投资评级与目标价 - 报告对小米集团-W(1810.HK)给出“增持”评级 [7] - 基于SOTP估值法，调整目标价至42.7港币 [11][15] - 当前股价为31.58港币，52周股价区间为31.58-60.15港币 [7][8] 核心财务预测与估值 - 营收预测：调整FY2025E-FY2027E营业收入为4571亿、5112亿、5959亿人民币，前值为4702亿、5923亿、6963亿人民币 [11][15] - 净利润预测：调整FY2025E-FY2027E经调整净利润为382亿、340亿、462亿人民币，前值为425亿、502亿、655亿人民币 [11][15] - 估值方法：核心业务（手机、IOT、互联网）给予FY2026E PE 20倍，汽车业务给予FY2026E PS 2.4倍 [15] - SOTP估值结果：核心业务目标市值6559.73亿人民币，汽车业务目标市值3790.50亿人民币，合计总价值10350亿人民币，对应目标价38.9元人民币（按汇率1港币=0.91元人民币换算为42.7港币） [19] 分业务分析与展望 智能手机业务 - 近期压力：存储涨价潮对短期盈利能力形成拖累，预计冲击将从25Q4开始体现 [3][11] - 25Q4表现：预计手机出货量3780万台，同比-11.4%，主要受印度市场出货量同比-26%影响 [11] - 毛利率：受存储冲击，预计25Q4手机毛利率环比下滑至8.2%左右 [11] - 26年展望：预计2026年手机出货量同比-12.3%，与IDC预测的全球智能手机出货量下降12.9%趋势一致 [11] - 战略转向：在高端化成果显著背景下，首要目标转向维持ASP及毛利率 [11] - 长期优势：小米在内存供应的优先级及价格方面或拥有比较优势，凭借供应链整合与成本管控能力，有望在行业成本压力下构建差异化竞争壁垒 [11][14] 汽车业务 - 25Q4交付：交付量超14万辆，产能爬坡成效显著 [11] - 25年业绩：2025全年实现经营层面盈利，预计Q4汽车经营利润环比提升至约9亿元 [11] - 毛利率：因Ultra系列占比下滑及价格优惠活动，预计25Q4汽车毛利率环比小幅下滑至22%左右 [11] - 26年展望：将迎来最密集的产品发布期，新一代Su7及新款SUV预计将对需求有较好提振作用 [11] - 增长动力：辅助驾驶作为高附加值功能有望打开增量市场与盈利空间，罗福莉加入及Xiaomi HAD增强版发布将加速智驾迭代 [14] IoT与生活消费产品业务 - 25Q4表现：受国补退坡影响，预计收入同比-26%至230亿元 [11] - 26年展望：预计将保持温和增长 [11] - 战略布局：推出Miloco智能家居解决方案，以米家摄像头和自研大模型MiMo为核心，实现全屋IoT设备智能互联，并面向开发者开源 [14] - 生态基础：基于当前10.4亿的存量IoT设备数量，有望打造智能家居的“ChatGPT时刻”，是人车家全生态AI化转型的关键探索 [14] 互联网服务业务 - 25Q4表现：预计收入稳定增长+4.7%至98亿元，毛利率稳定在76%左右 [11] 财务摘要与历史数据 - 营收增长：2024年营收3659.32亿人民币，同比+35.0%；预计2025E营收4570.62亿人民币，同比+24.9% [5] - 毛利率：2024年毛利率20.9%；预计2025E毛利率22.2% [5] - 经调整净利润：2024年为272.35亿人民币，同比+41.3%；预计2025E为381.86亿人民币，同比+40.2% [5] - 分部营收（FY2025E）：预计智能手机1868.58亿人民币，IoT与生活消费产品1215.95亿人民币，互联网服务373.36亿人民币，汽车1071.48亿人民币 [16] - 现金流：预计2025E经营活动产生的现金流量为75.95亿人民币 [17]