报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 白银短期具备避险属性，军工需求随大国博弈持续增长 现货结构性紧俏支撑短期价格，回撤后盈亏比显现，预计年内高点难回归且二季度存趋势下跌机会，中长期价格重心将上移 [3] - 铂金价格上涨空间更充裕，其需求端兼具军工刚需不可替代性与新兴工业应用，需求结构多元刚性强；钯金需求集中于汽车催化领域，受新能源车渗透率影响需求增长不确定 未来在多因素背景下，铂钯价格有望持续上行 [3] 根据相关目录分别进行总结 大国博弈新常态——民族资源主义带来的割裂格局 - 2026 年以来美国民族资源主义驱动全球呈现大国博弈常态化、秩序碎片化、规则武器化特征，形成“美国优先”割裂格局，多边机制弱化，区域阵营固化，资源与技术零和博弈升级 [7] - 全球秩序从多边化加速双边化，资源保护和阵营割裂致冲突与大宗商品普涨 美国打破国际治理体系，将“民族资源安全”置于国际规则之上，推动全球治理向实力博弈回归 传统多边机制权威削弱，排他性小圈层影响力上升，资源与技术成战略武器，美国加强资源争夺，全球供应链重塑，西半球堡垒与全球分裂带形成 [8] - 大国博弈升级为安全竞争与阵营对抗，推动全球军备竞赛加速 美国带动主要大国提升国防投入，军备竞争转向技术代差争夺 现代高端武器依赖关键战略金属材料，铂与白银成为军工产业链核心材料，需求与地缘格局、军备竞赛强绑定 [9] 军工白银进入刚需时代 白银的军工应用场景 - 电子系统：白银以多种形式用于军工电子与电气系统，利用其材料属性提升信号传输效率与互连一致性，降低接触失效风险 如在导弹制导系统、军用通信设备、航空飞行器等中广泛应用，且实战状态下银即用即消 [11][12][15] - 能源与动力系统：主要体现在高功率密度电池和太阳能电池板 军用电池中银锌电池和银铝海水电池应用广泛；太阳能电池方面，目前太空光伏主流技术方案电极材料非银，但有低成本替代方案如硅基电池和钙钛矿电池 [19][20][21] - 特种材料与涂层：白银以功能性材料形态用于保障与防护体系，如作为电磁屏蔽材料用于军事指挥所等的隐身，以及利用银离子抗菌特性用于舰船等的抗菌/净水组件 [25] 历史军工用银量 - 详细军工历史用银量资料少，1976 - 1978 财年美国国防用银年均约 350 万盎司，战时年均约 3840 万盎司 现代阶段全球军队年度白银消耗量难精确核算 [26] - 测算 2020 - 2024 年军工用银量约 510 吨，2024 年占全球年度银需求 1.4% 预计 2025 和 2026 年分别为 548 吨和 564 吨，其中导弹用银稳定，卫星用银增速高，银锌电池用银占比大 [30] - 未来军工用银可能超预期的来源包括商业航天规模化发射、全球军费开支提升、白银被纳入关键矿产清单 [31][32] 铂金军工用途具备战略刚性 铂金的军工应用场景 - 军工装备关键组件：铂金用于导弹红外制导系统、雷达和电子战设备的微波元件、海军舰艇深海探测设备和潜艇精密阀门部件、装甲车和坦克耐磨部件、核反应堆控制棒或探测器外壳等，提升装备性能和稳定性 [35][37] - 航空航天发动机核心部件：在军机燃油燃烧系统中，铂金催化剂促进燃油充分燃烧，提高效率、降低油耗、催化分解有害气体、减少积碳和红外辐射信号 飞行器排气净化系统采用含铂铑的技术方案 [38][39][40] - 航天推进系统与航天器设备：铂金在液体火箭发动机、航天器姿态控制、空间能源及热控系统中起关键作用，如触发过氧化氢推进剂分解、作为电极材料、提升太阳能电池性能、调节航天器温度等 [43] 铂金在军工领域的核心应用场景具有极强的不可替代性 - 虽无具体准确的铂金单耗数据，但可推测军机发动机铂金用量较高 战斗机单台铂金用量或突破 500 克 铂金在军工与航空航天领域核心应用场景不可替代，满足装备极端工况下的可靠性与稳定性需求 [47][48][49] - 高超音速武器及五代战机部署可能带来铂金需求增量，因这些装备作业环境极端，铂金替代方案有限 [50] 钯金军工应用度受自身特性影响偏少 - 钯金在军工与航空领域应用场景远少于铂金，主要作为辅助功能材料 铂金是核心功能材料，在极端工况下性能远超钯金，随着高超音速武器、五代战机部署，二者用量差距可能扩大 [53] 局部战争历史回溯及银铂资产观点 - 1970 年以来 7 次战争爆发后两个月内，黄金 3 次下跌 4 次上涨，白银 5 次下跌 2 次上涨 近 6 次战争中，铂金 5 次下跌，钯金 4 次下跌 黄金多数时间上涨，白银多数小幅下跌但上涨时涨幅可观，且多数情况黄金表现强于白银，反映贵金属地缘政治避险属性，白银走势更倾向避险 [54] - 当下白银核心矛盾是基本面反馈，现货结构性紧俏矛盾延续至二季度，节奏上回撤至一定程度盈亏比显现，年内高点难回归，二季度存趋势下跌机会，中长期价格重心将上移 [55] - 过往战争中铂钯短期表现偏向工业金属属性，价格受需求端悲观预期影响承压 俄乌冲突使钯金价格短期冲高后回落 2025 年铂钯市场定价逻辑转变，形成多维度共振定价体系，价格重心上移 铂钯与黄金、白银价格联动有差异化，有望进一步打开上行空间，传统战争周期定价经验失效 [58][61][63]