投资评级与核心观点 - 报告对百胜中国给予“增持”评级 [1] - 报告核心观点认为，公司同店增长环比提速，多元门店形态贡献增量，经营利润率持续改善，并计划维持积极的股东回报 [1][2][3][4][5][6] 财务业绩与股东回报 - 2025年第四季度，公司实现收入28.23亿美元，同比增长9%，经营利润1.87亿美元，同比增长25%，归母净利润1.40亿美元，同比增长24% [2] - 2025年全年，公司实现收入117.97亿美元，同比增长4%，经营利润12.90亿美元，同比增长11%，归母净利润9.29亿美元，同比增长2% [2] - 2025年第四季度，公司向股东回馈5.39亿美元，全年累计回馈15亿美元，并计划在2026年继续向股东回馈15亿美元 [2] 运营表现与门店扩张 - 2025年第四季度，公司系统销售额和同店销售额均同比增长7%和3%，净新增门店587家 [3] - 2025年全年，系统销售额和同店销售额分别同比增长4%和1%，净新增门店1706家，其中净新增加盟店占比31% [3] - 分品牌看，肯德基2025年第四季度系统销售额和同店销售额分别同比增长8%和3%，净新增门店357家，全年净新增1349家 [3] - 必胜客2025年第四季度系统销售额和同店销售额分别同比增长6%和1%，净新增门店146家，全年净新增444家 [3] 业务创新与增长动力 - 肯悦咖啡和KPRO增长迅速，已分别进驻2200家与200多家肯德基门店，公司计划在2026年将KPRO门店数量翻倍至400多家 [4] - 必胜客通过WOW门店模式成功入驻约100个新城镇 [4] - 公司试点推出“双子星”模式，将肯德基与必胜客门店相邻布局，目前已开设约40对，并计划在2026年加速布局 [4] 成本结构与盈利能力 - 2025年第四季度，公司经营利润率和餐厅利润率分别为6.6%和13.0%，同比分别提升0.8和0.7个百分点 [5] - 分品牌看，肯德基经营利润率和餐厅利润率分别为10.5%和14.0%，必胜客分别为3.7%和9.9% [5] - 2025年第四季度，公司食品及包装物成本占比同比下降0.3个百分点，租金及其他费用占比同比下降1.6个百分点，人力成本占比同比上升1.2个百分点，主要因外卖销售占比提升至53%（同比提升11个百分点）导致骑手成本增加 [5] 盈利预测与估值 - 报告调整盈利预测，预计2026-2028年收入分别为125.22亿美元、132.64亿美元、139.83亿美元 [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为10.15亿美元、11.27亿美元、12.28亿美元 [6] - 预计2026-2028年每股收益（EPS）分别为2.87美元、3.18美元、3.46美元 [6] - 按最新收盘价430.60港元（汇率1港元=0.13美元）计算，对应2026-2028年市盈率（PE）分别为19倍、17倍、16倍 [6]