报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 本轮锌价大幅下探，一方面是因贵金属走弱引发跨品种流动性冲击，另一方面是基本面风险，一季度锌市场需求支撑不牢固，锌价在25000元/吨以上存在高估风险 [3] - 从基本面及资金情绪看，春节前锌价或延续弱势回调格局，当前价格下跌或为年后旺季行情蓄力 [3] - 基本面短期锌供应延续边际宽松，下游进入春节季节性停工周期，预计春节累库峰值约21万吨，3月下旬快速去库 [3] - 价格层面，当前冶炼厂利润维度给予23000元/吨附近成本支撑 [3] - 内外比价方面，一季度预计延续内弱外强结构，后续不排除锌锭出口窗口再度打开可能 [3] 根据相关目录分别进行总结 本周观点 - 本轮锌价大幅下探，受贵金属走弱和基本面风险影响，春节前或延续弱势回调，但为年后旺季蓄力 [3] - 短期锌供应边际宽松，原料端国内1月锌矿到港量高、港口库存达近3月高位，2月锌锭计划产量环比降5.2 - 5.7万吨；下游接货意愿改善但头部企业采购未达预期，已进入春节停工周期，预计春节累库峰值约21万吨，3月下旬快速去库 [3] - 价格上，冶炼厂利润给予23000元/吨附近成本支撑；内外比价预计一季度内弱外强，后续可能打开锌锭出口窗口 [3] 历年春节前后锌市场情况 - 去库时间与锌价走势相关性不大，多取决于长周期供需逻辑；春节假期锌价大多下跌；一季度多处于当年价格相对高位 [4] - 今年节前锌价大幅回调，有助于改善下游采购意愿，增加节后快速去库概率 [4] 月度平衡表 - 预计2026年1月锌锭产量约53.2万吨，2月少量检修产量环比降5.2万吨 [5] - 进出口方面，2025年11、12月锌锭出口量显著增加，2026年预计进口量低 [5] - 预计春节期间国内锌锭社库累库峰值达21万吨，3 - 4月迅速去库 [5] 主要行业新闻 - Antamina矿山2026年锌精矿指导产量下调至3.5 - 4.5万金吨，同比降27万吨，较此前再降7万吨 [7] - MMG 2025年四季度锌矿产量6.53万吨，同比增2% [7] - Glencore 2025年全年自有锌产量96.94万吨，同比增7%，2026年产量指引为70 - 74万吨 [7] - 2月3日新疆火烧云铅锌矿销售5万吨铅锌未破碎原矿石，锌品位15% - 40%，2月10日竞价 [7] 锌精矿产量及加工费 - 2025年12月国内锌精矿产量28.78万金属吨，环比 -7.58%，同比5.85%，1 - 12月累计产量365.7万吨，累计同比 -1.21%，1月预计产量29.26万吨 [10] - 12月下旬国产锌精矿TC报价止跌企稳，本周平均1500元/金属吨，连续6周持平，预计3 - 4月随国内矿山复产TC有小幅反弹空间 [10] - 本周进口锌精矿加工费指数25.5美元/干吨，环比降4.25美元/干吨，近期锌矿进口利润回落至小幅亏损 [10] 锌精矿进口 - 2025年12月锌矿砂及其精矿进口量46.25万吨，环比降10.87%，同比增1.15%，1 - 12月累计进口量533.05万实物吨，累计同比增30.1%，进口主要来自秘鲁、澳大利亚、南非等，澳大利亚减量明显 [14] - 受到货周期性影响，12月进口矿到货减少，1月预计显著增多 [14] - 截止2026年2月4日，锌精矿进口盈亏 -64元/吨，进口窗口1月26日再次关闭，或影响后续到港情况 [14] 锌精矿港口库存 - 截止1月29日，7个主要港口周度库存量37.75万吨，环比升8.1万吨，达近3月高位 [18] - 12月锌精矿到港量减少，12月下旬进口窗口打开后，1月初到港数量增多，1月16日、23日分别到港10.58、20.29万吨 [18] 锌冶炼厂生产情况 - 2026年1月我国精炼锌产量环比升0.85万吨至56.06万吨，略低于月初预期，1月炼厂原料库存天数回升1.4天至23.7天 [24] - 1月锌价上涨修复冶炼厂利润，2月国内炼厂产量减量不多，预计环比下降5.2 - 5.7万吨，剔除天数差异后生产水平与1月基本一致 [24] - 后续支撑炼厂利润为正需春节后需求旺季验证 [24] 精炼锌进口 - 2025年12月中国进口精炼锌0.87万吨，出口2.72万吨，净出口1.85万吨，进口主要来自哈萨克斯坦、伊朗，出口主要是中国台湾、新加坡、香港 [27] - 国内锌锭现货出口窗口12月中旬关闭，1月30日再度回落，截至2月5日，沪伦比值回落至7.47，锌锭进口亏损扩大至2677元/吨，26年上半年外紧内松格局大概率延续，不排除出口窗口再度打开 [27] 锌下游企业情况 - 本周国内锌下游初级加工企业开工率39.52%，较前一周降7.16个百分点，回归历史季节性表现，下游平均放假22天，同比增加1天，2月底至3月初复工 [29] - 截至2月5日锌下游企业周度原料总库存25071吨，较前一周增472吨，镀锌企业原料库存累库多，压铸锌合金及氧化锌企业原料库存降至低位 [29] 镀锌企业生产情况 - 2月5日镀锌企业周度开工率38.6%，环比降7.59个百分点，1月22日当周开工超预期反弹后季节性下降 [31] - 镀锌企业原料库存因长单到货小幅上行，23城市镀锌板库存维持高位但最新库存下降，未开启季节性累库 [31] - 34家镀锌样本企业今年春节放假平均20天，较去年增加1天，2月底至3月初复产 [31] 压铸锌合金企业生产情况 - 2月5日压铸锌合金企业周度开工率42.42%，环比降3.95个百分点，企业对锌价敏感，高价下采购放缓，原料库存下降，成品库存上升 [39] - 20家压铸锌合金样本企业今年春节放假平均23.1天，较去年增加1.1天，放假时长9 - 44天不等，复工时间集中在农历正月初八或元宵节左右 [39] 氧化锌企业生产情况 - 2月5日氧化锌企业周度开工率50.37%，环比降8.15个百分点，原料库存降至历史同期低位，成品库存升至历史同期高位 [45] - 行业放假安排分化，头部企业春节正常生产，部分企业因技改等长时间放假；下游订单结构性差异，化工产品和大型轮胎厂配套需求稳定，饲料级和陶瓷级氧化锌需求季节性下降 [45] 国内库存 - 截至1月30日，上期所精炼锌库存总计6.52万吨，环比降7997吨 [52] - 截至2月5日，SMM七地锌锭社会库存13.39万吨，周比增1.67万吨，预计春节期间库存峰值约21万吨，3月下旬去库 [52] LME库存 - LME库存10月下旬开始入库，1月19日达近期高峰11.23万吨，而后持续小幅去库，截至2月5日为107,800吨，较上周降1950吨，注销仓单比升至近3个月高位，注销仓单余13275吨 [55] - 本周全球显性库存达23.43万吨，周环比升9200吨，海内外库存走势分化但整体季节性累库 [55] 结构&套利 沪锌价差结构 - 1月下旬国内现货报对沪锌主力步入小幅贴水，本周四上海地区均价对主力2603合约报贴水30元/吨，较上周收窄25元/吨 [59] - 近期沪锌Contango结构显著收敛，建议关注4 - 7跨期正套机会 [59] 伦锌结构曲线 - 外盘12月中旬回归Contango结构，截止2月5日LME锌0 - 3贴水20.75美元/吨，贴水幅度收窄 [62] - 海外持续去库，LME市场呈异常凸型结构，可考虑正套持有 [62] 市场集中度 - CashReport、WarrantBandingReport显示近期市场集中度小幅上升，仓单30 - 39%持有量出现1席位 [63]