行业投资评级 - 投资评级为“看好”，并维持该评级 [7] 报告核心观点 - 报告认为Puma正处于战略调整期，FY2025Q4及全年业绩因主动清理库存、削减不良批发业务及限制促销而显著下滑，但这是为长期健康增长所做的必要调整 [1][2][4] - 公司预计FY2026年为经营过渡年，营收将继续下滑，EBIT将出现亏损，目标是在FY2027年恢复超越行业的健康增长 [12] 财务业绩总结 (FY2025Q4及全年) - FY2025Q4营收：实现15.6亿欧元，超过彭博一致预期的14.5亿欧元，但在固定汇率下同比大幅下滑20.7% [2][4] - FY2025Q4毛利率：同比下降7.5个百分点至40.2% [2][4] - FY2025Q4净利润：为-3.4亿欧元，净利率同比转负至-21.5% [2][4] - FY2025全年营收：为73.0亿欧元，固定汇率下同比下滑8.1% [4] - FY2025全年毛利率：同比下降2.6个百分点至45.0% [4] - FY2025全年净利润：为-6.5亿欧元，净利率同比转负至-8.8% [4] 分地区业绩分析 - EMEA地区：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑24.3%至5.7亿欧元，全年下滑6.9%至31.4亿欧元，季度下滑主因不良批发业务出清及库存回购 [5] - 美洲地区：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑22.2%至5.9亿欧元，全年下滑10.0%至25.6亿欧元，季度下滑原因与EMEA地区类似 [5] - 亚太地区：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑12.6%至4.1亿欧元，全年下滑7.4%至15.9亿欧元，下滑主要受大中华区拖累 [5] 分渠道业绩分析 - 批发渠道：FY2025Q4营收在固定汇率下同比大幅下滑27.7%至9.2亿欧元，全年下滑12.8%至49.4亿欧元，季度下滑主因清理库存及淘汰部分地区不良业务 [5] - DTC渠道：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑8.0%至6.4亿欧元，但全年仍增长3.4%至23.6亿欧元，其中电商营收季度下滑19.7%主因主动控制折扣，直营店营收仅微降0.9% [5] 分产品业绩分析 - 鞋类：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑25.4%至8.2亿欧元，全年下滑7.1%至41.1亿欧元，但季度内训练及跑步表现产品仍实现增长 [6] - 服装：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑13.7%至5.7亿欧元，全年下滑9.7%至23.3亿欧元 [6] - 装备：FY2025Q4营收在固定汇率下同比下滑18.2%至1.8亿欧元，全年下滑8.5%至8.5亿欧元，季度下滑主因高尔夫系列销售疲软 [6] 库存与未来指引 - 库存情况：截至FY2025Q4末，公司库存同比微增2.3%至20.6亿欧元，去库进展略快于预期，预计库存水平于2026年底恢复至正常水平 [12] - FY2026业绩指引：公司预计在固定汇率下，全年营收将同比下滑低-中双位数，EBIT将亏损0.5至1.5亿欧元，资本开支约为2亿欧元，公司将继续简化分销、降低库存水平 [12] - 长期展望：公司希望于FY2027年重回超越行业的健康增长轨道 [12]