投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 核心观点 - 广告业务以企稳为主 AI云业务支撑中长期逻辑 [1] - 25Q4业绩前瞻：广告承压延续 云业务短期放缓 Non-GAAP利润修复成为主要边际变量 [1] - AI原生广告提升传统搜索广告变现能力 自研大模型+计算平台+自研芯片形成软硬协同 共同构建AI生态壁垒 萝卜快跑商业模式得到验证 出海拓展顺利 [3] 业绩前瞻与预测 - 预计25Q4百度核心业务收入同比下降约8.7% [1] - 预计2025年百度广告收入约622亿元 同比下降14.7% [1] - 预计2025年百度AI云收入达约272亿元 [2] - 小幅下修2025-2027年Non-GAAP归母净利润预测至179亿元、198亿元、224亿元 较上次预测分别下调-2.1%、-3.6%、-2.7% [3] - 预测2025-2027年营业收入分别为1283.09亿元、1337.49亿元、1407.92亿元 [4] - 预测2025-2027年Non-GAAP归母净利润增长率分别为-33.88%、10.62%、13.47% [4] 在线营销业务 - 广告业务并非公司资源投入重点 [1] - 在AI搜索与AI应用持续分流用户注意力的背景下 传统搜索广告在收入结构中的占比预计延续下行趋势 [1] - 后续业务目标聚焦阶段性企稳 [1] 非在线营销业务 - 云业务全年高增逻辑不变 [2] - 25Q4云业务增速环比放缓 主要受季节性因素及高基数影响 并非需求趋势性走弱 [2] - AI训练与推理需求仍是云业务增长的核心驱动力 [2] 利润端 - 25Q3已完成一次性资产减值 后续不再计提对应折旧摊销 [2] - 预计自25Q4起将对Non-GAAP经营利润形成持续的正向贡献 [2] - 利润端改善更多体现为会计层面的边际修复 经营基本面仍需等待收入端企稳 [2] 业务进展 - 自25Q3起公司开始单独披露AI应用进展 涵盖文库、网盘、企业级AI工具及出海产品等 [3] - 对AI应用商业化前景持偏积极态度 强调其与AI云、昆仑芯的协同效应 [3] - 自动驾驶方面 Robotaxi订单量保持加速增长 [3] - 公司已公告与Uber、Lyft达成合作 并明确将于英国推进无人驾驶出租车试运行 [3] - 相关业务仍处于投入与规模扩张阶段 对短期业绩贡献有限 [3] 昆仑芯 - 昆仑芯作为百度自研AI芯片与算力平台的重要组成部分 市场关注度持续提升 [3] - 昆仑芯深度参与百度智能云的整体交付 同时开始面向通信、金融、能源、制造等行业 成为“云+算力”解决方案的一部分 [3] - 26年初公司公告建议分拆昆仑芯独立上市 旨在提升其形象及在业务谈判中的地位 使公司可通过持有的股份受益于昆仑芯的增长 [3] 市场与估值数据 - 当前股价为141.4港元 [5] - 总股本为2750.17百万股 总市值为3888.74亿港元 [5] - 一年股价最低/最高分别为73.25港元、161.20港元 [5] - 近3月换手率为65.1% [5] - 预测2025-2027年Non-GAAP EPS分别为6.49元、7.18元、8.15元 [4] - 预测2025-2027年P/E分别为19倍、18倍、15倍 [4]