宏观策略 - 核心观点：2026年1月美国劳动力市场展现出较强韧性，主要体现在居民问卷口径下好于预期的失业率（4.28%，预期4.4%）和居民就业数据，这反映了26Q1经济基本面的真实阶段性改善，驱动因素包括宽财政（25Q4政府停摆结束）、宽货币（自去年9月以来累计降息75个基点）和季节性因素（Q1季节性强）[1][9] - 数据表现：1月新增非农就业13万人，较预期的6.5万人高出2.46倍标准差，但结构高度畸形，其中12.4万人来自医疗保健行业，剔除该行业后，2023年以来美国非农私营就业中枢已是零增长[1][9] - 年度修正：美国劳工统计局（BLS）的年度校准将截至2025年3月的非农就业总人数（非季调口径）下调了86.1万人，幅度为0.5%，校准后2025年月度新增非农就业平均值由6.9万下修至2.9万[9] - 市场影响与前瞻：数据公布后，市场对美联储4月降息的预期从48%回落至25%，全年降息预期从2.4次回到2.2次[9]。报告预期一季度美国经济将持续好于预期，后续需关注美国1月核心CPI是否超预期以及2月期间市场对4月特朗普访华预期的升温情况，该组合可能将美联储降息预期进一步推迟至6月，并在策略上对应出口链和周期板块的投资机会[1][9][10] 固收金工 - 核心议题：报告探讨在中国“十五五”规划强调科技创新的背景下，通过复盘海外AI行业科技巨头的债券融资路径，为国内民营高成长科技企业利用债券市场进行直接融资提供借鉴[2][11] - 案例研究 - 甲骨文（ORACLE）：公司在发展初期借助美国成熟债券市场以低成本融资支持并购与运营，在成熟阶段则凭借自身资产和现金流优势发行大规模长期债券支持中长期发展，形成了“发展与发债”的良性循环[11] - 案例研究 - NEBIUS：作为资本密集型企业，其发展与债券市场深度绑定，在早期抓住市场窗口发行低利率债券为技术积淀和后续独立拆分奠定基础，在扩张阶段则依托与科技巨头的长期订单发行规模化、长期化债券支持重大项目投资[12] - 案例研究 - 谷歌（ALPHABET）：公司的债券融资策略与发展阶段深度协同，从2016年首次发债探索优化财务结构，到2020年抓住低利率窗口大规模发债投向业务与绿色项目，再到2025年为AI与云基础设施建设密集发行多币种长周期大额债券，债券融资已成为其支撑战略布局的灵活性财务工具[12] - 案例研究 - 脸书（META PLATFORMS）：公司基于雄厚的权益资本基础，自2022年起以超长期限、大规模债券发行为其AI与元宇宙的长期战略布局锁定低成本资金，体现了“发展与发债”相辅相成以打开成熟期新增长空间的特点[12][13] 推荐个股及点评：晶晨股份 (688099) - 2025年业绩：实现营收67.93亿元，同比增长14.63%；归母净利润8.71亿元，同比增长6%；全年芯片销量超1.74亿颗，同比增加0.31亿颗；剔除0.47亿元股权激励费用后，归母净利润达9.22亿元[5][15] - 2026年指引：公司预计26Q1营收同比增长10%-20%，2026年全年营收同比增长25%-45%[5][15] - 季度复苏与毛利提升：25Q4 SoC主力产品营收恢复至正常水平，同比增长约34%，其中S系列增长近60%，T系列增长逾50%，W系列增长逾30%；25Q4毛利率提升至40.46%，同比增加3.26个百分点，环比增加2.72个百分点[5][15] - 核心产品放量目标：6nm芯片销量已近900万颗，2026年销量目标突破3000万颗；Wi-Fi 6芯片销量超700万颗，2026年目标突破1000万颗；智能视觉芯片销量超400万颗，同比增长超80%[5][15] - 新品与渠道：2026年将推出多款端侧新品；To B端与全球近270家运营商深度合作，To C端与全球知名消费电子客户携手[5][15] - 