投资评级 - 报告给予百胜中国港股“买入-H”评级，美股“买入-美股”评级 [6] - 港股当前价格为430.60港元，合理价值为492.22港元，潜在上涨空间约14.3% [6] - 美股当前价格为55.67美元，合理价值为63.05美元，潜在上涨空间约13.3% [6] 核心观点 - 报告核心观点认为，百胜中国2025年第四季度同店销售与利润率优化超预期，龙头韧性凸显 [1] - 公司单店UE（单位经济效益）优化，仍有较强扩张预期，并维持较高股东回报指引 [7] - 基于以上，参考可比公司，给予2026年22倍市盈率（P/E）估值，对应港股及美股合理价值 [7] 财务表现与预测 - 2025年第四季度业绩：收入28.2亿美元，同比增长9%；核心经营利润1.9亿美元，同比增长23%；归母净利润1.4亿美元，同比增长24% [7] - 2025年全年业绩：收入118.0亿美元，同比增长4%；核心经营利润12.9亿美元，同比增长11%；归母净利润9.3亿美元，同比增长2% [7] - 盈利预测：预计2026至2028年归母净利润分别为10.0、10.8、11.6亿美元 [7] - 收入增长预测：预计2026至2028年营业收入分别为124.49亿、131.42亿、138.62亿美元，增长率分别为5.5%、5.6%、5.5% [2] - 净利润增长预测：预计2026至2028年归母净利润增长率分别为7.8%、7.8%、7.1% [2] - 每股收益（EPS）预测：预计2026至2028年EPS分别为2.87、3.30、3.72元/股 [2] - 盈利能力指标：预计2026至2028年ROE（净资产收益率）分别为20.7%、22.0%、23.1% [2] - 估值指标：基于预测，2026年市盈率（P/E）为19.25倍，EV/EBITDA为10.51倍 [2] 业务运营分析 - 同店销售增长：2025年第四季度，肯德基同店销售增长3%，较第三季度的2%环比提升；必胜客同店销售增长1%，与第三季度持平 [7] - 同店销售结构：肯德基第四季度客单价持平，交易量增长3%；必胜客第四季度客单价下降11%，但交易量增长13% [7] - 门店扩张：2025年净增门店1706家，总门店数达18101家，其中肯德基净增1349家，必胜客净增444家 [7] - 未来拓店目标：公司维持2026年达到2万家门店的目标，对应净增约1900家 [7] - 餐厅利润率优化：2025年第四季度，肯德基餐厅利润率14.0%，同比提升0.7个百分点；必胜客餐厅利润率9.9%，同比提升0.6个百分点 [7] - 成本优化：肯德基利润率提升主要得益于原材料与租金及其他成本分别优化0.7和1.6个百分点；必胜客则得益于人工与租金及其他成本分别优化0.2和2.0个百分点 [7] 股东回报 - 2025年回报：股东总回报14.9亿美元，其中回购11.4亿美元，分红3.5亿美元 [7] - 2026年目标：股东回报目标为15亿美元，按当前市值计算回报率约7.7% [7] - 长期回报指引：自2027年起，计划每年回馈约100%的归母自由现金流，预计2027-2028年年均回馈9-10亿美元以上，按当前市值计算回报率约4.6%-5.1% [7]