核心观点 - 2026年有色金属行业有望迎来金融属性与产业趋势共振带来的重估机遇，配置上建议以工业金属与战略小金属为进攻性标的，以贵金属作为防御性配置 [1][2] 2025年行业走势复盘 - 2025年有色金属行业整体呈现供需错配与宏观宽松共振下的结构性上行态势，板块年涨幅达94.73%，在万得全A一级行业中排名第一，相较万得全A取得67%的超额收益 [8] - 细分板块中，工业金属与能源金属后来居上，全年涨幅居前，小金属及贵金属紧随其后 [8] - 全年轮动节奏清晰：贵金属先行（4月因避险情绪金价加速上行），小金属接力（7月稀土价格因供需错配预期升温而加速上行），工业金属冲刺（9月起铜、钴等因供给冲击及美联储降息而加速上行） [8] 2026年宏观与市场环境展望 - 市场进入牛市第二阶段——盈利驱动上涨阶段，在“反内卷”和扩内需驱动下，国内再通胀叙事强化，有色金属的强周期属性有望体现 [2][15] - 支撑逻辑主要来自四方面共振催化：1）弱美元周期开启支撑大宗商品价格；2）地缘政治风险频发强化资源品供给刚性；3）内需趋稳，价格修复；4）A股盈利因子有望回归 [2] - 弱美元周期开启：美国双赤字压力缓和需要弱美元环境，逆全球化趋势削弱美元安全资产信仰，年内美联储降息为大概率事件，历史长波萧条期（如1975-80年）经验显示美元走弱往往伴随大宗商品价格抬升 [16] - 地缘政治风险：主要资源国政策变动、区域冲突等事件使能源、工业金属等关键资源品供给弹性系统性下降，“供给溢价”将持续存在于定价逻辑中 [17] - 内需与价格修复：政策层将“物价合理回升”首次与“经济稳定增长”并列作为货币政策重要考量，M1-M2剪刀差触底回升预示年内PPI止跌修复是大概率事件 [20] - A股风格切换：伴随盈利企稳，市场交易主线有望从估值转向业绩，盈利因子（高盈利组合跑赢低盈利组合）大概率上行，景气投资（盈利增速）将成为有效指标 [23] - 行业业绩高景气：有色金属行业股价及业绩趋势对PPI敏感性最为突出，在PPI进入上行通道背景下，行业具备更充分的业绩弹性与持续性 [29] 行情阶段定位与历史对比 - 本轮周期行情为非典型周期行情，呈现业绩拐点先行，股价及估值滞后的特点，与2016-2017年类似 [2][34] - 2025年有色板块业绩在一季报触底回升，股价加速上行出现在下半年，类似“迷你版”的2016-2017年行情 [34] - 与2016-2017年的相似点：宏观需求增量有限，更多为供给刚性主导；市场对周期股投资偏右侧，呈现业绩拐点先行、股价及估值顶滞后的特点 [38] - 与2017年的主要不同：1）美元环境不同，2017年为强美元，2026年为弱美元周期，对商品价格形成有利支撑；2）Trump2.0政策加深全球产业链脱钩与地缘风险预期，资源品供给冲击可能性明显上升 [38] 2026年投资主线：金融属性与产业趋势共振 工业金属（以铜为例） - 产业趋势（供给趋紧）：铜矿供给具有长期属性，从勘探到投产周期长达8-10年，全球铜企资本开支自2013年达峰后一路下滑，2017年后仍处低位，中期供给将持续趋紧 [41] - 产业趋势（需求优化）：需求侧呈现“总量稳中有增、结构持续优化”，传统领域需求与经济周期绑定，而新能源汽车、光伏、风电等新兴绿色产业贡献可观边际需求增量，增强整体需求韧性 [41] - 供需格局：在供需紧平衡状态下，铜价中枢有望获得长期且坚实的支撑 [41] - 金融属性增强：美元汇率周期与铜价存在显著负相关，弱美元周期通常伴随全球流动性相对宽松、通胀预期升温，从降低非美区域采购成本、刺激金融投资需求等方面对铜价形成支撑，巩固其高位运行格局 [42] 战略小金属（以稀土为例） - 行情弹性：小金属板块行情节奏与工业金属基本一致，但弹性一般更强，2008年以来的几轮经济上行周期中均如此 [44] - 价格走势：2025年稀土景气度走高，镨钕氧化物价格从年初40万元/吨稳步上涨至年末超60万元/吨，年内涨幅达51.55%，最高涨幅55.28% [46][62] - 供给刚性：中国稀土储量（4400万公吨）与产量（占全球68.6%）领先，具有国际定价权，2024年开采指标同比增速大幅收窄至5.9%，供给形成刚性约束 [52] - 产业格局：国内形成中国稀土集团与北方稀土双寡头格局，2024年北方稀土约占指标总量的70%，产业集中度高 [52] - 战略价值重估：中美长期博弈从战略层面重塑稀土逻辑，其国内供给面临长期严格管控，供给弹性被系统性压缩 [53] - 需求驱动：需求端集中于新能源汽车、风电、工业机器人等新兴产业，提供长期成长动能 [57] - 外需修复：2025年11月起为期一年的稀土相关物项出口管制暂停，为2026年海外市场需求修复打开政策窗口，出口订单有望加速修复 [59] - 行情对比与空间：相较2020-2022年行情（氧化镨钕最高涨幅331%，北方稀土股价最高涨幅653%），本轮行情涨幅相对温和（氧化镨钕最高涨幅55%，北方稀土股价最高涨幅205%），龙头公司盈利仍有进一步释放空间 [62][63] - 投资逻辑切换：小金属投资主线正从事件驱动的题材炒作，切换至基于长期战略价值的系统性重估 [61] 贵金属（以黄金为例） - 长期价格逻辑：金价中长期逻辑坚挺，价格中枢有望维持高位，支撑因素包括全球央行持续增持黄金储备、地缘政治风险提升避险价值、美联储降息周期预期提供流动性及利率支撑 [68] - 短期布局时点：短期技术面修复需求及美联储政策预期波动可能导致金价波动加剧，但这并未触及长期核心逻辑，调整反而提供更优的中长期布局时点 [68] - 业绩与估值双击：贵金属板块是2026年业绩兑现路径最清晰、确定性最高的细分方向，公司盈利与金价高度正相关，高位金价向企业报表传导，利润有望进入强劲释放周期，助力板块估值修复，实现盈利估值双击 [74] 板块内部比较与配置建议 - 小金属：最具成长弹性，长期逻辑坚实，潜在空间最大 [2][77] - 贵金属：正处于业绩兑现阶段，投资属性更为稳健，可视作板块内的价值锚 [2][77] - 工业金属：风险收益特征较为均衡，是构建组合的基础性配置选择 [2][77] - 总体配置策略：工业金属与战略小金属为矛（进攻），贵金属为盾（防御） [1][2][40]