报告投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [1][109] 报告核心观点 - 国内外创新药投融资景气度持续上行，临床CRO需求将持续扩容，行业供给优化，泰格医药作为国内临床CRO龙头，市占率持续提升，新签订单加速，有望迎来量价齐升，业绩修复增长潜力大 [8] - 公司依托临床CRO龙头地位，CTS与CRLS业务协同发展，全球化布局、数字化赋能及优质临床资源网络持续构筑核心壁垒，在行业供给出清、创新药投融资回暖的背景下，竞争优势进一步巩固 [8] - 公司龙头优势显著，国内业务护城河持续强化，海外业务不断扩张，伴随行业景气度上行，业绩修复可期，预计2025-2027年归母净利润分别为11.14/13.57/18.17亿元，同比+175%/22%/34% [8][108] 公司概况与财务分析 - 公司是中国临床CRO行业龙头，2019年成为全球临床CRO前十中唯一的中国本土企业，在中国市场市占率第一 [14] - 2012-2024年间，公司营收从2.54亿元增长至66.03亿元，期间复合增长率28.5%；归母净利润从0.68亿元增长至4.05亿元，期间复合增长率14.71% [19] - 2024年营业总收入66.03亿元，同比下滑10.58%，归母净利润4.05亿元，同比下滑79.99% [1][19] - 2025Q1-Q3营收50.26亿元，同比下滑0.82%；归母净利润10.2亿元，同比增长25.45%，利润端增速由负转正 [19] - 2025H1，临床试验相关及实验室服务（CRLS）营收17.1亿元，占比53.77%；临床试验技术服务（CTS）营收14.7亿元，占比46.23% [22] - 2025H1，CRLS和CTS的毛利率分别为35.1%和22.8%，主要受需求下降、行业价格竞争及清理部分客户项目影响 [22] - 2025Q3公司资产负债率为14.16%，处于历史较低水平 [6][29] - 2025H1公司境内收入16.38亿元，同比下滑10.1%，境外收入15.41亿元，同比增长4.6%，境外营收占比提升至48% [31] - 根据业绩预告，2025年公司净新增订单达95-105亿元，同比增长13%-25% [33] - 截至2024年末，公司累计待执行合同金额为157.8亿元 [33] 行业分析 - 根据Frost&Sullivan，2024年全球医药研发外包渗透率已超50%，预计2033年将提升至约65% [8][43] - 全球新分子药物研发管线持续增长，多肽和寡核苷酸等新疗法市场增长迅速，预计将带来临床CRO市场规模持续扩容 [37] - 中国创新药企加速出海，2025年中国创新药BD交易量158件，总金额1357亿美元，创历史新高，带动跨区域CRO服务需求上行 [47] - 中国临床CRO行业经历2021-2022年企业数量快速扩张后，已进入供给出清、格局优化阶段，行业集中度显著提升 [8][52] - 2019-2023年，泰格医药在中国临床CRO市场份额由8.7%提升至12.8%，而外资前三合计份额从18.7%下降至12.9% [8][52] 公司业务与核心竞争力 - 公司业务分为临床试验技术服务（CTS）和临床试验相关服务及实验室服务（CRLS）两大板块，提供全流程、一站式新药研发解决方案 [54] - CTS业务：覆盖I–IV期临床试验，提供临床运营、注册、药物警戒、医学翻译、远程智能临床试验等服务 [55][58] - CTS项目与国际化：截至2024年底，在执行药物临床试验项目831个，其中境外（单一区域）项目233个，同比增长20.1%，国际多中心临床试验（MRCT）项目62个 [62][67] - 2024年新增FDA IND项目39个，完成31项FDA IND申报并获临床批件，彰显海外注册申报能力 [8][64] - 截至2025H1，公司覆盖全球33个国家，拥有海外员工1700余人，累计开展MRCT项目150个 [8][63][103] - CRLS业务：涵盖数据管理与统计分析、现场管理（SMO）、实验室及医学影像等服务，与临床业务高度协同 [73] - SMO业务：截至2025H1，临床协调员（CRC）超过3700人，覆盖超1100家中心，2024年完成项目数344个，同比增长26% [75][79] - 数据管理与统计分析：截至2025H1，全球数统客户超过370家，进行中项目893个，全球专业数统人员超过900名 [78] - 客户与粘性：与核心客户构建长期稳定关系，截至2025年11月新签订单中MNC、国内大型药企占比分别为25%、11% [8][87] - 项目经验与资源：截至2025H1，公司在执行药物临床试验项目646个，已与中国超过1100家临床试验机构合作 [91] - 规模化与成本优势：2024年公司员工10185人，人均创收64.83万元/人，处于行业领先水平 [96][103] - 投资生态：通过“投资+CRO服务”模式深度绑定创新药企客户，截至2025H1，投资组合包括195家公司和54只基金，账面价值102.5亿元 [84] 盈利预测与估值 - 预计2025-2027年营业总收入分别为71.29/80.19/93.27亿元，同比+7.97%/12.48%/16.31% [1][108] - 预计2025-2027年归母净利润分别为11.14/13.57/18.17亿元，同比+175.06%/21.78%/33.88% [1][108] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.29/1.58/2.11元 [1] - 预计2025-2027年市盈率（P/E）分别为47.04/38.62/28.85倍 [1] - 报告采用相对估值法，选取诺思格和普蕊斯作为可比公司，其2025年平均PE为49倍，考虑到公司业绩改善潜力，给予“买入”评级 [109][110]