核心观点 - 交易商协会公布的发行指导利率多数下行，整体变化幅度为-6BP至1BP [1][15] - 受节假日因素影响，2月信用债发行与成交规模均环比下降，多数品种净融资额减少 [1][12][17] - 2月信用债收益率月度均值环比下行，多数品种信用利差月度均值环比收窄，且多数品种利差处于历史低位 [1][20][22] - 从绝对收益看，供给不足和旺盛的配置需求将推动信用债延续修复行情，未来收益率仍在下行通道，逢调整可增配 [1] - 从相对收益看，各期限信用利差压缩空间不足，多数品种配置性价比不高，票息策略宜谨慎，交易思路可适度积极，择券需关注利率债趋势与个券票息价值 [1] - 后续需关注稳增长政策效果、权益市场对债市的扰动以及资金面与供需格局变化 [1] 一级市场情况 - 发行与到期规模：2月信用债共发行728只，金额5906.09亿元，月环比下降51.98% [12]；净融资额为1106.24亿元，月环比减少3911.69亿元 [12] - 分品种发行：企业债零发行，净融资额为-99.49亿元 [13]；公司债发行2096.29亿元，月环比下降43.58%，净融资额616.30亿元 [13]；中期票据发行1731.45亿元，月环比下降46.90%，净融资额393.59亿元 [13]；短期融资券发行1721.13亿元，月环比下降63.89%，净融资额175.73亿元 [13]；定向工具发行357.22亿元，月环比下降33.38%，净融资额20.11亿元 [13] - 发行利率：交易商协会发行指导利率多数下行，1年期变化幅度为-3BP至-1BP，3年期为-6BP至-3BP，5年期为-4BP至-1BP，7年期为-6BP至1BP [15]；各评级品种利率亦多数下行，重点AAA及AAA级变化幅度为-4BP至-1BP，AA+级为-6BP至-1BP，AA级为-6BP至-1BP，AA-级为-4BP至1BP [15] 二级市场情况 - 市场成交量：2月信用债合计成交22665.99亿元，月环比下降39.05% [17]；各品种成交金额均减少，其中企业债成交456.11亿元，公司债成交9199.40亿元，中期票据成交8196.14亿元，短期融资券成交3423.16亿元，定向工具成交1391.18亿元 [17] - 信用利差（中短期票据）：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [20]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.04BP至10.23BP，AA+级收窄0.78BP至14.60BP，AA级收窄2.45BP至18.35BP，AA-级收窄1.08BP至51.73BP [22]；3年期各评级利差均收窄，AAA级收窄1.08BP至15.02BP，AA+级收窄3.70BP至20.64BP，AA级收窄6.17BP至33.83BP，AA-级收窄5.19BP至84.96BP [22]；5年期AAA级利差走阔2.40BP至19.59BP，AA+级收窄1.49BP至29.02BP，AA级走阔3.84BP至55.84BP，AA-级走阔4.09BP至119.09BP [22]；7年期AAA级利差收窄0.46BP至25.79BP，AA+级收窄2.73BP至40.66BP [22] - 信用利差（企业债）：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [26]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.77BP至11.19BP，AA+级收窄0.65BP至17.26BP，AA级收窄1.71BP至22.38BP，AA-级收窄2.37BP至58.01BP [28]；3年期AAA级利差走阔2.57BP至14.27BP，AA+级走阔0.86BP至21.27BP，AA级收窄8.02BP至33.39BP，AA-级收窄9.87BP至97.39BP [28]；5年期各评级利差均走阔，AAA级走阔3.61BP至16.45BP，AA+级走阔0.04BP至25.45BP，AA级走阔0.04BP至49.45BP，AA-级走阔0.04BP至117.45BP [28]；7年期各评级利差均收窄，AAA级收窄1.66BP至21.01BP，AA+级收窄2.37BP至38.01BP，AA级收窄2.37BP至64.01BP，AA-级收窄2.37BP至191.01BP [28] - 信用利差（城投债）：多数品种信用利差月度均值环比收窄 [33]；具体看，1年期AAA级利差走阔0.38BP至11.89BP，AA+级收窄0.38BP至15.32BP，AA级收窄1.93BP至18.80BP，AA-级收窄5.18BP至26.30BP [40]；3年期AAA级利差走阔0.92BP至17.27BP，AA+级收窄0.43BP至20.57BP，AA级收窄3.72BP至26.16BP，AA-级收窄6.70BP至59.03BP [40]；5年期AAA级利差走阔1.45BP至19.36BP，AA+级收窄0.66BP至25.74BP，AA级收窄7.19BP至41.50BP，AA-级收窄6.10BP至103.69BP [40]；7年期AAA级利差收窄0.31BP至30.09BP，AA+级收窄2.13BP至41.51BP，AA级走阔0.33BP至66.26BP，AA-级走阔0.86BP至178.26BP [40] - 期限利差与评级利差：AA+中短期票据3Y-1Y期限利差处于历史低位（19.1%分位数），5Y-3Y处于历史中低分位（23.0%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（32.4%分位数）[43]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于1.5%分位数，(AA)-(AAA)位于11.9%分位数，(AA+)-(AAA)位于3.9%分位数 [43]；AA+企业债3Y-1Y期限利差处于历史中低分位（21.2%分位数），5Y-3Y处于历史低位（9.7%分位数），7Y-3Y处于历史中低分位（26.3%分位数）[47]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于0.0%分位数，(AA)-(AAA)位于10.8%分位数，(AA+)-(AAA)位于7.5%分位数 [47]；AA+城投债3Y-1Y期限利差处于历史低位（16.5%分位数），5Y-3Y处于历史低位（14.9%分位数），7Y-3Y处于历史中位（40.0%分位数）[52]；其3年期评级利差均处于历史低位，(AA-)-(AAA)位于3.4%分位数，(AA)-(AAA)位于0.7%分位数，(AA+)-(AAA)位于1.0%分位数 [52] 信用评级调整及违约债券统计 - 信用评级调整：2月共有6家公司评级（含展望）进行调整，其中下调3家，上调3家 [59]；下调公司包括闻泰科技股份有限公司（半导体，私营）、山东龙大美食股份有限公司（食品加工，私营）、航天宏图信息技术股份有限公司（IT服务Ⅱ，私营）[60]；上调公司包括广西融资租赁有限公司（多元金融，地方国企）、青岛蓝谷投资发展集团有限公司（基础建设，地方国企）、泸州交通物流集团有限公司（综合Ⅱ，地方国企）[60] - 违约与展期债券：2月有1家发行人名下信用债违约，为奥园集团有限公司，违约债券“H20奥园2”，违约时债券余额11.80亿元 [61]；另有3家发行人名下信用债展期，分别为广东珠江投资股份有限公司、江苏中南建设集团股份有限公司、厦门禹州鸿图地产开发有限公司，展期债券余额合计39.31亿元 [61] 行业政策与投资观点 - 房地产政策：2月25日，上海发布“沪七条”，从限购松绑、公积金贷款额度提升、房产税优化三大维度发力，以促进房地产市场平稳健康发展 [2][63]；中央和地方持续优化房地产政策，释放刚性和改善性需求，推动市场止跌回稳 [3]；目标是构建房地产发展新模式，后续政策节奏和力度值得期待 [3] - 宏观政策环境：2月27日，中共中央政治局会议讨论“十五五”规划，强调坚持稳中求进，实施更加积极有为的宏观政策，持续扩大内需、优化供给，并继续实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策 [64] - 地产债投资观点：销售复苏进程将显著影响债券估值，随着市场企稳信号出现，风险偏好较高的资金可考虑提前布局，重点发掘新增融资和销售回暖表现突出的企业 [3]；配置重点为历史估值稳定的业绩优异央企、国企，以及有强力担保的优质民企债券，可拉长久期增厚收益或博弈超跌房企估值修复的交易机会 [3] - 城投债投资观点：在统筹发展和安全原则下，城投违约可能性很低，城投债仍可作为信用债重点配置品种 [3][66]；在严监管推进融资平台出清背景下，可关注“实体类”融资平台改革转型的机会 [3][66]