报告投资评级 - 维持“买入”评级 [4][5] 报告核心观点 - 金山软件4Q25业绩预计呈现“游戏弱、办公强”的结构性分化特征 游戏业务短期承压处于阵痛期 但新游《鹅鸭杀》为2026年开启修复周期提供核心催化 办公业务则受益于AI与信创双轮驱动 增长持续兑现 公司在手现金充沛且持有核心股权市值折价 为短期业绩波动提供安全垫 [1] 业绩预测与财务数据 - 4Q25业绩前瞻：预计4Q25营收26亿元 同比下滑5% 环比增长9% 预计4Q25经营利润率环比提升至19% 对应2025全年经营利润率19%左右 [1] - 2025年盈利预测调整：考虑到游戏业务调整 下调2025-2026年归母净利润预测至12.9亿元/13.9亿元 此前预测为20.7亿元/24.8亿元 新增2027年归母净利润预测16.0亿元 [4] - 整体营收预测：预计2025年营业收入97.1亿元 同比下滑5.9% 2026年预计增长12.7%至109.44亿元 2027年预计增长10.5%至120.89亿元 [4][9] - 每股收益预测：2025-2027年每股收益预测分别为0.92元、0.99元、1.14元 [4][9] - 市值与股价：总股本14.00亿股 总市值385.68亿港元 当前股价27.54港元 [5] 游戏业务分析 - 4Q25及2025全年表现：预计4Q25游戏收入同比下滑29% 尽管环比3Q25略有企稳 预计2025全年游戏业务营收同比下滑27%至38亿元 [2] - 短期承压原因：受核心产品《剑网3》高基数及新游《解限机》表现平淡影响 [2] - 2026年核心催化：新游《鹅鸭杀》公测首日新增用户500万 上线6日新增用户突破千万 最高在线人数已超越Steam端历史峰值 截至2026年2月9日 该游戏稳居iOS休闲(免费)游戏/家庭聚会(免费)游戏榜单第1名 [2] - 后续产品储备：公司正对《解限机》进行玩法优化 后续储备包括核心自研《剑侠世界4》、授权IP《愤怒的小鸟》《猫咪和汤：魔法与美食》以及投资的国产模拟经营游戏《星砂岛》等 [2] 办公业务分析 - 4Q25增长预测：预计4Q25办公业务收入同比增长15% [3] - 个人业务：WPS Office全球月度活跃设备数达6.69亿(截至3Q25) 其中PC端MAU同比增速14.05%显著快于移动端4.54% 预计WPS AI 3.0和WPS灵犀的深度集成将持续带动MAU和付费率转化 [3] - WPS365业务：凭借“协作+AI”一体化优势 预计4Q25 WPS365业务有望持续高双位数营收增长 [3] - 软件业务：受益于信创招标进度加速 预计4Q25及2026年将持续放量 [3] 公司其他亮点与安全边际 - 现金与投资：公司在手现金充沛 且持有的金山办公等核心股权市值折价显著 [1] - 联营公司表现：联营公司金山云和猎豹移动呈现持续减亏趋势 [1] - 财务安全垫：充沛现金储备与严重股权折价为公司提供了较高的安全边际 [4]