报告投资评级 - 推荐 维持评级 [4] 报告核心观点 - 以锦欣康养上市申请为切入点，探讨中国康养行业的发展机遇与趋势，认为该行业在人口老龄化、支付能力提升和支付体系完善等多重因素驱动下，市场空间广阔 [2] - 医药行业当前呈现结构性行情，市场风格外溢明显，创新药板块虽产业景气但市场表现承压，未来1-2个月建议重点关注Q1业绩高增及进入港股通预期的标的，中长期看好创新、出海和困境反转三大产业脉络 [10] 根据目录总结 从锦欣康养上市申请看我国康养行业发展 - 锦欣康养公司概况：公司是中国机构养老服务市场领导者，战略聚焦高龄（80岁以上）及有迫切养老需求的老年人 [2]。截至2025年9月30日，公司管理及运营38家养老设施，床位容量达8,333张，其中23家为医疗养老结合设施 [13]。公司收入持续增长，2024年为6.05亿元，同比增长23.8%，2025年前三季度收入为5.47亿元，同比增长22.0% [2][13]。收入主要来自川渝地区，占比71.8% [2]。医疗养老服务是公司核心业务，2025年前三季度收入占比达49.9% [13]。公司2023-2024年毛利率保持在21.7%-24.5%区间，净利率保持在6.0%-8.0%区间，2025年前三季度费用率波动主要源于收购整合及管理规模扩大 [2][18] - 康养行业驱动因素：中国人口老龄化趋势显著，2020-2024年，65岁以上人口复合年增长率3.9%，80岁以上高龄人口复合年增长率达5.1% [21]。预计到2035年，80岁以上人口将从2024年的43.7百万人增至79.0百万人 [21]。居民人均可支配收入持续提高，老年人需求从“基本生活保障”向追求高品质、有尊严的老年生活转变，推动了高端养老服务及医养结合模式的发展 [2][25]。家庭结构小型化、人口流动性增强等因素，也推动了社会化、专业化养老服务的需求 [27] - 康养市场规模与趋势：中国养老行业市场规模从2020年的7.4万亿元增长至2024年的14.1万亿元，复合年增长率为17.5% [29]。预计到2030年将增至31.7万亿元，到2035年达到46.6万亿元 [29]。在机构养老领域，提供纯居住服务的养老设施发展放缓，而医养结合模式因能满足老年人对医疗资源的迫切需求，在资金和需求上更具韧性，成为发展趋势 [32] - 行业现存问题与改善：行业存在供需不匹配、区域分布不均、专业人才短缺、支付体系不完善、服务质量非标准化及行业集中度低等问题 [39]。例如，截至2024年，中国约有3,500万行动不便长者，仅对应200万张医养结合床位，供需比例达17.5:1 [40]。专业照护师供需缺口达96%，护理人员流失率超过40% [40]。近年来，长期护理保险制度的全国推广、职业标准（如“长期照护师”）的设立以及行业管理办法的出台，正逐步完善支付体系、规范服务标准并推动行业集中度提升 [2][39][40] 医药行情回顾与热点追踪 - 行情回顾：当周（02.13-02.27）医药生物指数环比上涨0.50%，跑输创业板指数（+1.05%）和沪深300指数（+1.08%）[41]。在所有行业中，当周医药涨跌幅排在第22位 [45]。2026年初至今，医药生物指数上涨2.96%，跑赢沪深300指数（+1.74%），但跑输创业板指数（+3.34%）[41][45]。子行业方面，当周表现最好的是生物制品II（+2.56%），最差的是化学制剂（-1.12%）[51]。年初至今表现最好的是医疗服务II（+9.40%），最差的是化学制剂（-3.15%）[54] - 行业热度追踪：当周医药行业PE（TTM，剔除负值）为31.06，较上一周上升1.81个单位，低于2005年以来均值（35.85）4.79个单位 [57]。行业估值溢价率（相较A股剔除银行）为23.79%，较2005年以来均值（54.84%）低31.05个百分点，处于相对低位 [57]。当周医药成交总额为3098.59亿元，占沪深总成交额的比例为3.20%，显著低于2013年以来的均值7.08% [10][60] - 近期与年度观点：报告认为医药行业近期不在市场重心，呈现散点行情，表现好的个股多为市场逻辑（如涨价、科技）的外溢映射 [10]。创新药板块产业景气向上，但市场表现调整，核心标的逐步进入价值赔率区间 [10]。未来1-2个月建议重点关注两个思路：一是Q1业绩高增的供应链等方向；二是可能进入港股通的“圆梦”组合标的（如科济药业、维立志博-B等）[10]。中短期可关注科技创新逻辑蔓延方向，包括供应链（上游、CRO、CDMO）及四大从0到1赛道（医疗机器人、小核酸、脑机接口、AI+）[10]。2026年全年持续看好创新、出海、困境反转脉冲三大产业演绎脉络，药品领域建议以Pharma、已出海Biotech和供应链为基石配置，并从小核酸、AI创新药等新技术方向探寻阿尔法 [10]