行业评级与核心观点 - 报告对“电力设备与新能源”行业给予“增持”评级，并维持该评级 [1] - 报告核心观点认为，2025年风电需求超预期，且2026年行业高景气度有望延续 [1] 2025年行业回顾 - 装机规模：2025年国内风电新增装机容量达130.8吉瓦，同比增长49.9%。其中，陆上风电新增125.2吉瓦，同比增长53.4%，超出年初预期（95-100吉瓦）；海上风电新增5.6吉瓦，与上年持平，低于年初预期（101-5吉瓦）[2] - 风机大型化：2025年国内新增装机平均单机容量为7.2兆瓦，同比增长18.3%。陆上风机平均单机容量达7.1兆瓦，同比增长20.1%，其中10兆瓦及以上机型占比为24.8%，同比提升19.6个百分点；海上风机平均单机容量为10.1兆瓦，同比增长1.4% [2] - 竞争格局：2025年实现新增装机的整机厂商数量减少至10家，行业集中度提升，CR7达到91.8%，同比提升1.9个百分点。陆风CR7为92.2%，同比提升1.2个百分点；海风市场呈现两超多强格局，金风科技新增装机2.1吉瓦，市占率达37.3%，同比提升17.7个百分点；明阳智能新增装机1.4吉瓦，市占率24.4%，同比下降6.9个百分点；三一重能实现海上风机出货突破，新增装机0.16吉瓦 [3] - 出海进展：2025年中国风机新增出口7.7吉瓦，同比增长48.9%。其中，金风科技与远景能源合计出口占比达77.5%（分别为3.9吉瓦/占比49.9%和2.1吉瓦/占比27.6%）。海外生产基地成为重要支撑，远景能源印度、三一重能印度、金风科技巴西工厂在2025年分别生产了2.7吉瓦、0.2吉瓦和0.1吉瓦风机 [3] 2026年行业展望 - 装机预测：预计2026年国内风电新增装机容量将达130吉瓦，其中陆上风电120吉瓦，海上风电10吉瓦。支撑因素包括2025年风机招标量维持高位，以及近9吉瓦海风项目已开工未并网。展望“十五五”期间，在绿电直连、以旧换新及深远海风电放量等新需求支撑下，国内风电装机有望保持稳定增长 [4] 投资主线与重点公司观点 - 投资主线一：整机厂盈利修复：国内陆风涨价订单交付比例上升，叠加海风与出海业务占比提升，有望支撑整机厂盈利修复。同时，氢氨醇业务为相关公司打开第二增长曲线。推荐金风科技H股、运达股份、三一重能，相关公司包括明阳智能 [11] - 投资主线二：海风出海：近期地缘冲突影响欧洲能源供给，海风作为本土优质资源，在政府补贴扶持下需求有望加速释放。欧洲本土管桩产能紧缺，需求或外溢至国内厂商。相关公司包括天顺风能及其他头部管桩企业 [11] - 投资主线三：核心零部件厂经营杠杆释放：主轴轴承、铸造主轴等环节供需格局偏紧，头部零部件企业产能释放将支撑业绩增长。推荐新强联，相关公司包括金雷股份、广大特材 [11] - 金风科技 (2208 HK)：公司2025年第三季度收入为196.1亿元，同比增长25.4%，环比增长2.9%；归母净利润为11.0亿元，同比增长170.6%，环比增长19.3%。综合毛利率为13%，环比提升0.8个百分点，主要得益于风机制造盈利优化。报告看好公司风机业务量价齐升及出海加速，并引入绿醇业务盈利预测，上调2025-2027年归母净利润预测至32.62亿元、50.80亿元、65.92亿元，对应每股收益为0.77元、1.20元、1.56元。给予H股目标价18.40港币，评级为“买入” [12][13] - 三一重能 (688349 CH)：公司预计2025年净利润为6.8亿元到8.8亿元，同比减少51.43%到62.47%，主要受存量低价订单消化、风场转让利润减薄及海风项目确收节奏不确定影响。展望2026年，随着2025年订单价格回暖交付、海外项目加速及海风需求起量，公司利润弹性有望显现。报告下调2025年归母净利润预测60%至7.37亿元，下调2026-2027年预测至18.95亿元、26.14亿元，对应每股收益为0.60元、1.55元、2.13元。给予目标价31.74元，维持“买入”评级 [12][14][15] - 新强联 (300850 CH)：公司预计2025年归母净利润为7.8-9.2亿元，同比增长1093%-1307%，主要受益于行业需求回暖、市场份额扩大及高附加值TRB主轴承出货比例提升。报告看好TRB轴承渗透率提升及公司国产替代领先地位，上调2026-2027年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润为8.77亿元、12.82亿元、14.99亿元，对应每股收益为2.12元、3.10元、3.62元。给予目标价62.00元，评级为“增持” [12][16][17] - 运达股份 (300772 CH)：公司2025年第三季度收入为75.9亿元，环比增长10.3%；归母净利润为1.1亿元，环比增长27.1%；毛利率为9.3%，环比提升1.2个百分点，主要得益于风机毛利率提升至约8%，实现扭亏为盈。报告看好风机环节量利齐升，公司作为风机营收占比高、盈利修复快的企业，业绩弹性较大。上调2025-2027年风机制造业务毛利率假设，预计归母净利润为5.56亿元、12.65亿元、16.3亿元，对应每股收益为0.71元、1.61元、2.07元。给予目标价23.57元，评级为“增持” [12][17][18]