报告行业投资评级 - 预计未来一年内行业信用风险将保持稳健 [62] 报告核心观点 - 2025年家电行业呈现“内销竞争加剧、外销承压波动”的特征，整体保持韧性增长，但增速前高后低，由政策刺激向市场驱动回归 [10][20][60] - 未来增长驱动力将来自以智能化、绿色化、高端化为导向的消费升级与产品置换，以及市场和渠道的深度下沉 [10][61] - 在增速放缓、竞争激烈的背景下，行业将进一步向具备领先品牌力、技术实力、规模效应和渠道优势的头部企业集中 [10][38][61] 行业基本面总结 宏观环境 - 2025年中国GDP首次突破140万亿元，达到1401879亿元，同比增长5.0% [11] - 社会消费品零售总额达501202亿元，同比增长3.7%，其中家用电器和音像器材类商品零售额同比增长11%，为增速较快行业之一 [11] - 中国外贸出口额达26.99万亿元人民币，同比增长6.1%（以美元计为3.77万亿美元，增长5.50%），对共建“一带一路”国家出口增长11.2% [12] 行业政策与监管环境 - 2025年政策主线为“大规模设备更新和消费品以旧换新”的延续和优化，全年安排3000亿元超长期特别国债资金分四批发放支持消费品以旧换新 [15] - 补贴范围从8类家电产品扩围至12类，并新增对手机、平板等3类数码产品的购新补贴，以及家装消费品换新支持 [15][16] - 2025年限额以上单位家用电器和音像器材类商品零售额同比增长11%，以旧换新家电中一级能效或水效产品销售额占比达90%以上 [16] - 2026年“两新”政策将继续实施，第一批936亿元超长期特别国债支持设备更新资金已下达 [17] 行业运行情况 - 内销市场：2025年家用电器和音像器材类商品零售额达11694.90亿元，同比增长11.0%，但增速较上年（12.3%）放缓，月度增速前高后低，10-12月同比分别下降14.6%、19.4%和18.7% [20] - 出口市场：2025年家用电器出口金额为6888.50亿元，同比下降3.3%；出口数量为445295万台，同比下降0.60% [22] - 主要产品产量：2025年空调产量26697.5万台（+0.7%），冰箱产量10924.4万台（+1.6%），洗衣机产量12516.8万台（+4.8%），彩电产量20273.9万台（-2.6%） [25] - 空调：2025冷年（2024年9月-2025年8月）销售19569万台（+11.5%），其中内销10206万台（+8.7%），外销9363万台（+14.7%），但价格竞争白热化，库存超五千万台 [28] - 冰箱：2025年1-9月全渠道销量2924.4万台（-1.4%），销额977.8亿元（-1.6%） [30] - 洗衣机：2025年1-10月总销量7924.0万台（+7.1%），其中内销3727.4万台（+2.5%），出口4200.5万台（+11.4%） [31] - 彩电：2025年中国电视机市场品牌整机出货量3289.5万台（-8.5%），零售量2763万台（-10.4%），创近年新低，但高端市场（中端和高端零售量占比合计36.7%）成为增长动力 [32] 行业上下游情况 - 上游成本：原材料成本占生产成本超50%，2025年钢材价格指数震荡下行，但贵金属（如铜）价格快速上涨带来成本压力 [34] - 下游需求：传统大家电普及率趋于饱和，房地产行业景气度低位运行，2025年新建商品房销售面积88101万平方米（-8.7%），其中住宅销售面积下降9.2%，制约家电需求 [34][35] 行业竞争格局 - 行业竞争激烈且进一步向头部集中，2025年前三季度CR10收入占比接近82.38%，较上年上升1.05个百分点 [38] - 白电头部企业包括美的、海尔、格力，黑电头部品牌（海信、TCL、创维）合并市占率达62%，厨电高端市场由老板、方太主导，清洁小电赛道CR5达93.2% [41][42][43] 行业财务状况总结 增长性与盈利水平 - 2025年前三季度，样本企业营业总收入同比增长7.35%，利润总额同比增长10.42%，但受四季度高基数等影响，全年增速或将收窄 [44] - 政府补贴（其他收益）对利润形成补充，2022-2024年及2025年前三季度其他收益合计分别为86.70亿元、93.78亿元、128.75亿元和81.35亿元，对利润总额贡献度中位数分别为6.83%、7.33%、9.21%和5.59% [44] - 2025年前三季度样本企业毛利率为21.61%，较上年全年（23.15%）下降，净资产收益率中位数为7.61% [45] 杠杆与偿债能力 - 样本企业杠杆水平较低，2022-2024年资产负债率中位数分别为45.40%、42.71%和43.29% [49] - 2024年销售商品提供劳务收到的现金对流动负债保障倍数中位数为2.05倍，全部债务/EBITDA中位数为2.14倍，现金到期债务比中位数为1.47倍，指标有所下降但仍处较好水平 [51] 行业债券市场表现总结 发债企业概况 - 截至2026年1月27日，家电行业发债存续企业15家，主体信用等级分布于A+至AAA，以民营企业、上市公司为主 [54] - 2025年6月，奥佳华主体信用等级由AA-下调至A+ [55] 债券市场情况 - 截至2026年1月27日，行业债券余额合计193.68亿元，其中中期票据占39.24%，公司债占28.40%，可转债占26.17% [56] - 发债企业集中，海尔智家、康佳集团、四川长虹电子控股、青岛澳柯玛控股四家主体债券余额合计占行业61.96% [57][59] - 2026年内到期金额22.58亿元，短期集中偿还压力不大，但需关注部分尾部企业短期偿债压力 [59] - 可转债发行金额累计71.89亿元，累计转股21.21亿元，转股比例较低，但资本市场回暖可能增加转股，缓解偿债压力 [59]