盈利预测：调整2025-2027年营业收入预期至67.9亿元、91.8亿元、118.8亿元，归母净利润预期至8.7亿元、15.4亿元、23.2亿元[17] 推荐个股及点评：中国太保 (601601) - 估值水平：截至2026年2月12日，公司股价对应0.64倍2026年预测内含价值（PEV），处于十年估值51%分位，且显著低于A股同业[6][18] - 整体经营：2014-2024年归母净利润年复合增长率（CAGR）达15.1%，2025年前三季度同比增19.3%；ROE常年保持在10%以上，2015-2024年平均ROE达12.7%[18] - 人身险业务：2020-2024年新单保费CAGR达17.2%，大幅领先同业；2023年、2024年新业务价值分别同比增长30.8%、57.7%；银保渠道新单保费占比从2020年的3.7%快速提升至2025年上半年的46.1%[18] - 财产险业务：2014-2024年财险保费CAGR达8%；2015年至今始终保持承保盈利[18] - 资产管理：2025年上半年末债券持仓占比62.4%；2020-2024年净投资收益率均值达4.3%，总投资收益率均值为4.8%[18] - 盈利预测：预计2025-2027年末内含价值分别为6074亿元、6576亿元、7182亿元，同比增加8.1%、8.3%和9.2%[6][18] 推荐个股及点评：陕西旅游 (603402) - 业务模式：公司以《长恨歌》实景演艺和华山旅游索道为核心，形成“演艺+索道”双轮驱动的业务模式，2024年实现营收12.63亿元，归母净利润5.12亿元[7][19] - 演艺板块：标杆项目《长恨歌》2024年收入6.81亿元，上座率88%，净利率69%；成功复制的《12·12西安事变》项目2024年上座率85%，收入5370万元，净利率40%；募投项目泰山秀城二期预计建成后第三年收入2.65亿元，净利润0.78亿元[19] - 索道板块：华山西峰索道2024年乘索率104%，客单价105元，收入3.9亿元，净利率50%；已收购的少华山索道资产组2024年接待客流19.5万人次，净利润913万元；募投的少华山南线索道预计建成后第五年收入9366万元，净利润2826万元[19] - 股东赋能：控股股东陕旅集团为省属重要文旅平台，截至2025年9月资产规模超540亿元，2024年集团收入93.1亿元，毛利润20.5亿元[19] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润为3.9亿元、5.1亿元、5.9亿元，对应市盈率（PE）分别为30倍、23倍、20倍[7][19] 推荐个股及点评：中钨高新 (000657) - 公司定位与布局：公司是中国五矿集团钨产业唯一核心平台，构建了“资源—冶炼—深加工—工具应用”的一体化闭环，2024年12月并表柿竹园有色，2025年现金收购远景钨业[8][20] - 钨矿业务：中国钨储量占全球50%，产能占全球80%；公司通过资产注入掌握优质矿石产能，2024年采选业务产量达0.78万吨；受益于国家出口管制和开采总量指标收缩等政策，钨价上涨使公司充分享受价格红利[21] - 钻针业务机遇：AI算力建设推动服务器PCB板厚度提升，加工8mm板单孔需使用4支不同长度钻针，同时夹层材料升级导致钻针损耗剧增，更换频率大幅提升，驱动钻针需求量价齐升[21] - 技术与产能：钻针向高长径比演进，技术难度导致单价指数级增长；公司控股子公司金洲精工已实现50倍长径比钻针批量化生产；预计公司2025年底月产能达0.9亿支，2026年底有望达到1.1亿支[21] - 盈利预测：预计公司2025-2027年归母净利润分别为13.4亿元、19.0亿元、23.5亿元，当前股价对应动态市盈率分别为94倍、66倍、54倍[8][21]