行业投资评级 - 农化行业评级为“优于大市” [1] 核心观点 - 钾肥供需紧平衡，合同价格上涨，看好其资源稀缺属性 [1][48] - 磷矿石资源稀缺属性凸显，长期价格中枢有望维持较高水平，储能需求成为重要边际拉动 [2][3][50] - 草铵膦等农药取消出口退税将倒逼行业落后产能出清，看好其价格进一步上涨 [4][95] 钾肥板块总结 - 中国是全球最大钾肥需求国，进口依存度超过60%，2024年氯化钾产量550万吨（同比-2.7%），进口量1263.3万吨（同比+9.1%），创历史新高 [1][25] - 截至2026年1月底，国内氯化钾港口库存为249.47万吨，较去年同期减少34.51万吨，降幅12.15%，预计未来安全库存将提升至400万吨以上 [1][27] - 2026年1月底氯化钾市场均价3295元/吨，环比+0.4%，同比+27.52% [1][41] - 2026年2月中国与俄罗斯乌拉尔钾肥的跨境铁路合同价为364美元/吨（满洲里交货），较1月上涨3美元/吨 [1][43] - 全球钾肥资源寡头垄断，加拿大、白俄罗斯、俄罗斯储量合计占全球68.2%，中国仅占5.2% [16] - 全球钾肥贸易量占比极高，2023年贸易量占表观消费量78.4% [22] - 国内钾肥进口主要来自加拿大（18.4%）、俄罗斯（33.6%）、白俄罗斯（22.9%），老挝进口量快速增长 [35] - 供应端存在地缘政治、关税冲突等扰动，需求稳定增长，预计2026年氯化钾价格将维持高位震荡 [40][48] 磷化工板块总结 - 磷矿石供给偏紧，主因品位下降、开采成本提升、新增产能周期长，30%品位磷矿石价格在900元/吨以上高位运行超2年 [2][50] - 截至2026年1月30日，湖北30%品位磷矿石船板含税价1040元/吨，云南货场交货价970元/吨，环比持平 [2][50] - 2024年底中国磷矿石名义产能1.94亿吨/年，行业集中度低，CR8为33.36% [54] - 2025年1-12月磷矿石累计产量1.21亿吨，同比+12%；2025年累计表观消费量1.31亿吨，同比+24% [54][59] - 进口磷矿石难以扭转供需格局，2025年累计进口172万吨，同比-17%，占表观消费量不足2% [57] - 储能需求强劲拉动磷矿边际需求，假设全球储能电池出货量2025-2027年分别为600/800/983 GWh，对应磷矿石需求600/800/983万吨，占中国预测产量比重达4.7%/5.9%/7.0% [3] - 储能级磷酸铁锂对高品位磷矿（低铁、低镁、低重金属）要求严格，实际适配资源更为稀缺 [3] - 磷酸铁锂价格持续上涨，截至2026年1月底市场价格约5.6万元/吨，环比+7%，较2025年6月底最低价3.2万元/吨上涨75% [2] - 2025年中国磷酸铁锂产量382万吨，同比+48.59%，产能达594.5万吨/年，行业面临产能过剩 [2][88] - 具备优质矿源及“矿化一体”能力的企业将在新能源材料竞争中占据战略优势 [3] 农药板块总结 - 自2026年4月1日起，草铵膦、精草铵膦等多款农药原药将取消出口退税 [4][95] - 出口退税是农药企业重要资金来源，取消退税短期将挤压企业利润，但可能引发抢出口，叠加国内春耕备货，草铵膦价格将上涨 [4][95] - 中长期看，政策将倒逼落后产能出清，并促使企业向精草铵膦转型升级及向下游制剂延伸 [4][95] - 草铵膦市场需求快速增长，2020-2025年中国产量从1.83万吨增长至12.04万吨，增幅658.38%，年均复合增速45.78% [4] - 草铵膦行业开工率已连续9个月保持在80%以上，工厂总库存降至2024年以来低位，后续可能出现阶段性供不应求 [4] - 截至2026年1月31日，华东地区草铵膦市场价格4.6万元/吨，较月内低点上涨2100元/吨，涨幅4.78% [4][106] - 农药行业处于下行周期底部，中农立华原药价格指数自2021年11月高点下跌超66.78%，2024年SW农药行业净利润率仅0.78% [99] - 2025年以来行业资本开支增速放缓，部分农药品种价格已开始上涨，行业景气度正从底部复苏 [99][102] - 中国农药出口持续改善，2025年“其他非卤化有机磷衍生物”（主要为草甘膦、草铵膦）累计出口62.82万吨，同比+4.36%，去库周期已结束 [121] 投资建议与重点公司 - 钾肥：重点推荐 亚钾国际，预计2025、2026年氯化钾产量分别为280万吨、400万吨，前三个百万吨项目完全满产有望达500万吨产量 [5][48][129] - 磷化工：重点推荐磷矿产能扩张清晰的 川恒股份、磷矿储量丰富的全产业链龙头 云天化 与 兴发集团；建议关注 湖北宜化、云图控股 [7][94][130] - 农药：重点推荐草铵膦产能与技术领先的 利尔化学、利润弹性可观的 利民股份；同时看好综合性农药供应商 扬农化工、国内草甘膦产能第一的 兴发集团；建议关注 国光股份 [7][127][131] - 报告列出了亚钾国际、川恒股份、云天化、兴发集团等10家重点公司的盈利预测与估值 [8][133]