行业投资评级 - 行业评级：推荐 [8] 报告核心观点 - 报告总结了South32公司2025年第四季度（对应其2026财年第二季度）主要产品的生产经营情况，大部分业务的产量指引维持不变，部分业务因运营调整或项目进展而存在变化预期 [2][3][4][5][6][7][9][10][11][13][14][15][16][17][18][20][21][22] 生产经营情况总结 铝业务 - Worsley氧化铝：2025Q4产量为95.9万吨，同比减少10%，环比增加3%；销量为98.5万吨，同比增加2%，环比增加12% [2] - 巴西氧化铝：2025Q4产量为35.5万吨，同比增加2%，环比持平；销量为38.7万吨，同比增加6%，环比增加17% [4] - 巴西电解铝：2025Q4产量为3.7万吨，同比增加9%，环比持平；销量为4.5万吨，同比增加25%，环比增加55% [6] - Hillside电解铝：2025Q4产量为18.1万吨，同比减少1%，环比持平；销量为18.7万吨，同比减少3%，环比增加11% [7] - Mozal电解铝：2025Q4产量为9.0万吨，同比持平，环比减少3%；销量为6.2万吨，同比减少30%，环比减少38% [9] 铜业务 - Sierra Gorda铜矿：2025Q4应付铜当量产量2.21万吨，同比减少11%，环比减少11%；铜产量1.80万吨，同比减少6%，环比减少2%；销量1.93万吨，同比减少4%，环比增加12% [10] 锌铅银业务 - Cannington锌矿：2025Q4应付锌当量产量为5.45万吨，同比减少29%，环比增加13% [11] - 白银产量为242.0万盎司（75.27吨），同比减少35%，环比增加17% [11] - 铅产量为2.1万吨，同比减少31%，环比减少1% [11] - 锌产量为1.04万吨，同比减少4%，环比增加25% [11] 镍业务 - Cerro Matoso镍矿：2025Q4镍产量为0.56万吨，同比减少43%，环比减少40%；销量为0.50万吨，同比减少44%，环比减少51% [14] 锰业务 - 澳大利亚锰矿：2025Q4生产锰80.6万湿吨，同比增加26%，环比减少6%；销售锰86.5万湿吨，环比减少8% [15] - 南非锰矿：2025Q4产量为50.6万湿吨，同比增加4%，环比减少8%；销量为54.6万湿吨，同比增加10%，环比持平 [17] 产量指导目标 - Worsley氧化铝：2026财年产量指导目标维持375万吨不变 [3] - 巴西氧化铝：2026财年产量指导目标维持136万吨不变 [5] - 巴西电解铝：当前正根据修订的产能提升计划调整产量指引，修订后的指引将于2025H2半年度报告中公布 [6] - Hillside电解铝：2026财年产量指导目标维持72万吨不变 [7] - Mozal电解铝：截至2026年3月的2026财年产量指引维持24万吨不变 [9] - Sierra Gorda铜矿：若副产品强劲增长趋势延续，该项目有望突破当前2026财年8.57万吨的应付铜当量产量目标 [10] - Cannington锌矿：2026财年应付锌当量产量指导目标维持20.06万吨不变 [13] - 澳大利亚锰矿：2026财年产量指引维持在320万吨不变，但可能受雨季影响 [16] 在开发项目更新 - Hermosa项目：2026财年上半年投入3.38亿美元增长性资本支出，推进Taylor锌铅银项目建设，并完成了Clark锰矿床的勘探斜坡道工程 [18] - Ambler金属项目：已获得道路通行权许可，合资企业批准了约3500万美元的2026财年工作计划预算 [20] - 勘探活动：2026财年上半年，为绿地勘探机会投入1500万美元；在现有运营及开发项目的勘探计划中投入3000万美元（其中2000万美元资本化） [21] 运营亮点与计划 - 巴西电解铝：尽管产量同比增长，但受生产线意外停产及外部能源中断影响，2025Q4产量未达计划目标，运营方正采取措施提升稳定性 [6] - Sierra Gorda铜矿：第四条磨矿线项目可行性研究即将完成，该项目有望使工厂处理能力提升约20%至约5800万吨/年 [10] - Mozal电解铝：公司暂停电解槽衬里更换工作，计划于2026年3月启动电解厂维护保养程序 [9] - 澳大利亚锰矿：新码头设施投产后运输能力全面提升，实现了库存按计划削减 [15]