报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 1月债券总托管规模环比上升7576亿元 利率债净融资显著回升带动托管规模走高 但存单延续净偿还；国内债券利率先上后下 中下旬市场有所修复 商业银行是市场企稳最重要的驱动力量 其持续大规模买入推动利率下行 展示出较强的主动配置意愿；1月债市杠杆率环比上升0.1pct至107.9% 但仍处于近年来偏低水平 [3][9][12][54] 根据相关目录分别进行总结 1月利率债净融资显著回升带动托管规模走高 但存单延续净偿还 - 1月债券总托管规模环比上升7576亿元 较12月多增4550亿元 利率债托管增量10785亿元 较上月上升约3800亿元 地方债、国债、政金债托管增量均有所提升；短融券转为净融资导致信用债托管增量上升；同业存单托管规模环比继续下降6562亿元 降幅较上月扩大338亿元 [3][9] - 利率债方面 地方债发行规模上升而到期规模相对稳定 托管增量较上月上升1995亿元至5494亿；国债发行规模降幅小于到期规模降幅 托管增量较上月上升936亿元至4270亿元；政金债发行规模增幅大于到期规模增幅 托管增量较上月上升895亿元至1021亿 [9] - 信用债方面 短融券发行规模上升而到期规模下降 托管规模环比由上月的下降1037亿元转为增加1777亿元；企业债发行规模上升而到期规模下降 托管规模环比降幅较上月收窄80亿至325亿元；中票发行规模下降而到期规模上升 托管增量较上月回落393亿元至1256亿元；PPN托管规模环比继续下降83亿元 降幅较上月扩大12亿元 [9] - 其他方面 同业存单发行规模降幅大于到期规模降幅 托管规模环比下降6562亿元 降幅较上月扩大338亿元；商业银行债券托管规模环比由上月的上升1407亿元转为下降1822亿元；信贷资产支持证券托管规模环比由上月的上升180亿元转为下降135亿元 非银债券托管量环比增量较上月扩大323亿元至400亿元 [9] 广义基金减持规模创近3年新高 商业银行主动增配驱动市场企稳 广义基金 - 1月广义基金债券托管量环比下降7075亿元 降幅较上月大幅扩大6082亿元 创下2023年初以来的新高 主要是对政金债转为减持3022亿元 对同业存单、国债减持规模上升；对上清所金融债、地方债、中票增持规模下降 但对商业银行债、企业债减持规模下降 对短融券转为增持 [18] - 相对存量 1月广义基金对债券减配力度大幅上升 对政金债转为减配 对同业存单、国债减配力度上升 对上清所金融债、地方债、中票增配力度下降 但对短融券转为增配 对商业银行债、企业债减配力度下降 [18] - 分机构来看 理财产品对5年以下政金债转为大幅减持 对同业存单、7 - 10年国债减持规模上升；理财产品和其他产品均对政金债增持规模上升 对同业存单增持规模下降 但前者对国债转为减持 后者对20年以上国债减持规模下降；货币基金对存单减持规模上升 对政金债转为增持 [18] 证券公司 - 1月证券公司债券托管量环比由上月下降23亿元转为上升699亿元 主要是对政金债增持规模上升 转为增持上清所金融债 但对地方债、信贷资产支持证券转为减持 [27] - 相对存量 1月证券公司转为增配债券 主要是对政金债增配力度上升 对上清所金融债转为增配 对中票减配力度下降 但对地方债、国债转为减配 [27] 保险公司 - 1月保险公司债券托管量环比由上月增加400亿元转为下降84亿元 其对国债、同业存单增持规模下降 对地方债、上清所金融债转为减持 但对政金债减持规模下降 对中票转为增持 [31][33] - 相对存量 保险公司转为减配债券 主要是对地方债、国债转为减配 对商业银行债减配力度上升 对同业存单增配力度下降 但对政金债减配力度下降 [33] 境外机构 - 1月境外机构债券托管规模环比下降1078亿元 降幅较上月收窄431亿元 主要是对同业存单减持规模下降 对政金债转为增持 [35] - 相对存量 1月境外机构对债券的减配力度有所下降 主要是对同业存单、政金债减配力度下降 但对国债减配力度上升 [35] 其他机构 - 1月其他机构债券托管环比增加2591亿元 增幅较上月扩大766亿元 其对政金债转为增持2619亿元 但对地方政府债、国债增持规模分别下降至81亿元、1716亿元 对同业存单转为减持296亿元 [39] - 1月买断式逆回购净投放规模上升至3000亿元 央行净买入国债较上月上升至1000亿元 央行报表上对政府债权也上升了493亿元 若剔除这些因素 其他机构对债券的托管规模实际略有下降 而买断式回购标的也更多转移至政金债 [39] 商业银行 - 1月商业银行债券托管规模环比增加11238亿元 增幅较上月扩大2573亿元 主要是对地方债、国债增持规模上升 对短融券转为增持 对同业存单、商业银行债减持规模下降 但对上清所金融债转为减持 对政金债增持规模下降；若考虑买断式回购 银行增持债券规模更大 [45] - 相对存量 商业银行对债券增配力度大幅上升 其对地方债、国债增配力度上升 对短融券转为增配 对同业存单减配力度下降 但对上清所金融债转为减配 对政金债、中票增配力度下降 [45] - 分机构来看 大型银行对7 - 10Y国债增持规模上升 对1 - 5年政金债转为增持 对短融券减持规模下降 但对地方债减持规模上升 对同业存单增持规模下降；中小型银行对同业存单增持规模上升 对地方债、政金债、3 - 5年国债转为增持 但对7 - 10年国债减持规模上升 [45] 信用社 - 1月信用社债券托管规模环比由上月下降982亿元转为增加797亿元 主要是对同业存单、政金债、国债转为增持 对地方债增持规模上升 [46][50] - 相对存量 1月信用社对债券转为增配 主要是对同业存单、政金债、国债转为增配 对地方债的增配力度上升 [46][50] 1月债市杠杆率小幅回升略超季节性 券商加杠杆广义基金平稳 - 1月债市杠杆率环比上升0.1pct至107.9% 但仍处于近年来偏低水平 [54] - 分机构来看 1月商业银行杠杆率环比上升0.2pct至103.2%；非银机构杠杆率环比上行0.1pct至119.0% 升幅略高于季节性 但仍在2022年以来的中性水平 [54] - 非银机构中 证券公司杠杆率上行6.4pct至223.7% 仍处于偏高水平；保险与非法人产品杠杆率基本持平于115.8% 处于相对中性的水平 [54] - 广义基金中 货基和基金非货正回购余额均有所回落 但前者仍达到2021年以来次高水平 后者则处于2023年以来低位 而其他产品、理财产品和保险公司正回购余额继续回升 并且均再创下历史新高 [54]