报告投资评级 - 看好碳酸锂行业，开启26-27年向上新周期 [1][2] 报告核心观点 - 需求超预期，开启26-27年向上新周期 [1] - 26年全球碳酸锂供需偏紧，Q1和Q4最紧缺，Q2-3相对缓解，28年或过剩 [2] - 碳酸锂价格将开启2年上行周期，合理中枢为15万元/吨，不排除超涨至20万元/吨以上 [2] - 看好具备优质资源且利润弹性较大的公司 [2] PART1 供给：核心为新增矿山达产进度，增量集中于26H2 - 全球供给总量：中性情况下，26年全球锂矿供给214万吨LCE，新增44万吨；27年供给262万吨，新增48万吨；28年供给303万吨，新增41万吨 [2][6][7] - 增量来源：26年增量主要来自国内盐湖（新增8.4万吨）、国内矿山（新增6.6万吨）、海外盐湖（新增6.9万吨）、澳矿（新增7.8万吨）和非矿（新增11.5万吨）[2][7] - 时间分布：新增产能多集中于26年下半年（26H2）[2][4] - 国内盐湖：26年产量预计26.0万吨，贡献8.4万吨增量，主要来自藏格矿业的麻米措（26年预计2.0万吨）、盐湖股份的察尔汗（26年预计4.0万吨）和紫金矿业的拉果措（26年预计2.0万吨）[6][8][9][12][13] - 国内云母矿：26年产量预计17.8万吨，贡献2.3万吨增量；27年增长提速至26.0万吨，增量8.2万吨 [6][14][15] - 国内辉石矿：26年产量预计11.2万吨，贡献4.3万吨增量；28-29年增长显著 [6][19][20] - 澳矿：26年产量预计55.4万吨，贡献7.8万吨增量，增长稳健 [6][24][25] - 非矿：26年产量预计35.1万吨，贡献11.5万吨增量，中资企业主导 [6][28][29] - 海外盐湖：26年产量预计50.5万吨，贡献6.9万吨增量，增长稳健 [6][33][34][35] - 美洲矿：26年产量预计6.2万吨，增量有限 [6][37][38] - 锂回收：25年国内回收产量8.8万吨，同比增长29%；26年预计回收规模11-12万吨 [40][42] - 季度供给：26年Q1-Q4各季度供给预计分别为45.1、52.6、58.5、57.8万吨 [46][47] PART2 需求：动力稳健，储能加持，需求超预期 - 全球锂电总需求：预计26年全球锂电需求2886GWh，同比增长30%；27年需求3502GWh，同比增长21% [2][68][69] - 动力电池需求：预计26年全球动力电池需求1692GWh，同比增长19.3% [58][59] - 国内动力需求：预计26年国内本土动力电池需求860GWh，同比增长17%，其中乘用车需求660GWh（同比增长11%），商用车需求200GWh（同比增长46%）[51][52][54][55] - 海外动力需求：预计26年海外动力电池需求527GWh，同比增长23% [56][57] - 储能电池需求：预计26年全球储能电池需求1024GWh，同比增长60%；25年需求641GWh，同比增长95% [61][64][65] - 分区域储能：26年中国储能出货预计432GWh（同比增长51%），美国174GWh（同比增长36%），欧洲157GWh（同比增长70%），其他地区261GWh（同比增长94%）[61][64] - 碳酸锂总需求：预计26年全球碳酸锂需求210万吨，同比增长27%；其中锂电领域需求193万吨，其他领域需求16万吨 [2][70][71] PART3 价格：2年向上周期，上限取决于储能经济性 - 价格周期：供需格局支撑26-27年碳酸锂价格上行，开启2年向上周期 [2][72] - 价格支撑与上限：价格12万元/吨有支撑；价格顶受限于下游储能项目经济性，合理价格中枢为15万元/吨，不排除超涨至20万元/吨以上 [2] - 价格传导机制：碳酸锂价格每上涨1万元/吨，对应电芯成本上涨0.6分/Wh；当碳酸锂价格为15万元/吨时，叠加中游涨价，电芯成本较底部上涨7-8分/Wh，对应电芯报价0.38-0.4元/Wh [2] - 对储能影响：电池价格每涨2分，对应国内储能项目IRR下降1个百分点；碳酸锂价格超过15万元/吨，预计20-30%比例的项目将受影响（IRR低于6%）[2] - 库存水平：截至26年1月22日，碳酸锂库存仅10.9万吨，行业补库意愿强 [2][77] - 季度价格走势：季节性看，Q1和Q4是价格高点，Q2-3阶段性震荡 [2] PART4 个股弹性：看好自有资源大的龙头和弹性标的 - 投资逻辑：看好具备优质资源且利润弹性较大的公司 [2] - 估值水平：核心碳酸锂标的，在15万元/吨价格下，当前看26年的权益资源利润对应PE估值10-15倍；若看28-29年，对应PE估值5-10倍，增量资源大的厂商仍有空间 [2] - 推荐公司：报告推荐赣锋锂业、中矿资源、永兴材料、盛新锂能、华友钴业、雅化集团、天齐锂业、藏格矿业 [2] - 关注公司：报告建议关注天华新能、大中矿业、国城矿业、盐湖股份等 [2] PART5 供需平衡与季度展望 - 年度供需：中性供给预测下，不考虑补库需求，26年碳酸锂仅过剩4万吨，过剩比例为2%；27年过剩11万吨，过剩比例为4%；28年预计过剩15万吨以上，供需开始反转 [2][73][74] - 季度供需：26年Q1基本供需平衡（过剩0.6万吨），Q2小幅改善（过剩2.4万吨），Q3供给紧缺阶段性略微缓解（过剩4.8万吨），Q4将出现供给短缺（缺口3.4万吨）[2][75][76]