投资评级与核心观点 - 报告对江南布衣（股票代码：3306.HK）给予“增持”评级 [8] - 报告核心观点：FY26H1实现高质量增长，多品牌及线上渠道表现亮眼，门店与会员稳健扩张，因此上调全年业绩预期 [2] - 基于FY2026-2028年归母净利润预测分别为9.8/10.5/11.5亿元，给予FY2026年13倍市盈率，按汇率换算后目标价为26.77港元 [12] 财务表现与预测 - FY26H1业绩：收入33.76亿元，同比增长7.0%；净利润6.76亿元，同比增长11.9%；毛利率和净利率分别为66.52%和20.02%，同比提升1.4和0.9个百分点 [12] - 中期股息：宣派中期股息每股0.52港元，分红率为36.4% [12] - 财务预测：预计FY2026-2028年营业总收入分别为60.23/64.80/69.56亿元，同比增长8.6%/7.6%/7.3%；归母净利润分别为9.78/10.53/11.45亿元，同比增长9.5%/7.7%/8.7% [5][12] - 盈利能力：预计未来毛利率稳定在65%以上，净利率维持在16%以上，ROE预计从FY2026E的28.91%逐步降至FY2028E的20.18% [14] 品牌与渠道分析 - 品牌收入：FY26H1成熟品牌JNBY收入18.60亿元，同比增长5.67%；成长品牌速写/jnby by JNBY/LESS收入分别为3.89/4.95/3.94亿元，同比分别增长0.35%/4.12%/16.33%，其中LESS品牌增长16.33%表现突出；新兴品牌收入2.37亿元，同比增长22.42% [12] - 渠道收入：FY26H1直营/经销/线上渠道收入分别为11.81/14.42/7.53亿元，同比增长5.72%/0.31%/25.10%，线上渠道增长最快；各渠道毛利率同比均有提升 [12] 运营与门店情况 - 门店网络：截至FY26H1末，集团全球独立实体零售店增至2163家，较期初净增46家；主要品牌JNBY/速写/jnby by JNBY/LESS/新兴品牌门店数分别为992/297/527/271/54家，“江南布衣+”多品牌集合店有22家 [4][12] - 同店销售：受暖冬和春节错期影响，FY26H1可比同店销售下滑2.2%，但将春节周期拉通看，预计累计可比同店销售已恢复正增长 [4] - 会员体系：活跃会员账户数达59万个，同比增加5万个；年度购买超5000元的高粘性会员账户数逾34万个，贡献零售额49.0亿元，占线下零售总额超60% [4] 运营效率与财务状况 - 存货管理：FY26H1末存货为10.20亿元，同比增加2.91%，低于营收增速，存货管理持续有效 [4] - 应收账款：FY26H1末应收账款为2.21亿元，应收账款周转天数为9天，同比减少1天，回款效率提升 [4] - 现金流与资产：预计FY2026E经营活动现金流为7.74亿元；FY2026E末现金预计增至9.79亿元，财务状况健康 [14] 估值与市场表现 - 当前估值：当前股价21.52港元，对应市值约114.76亿港元；报告预测FY2026-2028年市盈率（PE）分别为10.45/9.70/8.92倍 [5][8][9] - 可比公司估值：与A股及港股可比公司（锦泓集团、地素时尚、歌力思、赢家时尚）相比，江南布衣当前估值（FY2026E PE约10倍）低于行业平均（FY2026E PE约13倍） [13] - 股价表现：52周内股价区间为13.50-22.12港元，近期股价表现跑赢恒生指数 [9][11]