溢价（ERP）约为2.43%，虽低于近五年均值，但对比近五年10%分位（约2.1%），指数层面仍有上涨余地 [63][67] 潜在增量资金来源 - 居民存款活化潜力巨大：2021-2023年居民部门存在显著“超额储蓄”，且存款定期化趋势明显 [78][79] - 测算大量存款即将到期：基于42家上市银行数据测算，2026年全行业或有约32万亿元个人定期存款到期，即便小部分配置股市也可形成可观增量 [82] - 外资配置比例有提升空间：境外投资者持有A股流通市值占比尚未达到2021年高位，外部环境趋稳可能促进外资回流 [87][89] - 中长期机构资金入市：在“长钱长投”制度改革下，各类中长期机构资金有望每年为资本市场带来上万亿元级别的增量资金 [95] 行业与细分领域表现 - 出口市场结构分散：2025年对东盟、非洲、欧盟出口累计同比增速分别为+13.40%、+25.80%、+8.40%，而对美出口累计同比下降20%，新兴市场支撑作用增强 [3] - 出口商品结构升级：全年出口呈现高端制造偏强（如船舶、集成电路）、传统消费品偏弱的特征 [3] - 以旧换新政策“缩量提质”：2025年以3000亿元国补资金带动相关产品销售额超2.6万亿元，刺激效率与2024年相同，但2026年政策更注重引导消费市场向优质方向转型 [3][105] - 服务业成为重要抓手：在促消费、稳就业方面作用凸显，服务零售额增速高于商品零售，PMI从业人员指数显示服务业与制造业、建筑业就业呈“K型分化” [3][37][43]