报告行业投资评级 - 行业评级为“增持”（维持）[5] 报告核心观点 - 在需求平稳与供给受限的宏观背景下，有色金属、化工、钢铁、煤炭等行业有望迎来涨价行情，建筑板块中的相关标的将因此受益[1][12] - 需求端：2026年2月27日政治局会议定调实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需，继续实施积极的财政政策和适度宽松的货币政策，叠加上海等城市地产政策优化，预计2026年总需求将保持平稳[1][18] - 供给端：各行业积极推动“反内卷”政策落地，高耗能行业落实控制碳排放，整体供给受到限制[1][18] 有色金属行业分析 - 价格上涨由宏观流动性、地缘贸易变局与产业基本面硬约束三重因素驱动[2] - 宏观流动性：2026年美联储降息周期演进为大宗商品提供流动性基础[2] - 地缘贸易：以铜为例，美国关税政策调整预期导致市场溢价囤货，全球资金将部分金属作为战略资源配置，推高价格波动[2] - 产业供给：矿山建设周期长、审批环保约束严，供给增量短期有限[2] - 产业需求：传统电网投资强韧，新能源、光伏、AI算力中心等领域需求持续增多，呈现“多频共振”[2] 重点公司分析：中国中铁 (A/H) - 公司获得内蒙古大型银矿探矿权（银金属储量5105吨，整体价值超千亿），资源业务增量成长逻辑补齐，价值有望加速重估[3][20] - 子公司中铁资源2025年上半年归母净利润25.8亿元，同比增长27%，占公司同期净利润的22%[3] - 分业务估值： - 预计2026年资源业务净利润55亿元，参考紫金矿业估值（约16倍PE），对应A/H股价值分别为853/859亿元[3][21] - 预计2026年工程业务净利润198亿元，按A/H股5倍/3.5倍PE估算，对应价值分别为992/694亿元[3][21] - A股/H股资源与工程业务合计价值分别为1845/1553亿元，较当前市值有19%/38%提升空间[3][21] - 盈利预测：预计2025-2027年归母净利润分别为258/253/255亿元，同比变动-7.4%/-1.8%/+0.6%[3] - 估值水平：当前A股股价对应2025-2027年PE分别为6.0/6.1/6.1倍，2026年预期股息率2.6%，PB-LF 0.50倍；H股对应PE分别为4.4/4.5/4.4倍，2026年预期股息率3.5%，PB仅0.37倍，处于历史底部[3][21] 化工行业分析 - 化工品涨价动能：全球地缘冲突影响供给、国内供需格局改善、反内卷政策推动[4][30] - 供给端：伊朗等地缘冲突影响石化供给；国内行业资本开支下行，环保限产及成本劣势企业关停（如乙烯、丙烯），老旧产能加速退出，竞争格局改善[4][30] - 需求端：制造业补库、出口增多、新型制造需求增长形成支撑[4][7] - 库存周期：上游温和库存、下游低库存，后续下游补库可能触发上游快速去库[7] - 反内卷政策：龙头企业带头降低负荷率以挺价[7] 重点公司分析：中国化学 - 公司拥有己二腈产能20万吨，己内酰胺产能20万吨[7][30] - 己内酰胺价格当前约为9950元/吨，较最低点已上涨23.6%[7] - 估算己内酰胺价格每上升1000元，公司利润增加约2亿元，占2024年归母利润的3.5%[7] - 近期英威达将己二胺价格上调至18200元/吨，公司己二腈项目盈利有望改善[7] - 公司报表质量高，有息债务率低，2018-2024年经营性现金流均为正，合计金额与归母净利润之和比值为1.33，2024年分红率20%[7] - 当前股价对应PB 0.88倍，处于历史最低区间[7] 其他化工标的推荐 - 三维化学：拥有/醇/酸/酯类产品产能分别为17/26/3/10万吨/年[7][30] - 东华科技：6万吨/年PBAT和4万吨/年PBT项目，以及内蒙新材30万吨/年煤制乙二醇项目已正式投产[7][30] 钢铁行业分析 - 行业经历四年多下行周期，冬储累库力度弱，节后去库压力小，供需形成弱平衡[8][35] - 政策端：《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》明确控制供给总量，落后产能退出有望加速[9][35] - 当前钢价处于底部，在低库存及“反内卷”政策调控下，后续价格有望上涨[9][35] 重点公司分析：鸿路钢构 - 作为钢结构制造龙头，若钢价上涨，其毛利率有望提升（售价同步上涨，成本按移动加权平均法计算，上涨慢于售价）[9][35] - 测算钢材年均价每波动1%，公司吨净利同向波动约5元[9][35] - 产销情况：2025年第四季度签单增长稳健，单季产量创历史新高；2026年产量有望增长30%至约650万吨[9][35] - 业绩预测：预测2026年扣非吨净利130元/吨，对应归母净利润8.5亿元[9] - 估值分析：考虑加回非常态的研发费用及改造成本，2026年还原业绩约13亿元，按15倍PE测算，目标市值约200亿元[9] 煤炭行业分析 - 涨价动力：2025年7月国家能源局定调煤炭反内卷，主产区安监趋严，印尼大幅削减2026年煤炭产量配额，全球现货资源收紧[10][38] - 价格数据：截至2026年2月27日，甘其毛都蒙煤价1010元/吨，1月及2月均价分别为1022元/吨和1025元/吨，同比分别增长12%和13%[10][38] - 2025年全年蒙煤均价911元/吨，同比下降26%[10] 重点公司分析：北方国际 - 2025年公司焦煤贸易量448万吨，同比下降13%，受价格下跌影响业绩承压[10] - 若2026年一季度焦煤价格延续回暖，且公司成本端按2025年第四季度长协价核算，终端与长协价差走阔，单吨毛利有望明显改善，驱动业绩在低基数上修复（2025年第一季度公司收入/业绩同比下降27%/33%）[10][11] - 其他业务：孟加拉火电站项目预计2026年起贡献较多投资收益；波黑光伏项目EPC在建，测算年均运营收入1.2亿元，税后净利润0.42亿元[11] 投资建议汇总 - 有色金属：推荐中国中铁A/H，测算A/H股合理市值1845/1553亿元，具备19%/38%空间[12][40] - 化工：推荐中国化学（2026年预期PE 7.8倍，PB 0.88倍）、三维化学（2026年预期PE 15倍，预期股息率5.6%）、东华科技（2026年预期PE 16倍）[12][40] - 钢铁：推荐鸿路钢构，受益于钢价上涨带来的盈利能力改善，2026年预期PE 21倍[12][40] - 煤炭：推荐北方国际，受益于蒙煤价差走阔带来的业绩弹性，2026年预期PE 13倍[12][40]