报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 进入2月下游迎季节性淡季，国内铜库存将继续累积，但铜价回调下预计累库量不会超季节性；海外制造业景气度改善带动需求预期回暖；宏观层面，贵金属等走弱和美股AI板块下跌仍压制市场情绪，但影响预计边际缓和，在美欧制造业回暖和中国政策面偏宽松背景下，情绪面仍有偏强支撑；美国计划进行关键矿产资源商业储备和中国计划完善铜储备体系将给铜价提供较强支撑，随着下游接受度提升和宏观情绪边际影响减弱，铜价有望逐渐企稳回升；本月沪铜主力合约运行区间参考96000 - 108000元/吨，伦铜3M运行区间参考12000 - 13800美元/吨；操作建议为回调试多 [9] 根据相关目录分别进行总结 月度要点小结 - 供应方面，海外铜矿供应紧张格局不变且边际紧张预期加剧，粗铜供应偏宽松；1月中国精炼铜产量维持高位，预计2月产量环比下滑、同比增长 [9] - 需求方面，1月中国精炼铜表观消费预估小幅增长，2月下游开工将季节性走弱；海外制造业景气度回暖，需求预期改善 [9] - 进出口方面，1月沪铜现货进口亏损先扩后缩，美铜与伦铜价差震荡，价差引起美国铜库存在COMEX与LME流动加大 [9] - 库存方面，1月上期所、COMEX和LME库存均增加，保税区库存持稳，总库存增加，但结构性问题仍存；预估2月中国库存继续累库 [9] 期现市场 - 市场回顾：2026年1月铜价震荡冲高，矿端扰动等因素推动铜价刷新历史新高，月内沪铜主力合约上涨12.4%，伦铜3M合约上涨11.8%，当期美元指数走弱，离岸人民币升破7关口，2月初铜价回落 [18] - 市场间价差：1月沪铜现货进口亏损先扩后缩，盘面回调国内铜价相对伦铜走强；同期COMEX - LME铜价差区间震荡，远期征收关税预期继续支撑价差 [21] - 库存&基差：截至1月底，三大交易所加上海保税区库存约103.1万吨，较12月底增21.5万吨，较2025年1底增加约51.3万吨，库存结构性问题依然存在；1月底交易所库存约23.3万吨，较2025年12月底增加约12.1万吨，交易所以外库存量约10.3万吨，保税区库存小幅回落，1月底绝对量约9.9万吨；1月LME铜库存累库，1月底约17.5万吨，COMEX铜总库存量继续增加，1月底约52.4万吨；1月LME市场Cash/3M震荡走弱，国内基差走弱，1月底现货贴水期货约150元/吨，2月初国内基差反弹 [24][27] - 基金情绪：截至1月下旬，CFTC基金持仓维持净多，净多比例回落至15.7%；LME投资基金多头持仓占比回落，多头情绪缓和；进入2月，市场情绪的影响预计主要来自权益市场波动、矿端消息、库存变化和中美政策等 [30] 供需分析 供应 - 铜矿：最大产铜国智利2025年12月铜产量同比下降4.7%至54.0万吨，全年累计产量同比减少约8万吨；秘鲁2025年11月铜矿产量同比下降11.2%至21.6万吨，前11个月累计产量同比增加约4.3万吨；近期海外大中型矿企2025年4季度产量总体不及预期，部分矿企下调2026年产量指引，突显矿端供应紧张；2026年1月中国主要港口铜精矿库存小幅回落，港口现货供应略紧，1月铜精矿现货TC震荡下滑，处于历史最低位 [35][38] - 精炼铜：2026年1月国内粗铜加工费继续升高，冷料供应维持偏宽松，国内主流地区冶炼副产品硫酸价格小幅回落，但仍维持相对高位，对冶炼收入仍有正向贡献；1月中国精炼铜产量环比增加，部分冶炼厂结束检修、废铜产粗铜量增加和硫酸价格高位共同支撑产量增长；2月国内冶炼厂检修活动较少，但天数减少和春节长假负荷降低背景下产量将减少，同比维持高增 [41][45] - 再生铜：2026年1月国内精废铜价差均值约4300元/吨，环比扩大，但地方税收返还政策仍不确定和铜价上涨的背景下，废铜替代仍偏少；1月再生铜制杆企业开工率延续偏弱，短期替代受限 [48] 需求 - 中国：净进口平稳假设下，1月国内精炼铜表观消费预估125.3万吨，同比小幅上升；2026年1月国内官方制造业PMI回落至荣枯线以下，财新制造业PMI维持荣枯线以上，制造业景气度分化；2025年12个月我国铜材产量累计增长约4.7%，增速环比下滑，2026年1月铜材平均开工率预计下滑，2月开工预计季节性下降；2026年1月中国精铜制杆企业开工率逐渐回暖，平均开工率低于2025年同期，铜价走高抑制开工，当月国内电线电缆企业开工情况小幅弱于预期，2月开工率预计下滑；2025年12月电力投资额同比延续下滑且降幅扩大，光伏新增装机延续同比下降、环比提升，风电新增装机同比及环比均增加，相关需求好于预期，进入2月，光伏组件排产仍有支撑；2026年1月国内地产成交数据延续弱于去年同期，2月地产后端的家电排产数据同比偏弱，1月汽车销售高频数据同比偏弱 [51][54][57][60][63] - 海外：2026年1月海外主要经济体制造业景气度同步改善，美国ISM制造业景气度超预期录得52.6，重回荣枯线以上；按照ICSG数据，2025年11月全球精炼铜消费量同比回落，1 - 11月消费量增长约3.97% [66] 宏观分析 - 美联储政策：2025年12月美国失业率回落，通胀数据走弱，且核心通胀弱于预期，就业和通胀数据偏弱背景下美联储货币政策宽松方向不变；尽管特朗普提名的新任联储主席温和鹰派，但预计不改年内降息的方向；2026年1月美元指数下探，美国货币政策方向指示的美元方向仍偏空，特朗普提名沃什为下一任美联储主席后美元指数回升；美国10年期通胀预期逐渐企稳，与铜价走势仍相对背离 [73][75]