投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][6][26] 核心观点 - 香港交易所2025年业绩实现高增长，核心驱动力为港股市场交易活跃度大幅提升 [1][8] - 南向资金是驱动港股日均成交额增长的主力，其长期影响力显著 [2][13] - 公司轻资产运营模式下的规模效应与高盈利质量突出，EBITDA利润率与ROE创历史新高 [1][8][24] - 尽管科技股面临阶段性调整，但积极因素正在积聚，港股市场有望回暖并提振港交所业绩 [2][21] - 基于2025年经营情况，报告上调了港股日均成交额假设及未来盈利预测 [3][26] 2025年业绩概览 - 2025年实现营业收入291.61亿港元，同比增长30.3% [1][8] - 2025年实现归母净利润177.54亿港元，同比增长36.0% [1][8] - 2025年现货市场日均成交额达到2,315亿港元，同比大幅增长92.9% [1][13] - EBITDA利润率攀升至78.2%的历史新高 [1][8] - 年化净资产收益率达到31.7%，超越2015年高点 [1][8] 核心驱动与市场分析 - 交易费及交易系统使用费、结算及交收费是公司最主要收入来源，2025年合计占比达73.2% [2][8] - 2025年港股通日均成交额为1,211亿港元，占港股整体日均成交额的比重达到26.2% [2][13] - 截至2026年2月末，南向资金累计净买入额已达5.26万亿港元 [2][13] - 2024年以来仍有大量优质A股公司赴港二次上市，为市场注入新活力 [2][18] - 恒生科技指数自2025年四季度以来的调整主要源于资金结构阶段性失衡、行业基本面考验及全球资本风格切换 [19] - 当前乐观因素积聚：美联储降息周期有望改善流动性，AI商业化落地加速，南向资金持续逆势净流入 [21] 战略举措与竞争优势 - 深化互联互通：不断优化和扩容沪深港通标的，并拓展至ETF、REITs、互换等更多资产类别 [3][25] - 提升市场活力：通过上市规则改革吸引优质资产与多元投资者，例如2018年修订规则吸引新经济及生物科技公司 [3][26] - 探索创新业务：发展数据连接等非传统业务 [3][26] - 加强科技赋能：升级交易结算平台，如领航星衍生产品平台，为现货市场结算T+1做准备 [26] - 公司营业支出中职员薪酬支出占比高，2025年为40.00亿港元，占比65.9%，凸显轻资产模式 [24] - 公司派息率稳定在90%左右，盈利质量高，净利润主要用于股东回报 [24] 盈利预测与估值 - 报告将2026年归母净利润预测上调至199.84亿港元，上调幅度5.37%；将2027年预测上调至214.28亿港元，上调幅度1.64% [3][26] - 预测2026年营业收入为318.86亿港元，同比增长9.3%；2027年为343.02亿港元，同比增长7.6% [4] - 预测2026年摊薄每股收益为15.76港元，2027年为16.90港元 [4] - 预测ROE将持续提升，2026年至2028年分别为33.24%、33.29%、33.93% [4] - 公司当前股价对应2026年预测市盈率约为26.4倍 [3][4]