报告行业投资评级 报告未提及行业投资评级相关内容 报告的核心观点 - 回顾1月市场股债双牛，万得全A指数涨5.83%，十债收益率降4基点至1.81%，股债性价比偏股票，成长相对价值占优；1月实体部门负债增速略降、资金面边际放松，宏观流动性改善利好权益和债券；展望2月，地方债发行带动实体部门负债增速或反弹，资金面平稳或改善，宏观流动性改善利好权益，债券供需双强参与价值不大，2月权益风格将向均衡转化，还担忧美国科技股下挫冲击境内市场 [4] - 2025年12月实体部门负债增速8.4%，家庭和政府负债增速低于前值、非金融企业高于前值，非金融企业中长期贷款余额增速反弹但未来下行概率高；预计2026年1月政府部门负债增速反弹至12.6%附近、实体部门负债增速降至8.3%附近，2月实体部门负债增速反弹至8.4%附近、3月下行，2026年全年实体部门负债增速下行；货币政策2025年12月边际松弛、1月延续放松，2月资金面平稳或改善，预计一年期国债收益率中枢1.4%附近，2026年降息10基点，十年和一年、三十年和十年国债利差20 - 60基点，十年和三十年国债收益率波动区间1.6% - 1.9%和1.8% - 2.3%附近 [5] - 2025年12月物量数据平稳，两会定2025年实际经济增速目标5%左右、名义经济增速目标4.9%，需确认5%左右名义经济增速是否成未来1 - 2年中枢目标 [7] 根据相关目录分别进行总结 全社会债务情况 - 截至2025年12月末，中国全社会总债务余额505.3万亿，同比增8.3% [16] - 2025年12月末，金融机构（同业）债务余额92.2万亿，同比增7.9% [18] - 2025年12月末，实体部门债务余额413.1万亿，同比增8.4%；家庭债务余额81.3万亿，同比增0.4%；政府债务余额119.1万亿，同比增12.4%，2026年1月增速或反弹至12.6%附近；非金融企业债务余额212.8万亿，同比增9.6%，中长期贷款余额增速升0.3个百分点至8.1%，预计PPI未来低位震荡，非金融企业融资意愿难主动改善 [21][23] - 2025年12月工业企业利润同比涨5.3%、负债余额同比增4.2%，预计PPI和负债增速后续区间震荡；国有企业利润同比降32.4% [26] 金融机构资产负债详解 - 截至2025年12月末，广义金融机构债务余额166.8万亿，同比增4.9%；银行债务余额136.6万亿，同比增5.4%，对央行负债同比升至31.7%；非银金融机构债务余额30.2万亿，同比增3.0%，银行资产端对金融机构债权余额增速下降 [29] - 2025年12月银行超额备付金率1.8%、货币乘数8.45，货币政策三大数量型指标两升一降，12月货币政策边际松弛、1月延续放松，2月资金面平稳或改善，2026年1月公开市场操作净投放9078亿 [31] - 2025年12月计入M2的非银金融机构存款同比增23.4%，非银金融机构流动性边际松弛 [34] - 2025年12月末基础货币余额同比增8.5% [36] - NM2与M2走势相似，2017年以来绝对水平更低，按金融让利实体思路，NM2同比增速后续大概率低于M2，货币政策进一步松弛空间有限 [39] 资产配置 - 1月市场股债双牛，万得全A指数涨5.83%，十债收益率降4基点至1.81%，股债性价比偏股票，成长相对价值占优；1月实体部门负债增速略降、资金面边际放松，宏观流动性改善利好权益和债券；2月地方债发行带动实体部门负债增速或反弹，资金面平稳或改善，宏观流动性改善利好权益，债券供需双强参与价值不大，2月权益风格将向均衡转化，担忧美国科技股下挫冲击境内市场 [41] - 2025年12月央行和银行合计国外资产余额增速4.7%，中美十债收益率倒挂幅度扩大；美国国债余额同比增速6.3%，财政存款减268亿美元至8729亿美元；预计2026年美国实际经济增速和通胀下行、名义经济增速下降，实体部门负债增速后续稳定；中国和新兴市场2022年底有望形成经济底部后恢复，大宗商品价格或2022 - 2023年见顶后下行，若美国科技领域估值重估，全球资金或流向中国，需关注人民币汇率是否升值 [43]