核心观点 - 报告对3月债市的核心观点是：利率走势将受中东地缘冲突和国内货币政策预期两大因素主导，预计10年期国债利率将呈现脉冲式下行但空间有限，低位或在1.75%左右，后续关注通胀预期和两会后货币政策宽松预期是否升温，这将是决定利率进一步下行的关键 [7][11][36][37] - 从品种配置看，建议关注高赔率交易性利率债（如10年国开、30年及50年国债）、由特定配置需求（如约520亿元摊余债基开放）驱动的3-5年信用债，以及偏稳的短债 [7][12][37] - 从择券思路看，报告基于曲线静态及持有性价比，为不同期限和品种的利率债、信用债提供了具体的个券关注列表，并总结了六种清晰的择券路径 [7][12][15][50][52][53] - 国债期货方面，认为TL2606合约基差有压缩空间且多头拥挤缓解，是参与利率下行交易的优先选择 [7][16] 债市行情及指标跟踪分析 - 债市周度回顾：节后一周债券利率整体小幅上行，主因是权益市场表现较好引发的止盈情绪，随后中东地缘风险导致风险偏好下降，利率在盘中下行 [18] - 主要利率债表现：截至2月27日，关键券种收益率较前一周（2月13日）多数上行，例如30年国债2500005收益率上行2.7BP至2.3000%，10年国债260005收益率为1.7750%（新券无对比数据），10年国开250210收益率上行2.8BP至1.9475% [19] - 期限品种表现：过去一周，各期限品种收益率变化不一，其中30年国债收益率上行4.6BP至2.29%，50年国债上行4.5BP至2.48%，而10年国债收益率微降0.5BP至1.79% [20] - 机构持债成本：当前基金和保险机构持有10年国债的成本均在1.82%左右，各机构短期持仓处于小幅盈利状态 [21] - 国债期货多空比：10年期国债期货多空比已从历史高位明显回落，显示此前聚集的多头力量有所缓解，期货多头拥挤现象得到改善 [21][22] - 利率预测模型：截至2月28日，综合利率预测模型转为看空，其中权重占50%的期限轮动模型赔率小于1，于2月27日转为看空 [23][25] - 大类资产估值比较：横向与纵向对比均显示债券估值不贵，截至2月27日，沪深300市盈率倒数与10年国债利率的利差处于过去五年32%的分位点，沪深300股息率/10年国债利率处于过去五年81%的分位点 [26] 债券组合配置及个券选择思路 - 3月债市展望：核心关注中东冲突对风险偏好的影响（可能引致利率脉冲下行）以及两会后国内货币政策宽松预期是否升温，当前10年国债利率略低于1.8%，市场进一步做多意愿不强，预计10年国债活跃券低位在1.75%左右，后续需警惕大宗商品上涨带来的通胀预期升温 [11][36][37] - 品种配置机会： 1. 利率债：关注高赔率交易性位置，包括10年国开债、30年活跃国债和50年国债，同时需关注两会后特别国债发行及央行支持情况，超长债可能阶段性出现相对下行机会 [7][12][37] 2. 信用债：信用利差不高导致相对价值不强，机会主要来自配置力量，例如3月将有约520亿元的3-5年期定开摊余债基迎来开放期，可能增加该期限信用债的配置需求 [7][12][37] 3. 短债：预计继续偏稳，存单等短端品种利率和相对资金利差均较低，调整压力小，但获取显著回报需等待货币政策宽松机会 [7][12][37] - 择券期限偏好：基于曲线静态及持有性价比分析（截至2月27日），国债关注4-5Y、10Y；国开债关注5Y、9-10Y；农发债关注8Y；口行债关注8-9Y；二级资本债关注3Y、5-9Y；中票关注7-8Y（10Y及以内选择） [12][50] - 关键品种个券分析： - 10年国开债：当前主力券250220与次新券250215利差约3BP，建议略微偏向主力券250220，同时继续关注活跃券250215和250220 [12][50] - 10年国债：新券260005与次次新券250016利差约1-2BP，建议优先关注260005的价值；对于250022，若其流动性短暂提升导致表现偏强，可逐步减少关注 [13][51] - 超长国债（30年/50年）：当前30-10年国债利差约44-45BP，有概率向40BP靠拢，建议关注短期交易价值，从个券看，30年国债建议优先关注票息不收增值税的次活跃券25T2，其次关注主力券25T6；若关注持有价值，可优先考虑50年国债25T3，其利率明显高于30年老券，25T3与24T1利差约7-8BP [13][14][51][52] - 综合六种择券思路： 1. 高频交易关注TL2606和25T2，25T6备选 2. 赔率角度，超长债关注25T3 3. 长端国开侧重250220 4. 长端国债关注260005，250022若表现强可逐步减少关注 5. 中端国开关注240208、250203、210215 6. 中端国债关注250003、250007 [15][52][53] - 浮息债关注：建议重点关注260214、25农发清发09、250214，其风险不大但对货币基金有一定吸引力 [15][53] 国债期货 - 合约表现与基差：过去一周，除TF合约外，其余主力合约表现不及现券，当前2606合约中，TL2606合约基差处于历史中性水平，仍有压缩空间，其余合约基差稍低 [16] - 交易建议：考虑到T合约多空比已从高位回落，期货多头拥挤缓解，若想参与利率下行交易，可优先考虑价格合适的TL2606合约，其相对价值较强 [7][16]