报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 宏观上中东地缘冲突、油气大涨引发通胀预期、美联储降息预期走弱、美债利率有走强迹象，且美联储会议纪要显示内部分歧，铝在内的有色金属承压；国内临近两会，预期升温 基本面上国内电解铝社会库存累库压力偏大，但中东冲突引发全球铝供给不及预期的风险 总的来看，宏观利空和供给利多博弈、多空交织，3月预计震荡多于趋势，观望为主，做多仍需谨慎 [10][142] 根据相关目录分别进行总结 行情回顾 2月沪铝盘面整体呈震荡走势 1月末、2月初，美联储主席候选人沃什引爆市场鹰派预期，沪铝盘面承压；之后沪铝盘面整体呈震荡走势，海外宏观多空交织，美国总统全球关税被美国最高法院裁定违法，但美国总统动用替补工具加征10%关税，美联储会议纪要暴露显著内部分歧，且国内电解铝社会库存累库幅度明显，基本面支撑减弱；2月下旬，国内地产政策预期发酵，加之中东地缘扰动，沪铝开始显现震荡偏强迹象 [14] 成本 - 1月国产铝土矿供应未有改善，主要产区整体产量环比、同比均缩减 春节之后国产矿坑口陆续恢复出货 国内12月铝土矿进口量环比有所回落，几内亚仍增但澳大利亚下滑 近几年国内氧化铝新建产能规模较大，氧化铝企业增加铝土矿进口以补充原料、维持生产 几内亚、澳大利亚仍是国内铝矿砂及其精矿进口的主要来源，不过地缘扰动加大、原料国供应链稳定性有降低预期；加纳总统表示拟在5年内取消铝土矿等原矿出口 [17][18] - 铝土矿港口库存仍高于去年同期，氧化铝样本企业铝土矿库存同比仍处高位 2月铝土矿内外整体供应充裕、矿价仍承压 中东地缘冲突引发原油上涨，海运费上涨预期或抬升进口铝土矿成本 [21][31] - 内陆产区生产亏损，1月国内氧化铝产量环比缩减、同比仍增，2月产量环比仍有所下滑 2026年国内氧化铝新增产能规模仍较大 1月海外冶金级氧化铝产量环比、同比均有所缩减 海外氧化铝整体产量变动有限 [31][32][34] - 2026年海外亦面临氧化铝新增产能投放，供需预计仍过剩、氧化铝现货价格难反转 12月国内氧化铝延续净进口状态；但12月中旬开始，氧化铝进口窗口关闭 1~2月，国内氧化铝进口窗口仍继续关闭 [37] - 2月国内氧化铝整体库存延续累库状态 [38] - 2月电解铝平均生产利润有所回落但仍可观：动力煤现货价格走强，氧化铝现货价格有所抬升，预焙阳极、冰晶石现货价格整体持稳，氟化铝现货价格有所走弱，电解铝平均生产成本有所增加；而电解铝现货价格有所回落 [44] 供给 中东地缘冲突爆发，全球供给担忧发酵 - 国内电解铝生产利润仍可观、产能利用率仍处高位、提升空间有限 2月电解铝生产利润有所下滑但仍可观，电解铝运行产能逼近天花板 受合规产能天花板限制，2026年国内电解铝产量增幅预计进一步放缓 2026年新疆、内蒙古有电解铝新投产，河南有电解铝置换流出，山西有电解铝置换升级，国内电解铝产量预计增加74万吨、同比增幅约1.7% [45][47] - 1月海外原铝产量环比变动有限 2026年全球电解铝供应预计偏紧 中东电解铝产量占全球产量比重近9%，美以和伊朗地缘冲突爆发，中东电解铝供给担忧升温，全球电解铝产量有不及预期的风险 [66] 进口窗口继续关闭，进口仍以俄铝为主 - 电解铝进口仍倒挂，而12月净进口量环比有所回升 12月自俄罗斯进口原铝14.3万吨，占当月原铝进口量的75.6% [71] - 国内电解铝生产因为建成产能约束，开工率提升空间有限，电解铝产量仍无法充分满足下游需求，除了进口未锻压非合金铝即原铝补充生产原料，也进口未锻压铝合金和废铝 中国是铝材以及铝制品的净出口国，2024年底取消出口退税，铝材出口有所下滑 [72] 铝供给同比续增，后续增幅将放缓 12月国内电解铝结合产量和净进口量的供给环比增5.4%、同比增3% 1、2月国内电解铝产量环比增幅有限，加之进口窗口继续关闭，国内电解铝结合产量和净进口的供给水平预计仍处同期高位但增幅有限 2026年全球电解铝供应预计偏紧、产量同比增幅不足2% 加之中东地缘冲突，产量增幅有不及预期的风险 [74][76] 需求 初端加工：节前开工承压；节后开工回升 1月铝材表现有所分化；2月接近春节，铝材整体开工承压运行 铝型材主要应用于光伏、轨道交通、汽车轻量化、建筑等；铝板应用于建筑、交通、工业制造等；铝带应用于电子、包装、散热器等；铝箔应用于食品包装、药品包装、电子、电池等；铝杆是制造电线电缆的重要原料，用于生产钢芯铝绞线；原铝系铝合金广泛应用于交通运输、建筑、电子电器、包装容器等领域 [79][87][88] 终端消费：终端表现分化，关注国内政策 - 电力：国内乃至全球能源加速转型，电网建设需求显著增加，电源投资增速明显放缓 2026年国内光伏新增装机增速预计将有所放缓，海外市场预计分化 2026年全球风电预计景气 [93] - 地产：地产修复偏缓 国内地产政策优化 [101][108] - 家电：1月家用空调产销环比、同比均增加，主要因今年春节和去年错位所致 3月家用空调排产较去年实绩减6.1% 消费品以旧换新政策将继续实施并进一步优化，2026年国内家电消费仍有支撑但增幅预计放缓；海外高库存，且基数偏高，外销亦将放缓 [108][114] - 汽车：1月新能源汽车产销同比变动有限 新能源车购置税免税政策在2025年12月底正式退出，部分消费者提前在2025年12月享受了政策红利，致使2026年1月的消费出现一定的透支 2026年汽车“国补”配套细则已在全国落地，马年伊始，多省份密集发布汽车以旧换新政策配套细则 [126][128] 库存 2月国内电解铝现货库存、铝棒现货库存延续累库、同比库存压力偏大，LME库存继续去库 [136][137] 展望 宏观上中东地缘冲突、油气大涨引发通胀预期、美联储降息预期走弱、美债利率有走强迹象，且美联储会议纪要显示内部分歧，铝在内的有色金属承压；国内临近两会，预期升温 基本面上国内电解铝社会库存累库压力偏大，但中东冲突引发全球铝供给不及预期的风险 总的来看，宏观利空和供给利多博弈、多空交织，3月预计震荡多于趋势，观望为主，做多仍需谨慎 [10][142]