报告投资评级 - 增持评级 [1][6] - 目标价为16.58港元 [10][47] 报告核心观点 - 石药集团创新研发实力强劲，已进入创新药管线收获期，并成功构建国际化BD生态系统，达成多项重磅对外授权合作 [2] - 公司创新兑现与国际化战略正顺利推进 [1] - 肿瘤管线EGFR ADC全球进展最快，多个早期管线数据将在2026年催化 [10] - 在减肥代谢、小核酸等管线布局国内领先，并与阿斯利康达成185亿美元的战略合作 [10] - 国际化战略稳步推进，BD交易持续落地，与阿斯利康合作关系深化 [10] 财务预测与估值 - 预测2025-2027年营业收入分别为28,090.36百万人民币、30,941.56百万人民币、31,881.56百万人民币，增速分别为**-3.2%、10.2%、3.0% [4][11] - 预测2025-2027年归母净利润分别为6,384百万人民币**、8,694百万人民币、8,082百万人民币，增速分别为47.5%、36.2%、-7.0% [4][11] - 预测2025-2027年EPS分别为0.55元、0.75元、0.70元 [10][11] - 采用可比公司相对估值法，给予公司2026年20倍PE，得出目标价 [47] - 当前市值约为115,109百万港元 [7] 肿瘤领域管线 - SYS6010是全球进展最快的拓扑异构酶EGFR ADC，正在中美同步进行多项临床开发 [10][16] - 2025年AACR披露了SYS6010首次人体研究数据：在可评估的224例患者中，ORR=31.3%，DCR=85.3%；在4.8mpk剂量组下ORR=37.5%，DCR=83.0% [17] - 在49名EGFRm NSCLC患者（4.8mpk剂量组）中，ORR达到46.9%，DCR达到93.9%，mPFS=7.6个月 [17] - 诸多早期临床资产数据将在2026年披露，包括CDK2/4/6抑制剂、CDK9抑制剂、GPC3*IFN融合蛋白、PD1*IL15融合蛋白等 [10][15] - JMT601（CD47CD20双抗）在2025年AACR披露首次人体研究结果：在32例可评估的B细胞NHL患者中，ORR=25%，DCR=50% [18][23] - JMT108（PD1IL15融合蛋白）正在中美同步进行I期研究，预计2026年有数据读出 [20] 减重代谢与心血管领域管线 - 2026年1月30日，石药集团与阿斯利康签订战略合作与授权协议，围绕8个创新长效多肽药物项目展开合作，包括临床准备就绪的SYH2082（长效GLP1R/GIPR激动剂） [10][31] - 该合作总金额达185亿美元，包括12亿美元预付款、最高35亿美元研发里程碑付款、最高138亿美元销售里程碑付款及销售提成 [10][31] - 公司拥有专有的缓释给药技术平台（如“LiquidGel”原位凝胶贮库技术），可实现每月一次给药 [32][34] - SYH2069（GLP-1/GIP受体双偏向激动剂）临床前数据显示其减重及代谢改善效果显著优于同类上市产品，且未观察到胃肠道不良反应，已于2025年12月获FDA批准在美临床试验 [29][37] - SYH2082（长效GLP1R/GIPR激动剂）已于2026年2月获FDA批准在美临床试验，并已授权给阿斯利康 [29][31] - 在心血管代谢领域广泛布局，包括DPP-4复方制剂、PCSK9 siRNA（SYH2053）、Lp(a)小分子抑制剂（已授权给阿斯利康，交易总金额20.2亿美元）等 [38][39][40] 小核酸领域管线 - 公司是国内siRNA管线领军企业，拥有约14款RNAi疗法在研，其中5项已进入临床阶段 [41] - 进度最快的SYH2053（靶向PCSK9）已进入临床II期，全球/中国排名第二 [25][41] - 靶向Lp(a)的SYH2068已于2025年6月进入临床I期 [41] - 小核酸布局涵盖AGT、C5、ANGPTL3、SOD1、MASP2、凝血因子XI及Ang2/VEGF-A等FIC靶点 [41][42] - 公司在小核酸领域具备一体化产业整合、成熟的GMP生产体系（基于新冠mRNA疫苗产业化经验）、丰富的临床开发与商业化经验以及多技术平台前瞻布局等优势 [44][45]