投资评级 - 报告维持潍柴动力“增持”评级 [5][112] 核心观点 - 公司发动机主业预计相对平稳，AIDC（人工智能数据中心）相关发电业务进入高速发展期，将带动整体业绩增速提升 [5] - 公司通过一系列战略收购与投资，已从柴油发动机制造商成长为覆盖动力系统、新能源等多元业务的全球高端装备集团 [4][11] - 公司现金分红比例长期维持在较高水平，2023年、2024年分别达50%、55%，高分红格局有望延续 [4][37] 潍柴动力：“多元业务生态”的战略升级 - 公司以柴油发动机起家，通过一系列关键收购实现多元化布局：2009年收购法国博杜安突破高端技术壁垒，2012年并购凯傲25%股权与林德液压70%股权切入全球高端液压领域，2018年投资Ceres Power布局氢能，2021年重组雷沃重工进军农机，2023年发布全球首款大功率SOFC加速氢能商业化，2025年签署SOFC制造许可协议推进规模化生产 [4][11] - 公司收入主要来源于整车及关键零部件销售及智能物流，近年来收入平稳增长，国外收入占比已超过国内 [14][15][19] - 公司2022年后归母净利润稳步提升，毛利率与归母净利率自2022年后也稳步提升，2024年毛利率为21.91%，归母净利率为5.68% [14][23] - 公司核心管理团队经验丰富，股权结构以山东省属国资为核心，山东省国资委为实际控制人 [28][31] - 公司于2023年推出限制性股票激励计划，设置2024-2026年阶梯式考核目标，要求营收分别不低于2102亿元、2312亿元、2589亿元，销售利润率分别不低于8%、9%、9% [34][36] 发动机：电动化冲击有限，天然气有望企稳回升 - 2025年重卡行业批发销量为114万辆，同比增长27%，其中出口34万辆（同比增长17.4%），内销终端销量80万辆（同比增长33%） [44][45] - 展望2026年，在以旧换新政策持续背景下，预计重卡内销有望维持相对稳定 [45] - 2025年天然气重卡终端销量为20万辆，同比增长11%，但渗透率同比下降4.7个百分点至24.9% [52] - 展望2026年，油气价差或有所回升，有望带动天然气重卡渗透率上行 [52] - 2025年电动重卡终端销量为22万辆，同比增长189%，渗透率同比提升15个百分点至27.8%，主要受益于以旧换新政策驱动及基础设施完善 [56] - 根据以旧换新政策测算，补贴后电动重卡5年期全寿命使用成本（TCO）为3.5元/公里，低于补贴后柴油重卡的4.3元/公里，性价比优势明显 [56][59] - 远期看，电动重卡渗透率有望达到40-50%，但2026年受购置税补贴减半、碳酸锂价格上涨等因素影响，渗透率提升速度或有所放缓 [61] - 公司与比亚迪弗迪电池合资成立潍柴弗迪电池，项目总投资600亿元，专注打造50GWh动力电池和储能系统电芯及配套零部件生产基地，有望为电动重卡领域贡献边际利润增量 [68][70] AI发电：柴发大缸径快速增长，天然气及SOFC有望放量 - 全球AI算力爆发驱动数据中心电力需求快速增长，IEA预测在悲观/中性/乐观假设下，2026年全球数据中心电力需求有望达到620/810/1050 TWh，2022-2026年CAGR分别为8%、15%、23% [75] - 柴油发电机组是数据中心最广泛采用的备用发电机组方案 [5][81] - 潍柴在高速大缸径发电领域已构建起全球最全的功率谱系，2025年前三季度，公司数据中心柴发大缸径产品销售超900台，同比增长超3倍 [84][87] - 北美电网老化与缺电并存，燃气轮机供给紧缺、交付周期拉长，分布式天然气内燃机组与固体氧化物燃料电池（SOFC）成为主流替代方案之一 [5][98] - 潍柴当前燃气机组以1.1–1.6MW级产品为主，2025年10月，配套潍柴集装箱式燃气发电机组的美洲某电站项目顺利交付，总装机容量4×1100kW [98] - 潍柴通过战略投资Ceres Power布局SOFC，2023年发布全球首款大功率金属支撑SOFC商业化产品，2025年11月与Ceres签订制造许可协议，拟建立应用于固定式发电市场的电池和电堆生产线，产品将为AI数据中心等场景提供电力 [103] 盈利预测及投资建议 - 报告调整公司2025-2027年归母净利润预测分别为119.7亿元、142.0亿元、160.3亿元 [5][112] - 对应2025-2027年每股收益（EPS）预测分别为1.37元、1.63元、1.84元 [115] - 基于2026年2月25日数据，报告预测公司2025-2027年营业收入分别为2269.13亿元、2410.76亿元、2531.53亿元，同比增长5.2%、6.2%、5.0% [115]