报告投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级 [6][7][35] 报告核心观点 - 核心观点：公司核心路产位于长三角，受益于区域一体化带来的流量增长，并通过持续的外延并购和路产改扩建推动业绩增长，同时公司高分红、盈利能力及资本结构在行业领先，具备投资吸引力 [6][13][15][24][28] 公司业务与资产状况 - 路产规模与区位：截至2025年6月30日，公司拥有营运公路里程约745公里，并为安徽交控集团等提供委托代管服务，管理总里程达5397公里 [13] - 核心路产：公司控股12个公路收费项目，均为位于安徽省内的跨省干线高速，地处长三角平原区域，区位优势显著 [13] - 外延并购：公司上市后持续通过并购扩张，例如在2003、2005、2012、2021及2025年完成多次收购，2025年收购了阜周高速（对价28.98亿元）和泗许高速（对价18.63亿元）[15][16] - 改扩建工程：公司已完成合宁高速、宣广高速、宁宣杭高速的改扩建，并于2025年启动高界高速（资本开支123.03亿元）的“四改八”改扩建项目 [15][16] 财务表现与预测 - 历史财务：2024年营业收入为70.92亿元，同比增长6.9%；归属普通股东净利润为16.71亿元，同比增长0.8% [3][16] - 盈利预测：预计2025-2027年归属普通股东净利润分别为19.55亿元、20.02亿元、21.19亿元，同比增长率分别为17%、2%、6% [3][6][31] - 收入结构：收费公路业务是主要收入来源，2024年该业务收入占比达98%，毛利占比同样达98% [22] - 盈利能力：2025年第三季度ROE为11.45%，处于行业上游；预测2025-2027年毛利率分别为37.9%、38.1%、39.4% [3][28] 股东回报与资本结构 - 高分红政策：自2021年起，公司现金分红比例提升至60%左右并维持；2025-2027年股东回报规划承诺，在符合条件下每年现金分红不少于当年归母净利润的60% [6][24] - 稳健资本结构：2020-2024年，公司资产负债率持续处于行业低位，为业务扩张提供了财务安全垫 [6][28] 估值分析 - 盈利预测对应估值：预计公司2025-2027年每股收益分别为1.14元、1.17元、1.24元，对应PE均为10倍 [3][35] - 可比公司估值：选取深高速H、广深铁路H、港铁公司作为可比公司，其2026年平均PE估值为11倍 [6][35][36] - 估值结论：报告认为公司2026年合理PE估值应为11倍，相较于2026年2月24日H股204亿元人民币的市值，仍有5.13%的上涨空间，因此给予“增持”评级 [6][35] - H股吸引力：皖通高速H股较A股存在折价，其PE-TTM为11倍（A股为13倍），股息率为5.00%（A股为4.27%），估值和股息率更具吸引力 [33] 增长驱动因素 - 短期驱动：2025年宣广高速改扩建完成，以及收购阜周、泗许两条高速公路，预计将推动2026年通行费收入实现较高增速 [8][31] - 长期驱动：安徽省载客汽车人均保有量增长和路网密度提升，有望推动公司车流量和营业收入稳步增长 [8][31] - 有别于市场的认识：市场普遍视高速公路为风格资产，但报告认为在自身流量高增期叠加外延并购周期内，公司有望跑出个股行情 [9] 股价催化剂 - 收费公路特许经营权年限延长、优质资产收购、路产改扩建完成、路网格局优化 [10]