报告行业投资评级 - 看好 维持 [5] 报告的核心观点 - 基于对户储行业历次行情的复盘，报告总结出“兴于月度边际改善，立于年度业绩增长”的投资规律 [12][14] - 展望2026年，上半年在澳洲、乌克兰、英国等市场强劲需求以及全球季节性复苏的驱动下，行业趋势向上明确 [44][67] - 叠加工商储/大储业务的增量贡献，户储企业全年业绩有望走出拐点并实现高增长，业绩预期存在持续上修的可能 [66][67] - 报告明确看好2026年户储板块的贝塔行情 [67] 行情复盘：兴于月度边际改善，立于年度业绩增长 - 规律总结： - 需求预期是业绩预期和股价涨跌的决定性因素，因为出货量的波动性远强于利润 [14] - 月度排产/出货数据的边际改善是户储行情最关键的催化剂，由于订单可见度仅1-2个月，月度数据会近似线性地影响全年业绩预期 [15] - 业绩兑现是数据边际改善之后的股价支撑，年度股价涨跌幅与公司当年或次年的归母净利润增速具备明显相关性 [17][18] - 例如，德业股份2021年归母净利润同比增长51%，股价年度涨幅达742%；2022年归母净利润同比增长162%，股价年度涨幅为70% [19] - 欧洲市场复盘： - 2022年2月俄乌战争爆发，导致欧洲天然气及居民电价上涨，驱动户储需求爆发 [21][22] - 中国出口解封后经销商激进备货，导致渠道库存积压，2023年第一季度开始问题显现，经销商大幅减少订单，企业出货和业绩出现极大波动 [22] - 2022年4月宁波港解封至8月半年报披露期间，德业股份、固德威、锦浪科技股价涨幅分别达215%、178%、142% [27] - 2023年底，德业股份、固德威、锦浪科技股价较2022年高点分别下跌64%、55%、75% [27] - 南非市场复盘： - 2023年南非缺电加剧，日停电时长提高到9小时以上，同时电价上涨，创造了户储采购的刚性需求 [31] - 需求高峰仅持续约4个月，随后出现渠道库存，至2024年初库存消化完毕，但终端需求已走弱 [31] - 2023年5月至7月，德业股份因南非储能出货占比较高，股价涨幅达到20%，跑出超额收益；随后需求走弱，股价一路下跌，至12月累计跌幅超50% [31] - 巴基斯坦市场复盘： - 2024年3月及7月巴基斯坦上调电价，5月政策改为净计费，驱动户储需求爆发；9月因降电价预期，需求走弱 [32] - 2024年4月初至6月底，德业股份凭借巴基斯坦市场爆发上修业绩预期，股价涨幅达34% [32] - 乌克兰市场复盘： - 俄乌战争导致乌克兰能源设施严重损毁，2024年严重时日供电仅1.5-2小时，7-8月为冬季前安装需求高峰 [35] - 2024年7月至8月，德业股份因乌克兰市场超预期，股价涨幅约30%；固德威、锦浪科技、艾罗能源也跟随普涨 [35] - 非洲（除南非）市场复盘： - 2024年以来，尼日利亚、肯尼亚等非洲国家在严重缺电背景下，户储市场逐步培育 [43] - 该市场需求非阶跃式增长，对企业业绩预期上修帮助有限，股价对此无显著反映 [43] 2026展望：H1趋势向上明确，全年业绩走出拐点 - 上半年核心驱动力： - 澳洲市场：2025年7月推出强力补贴政策，安装户储电池可抵扣约30%系统投资成本；2025年12月将总预算追加至72亿澳元（原为23亿澳元），新规于2026年5月1日生效 [46][50] - 政策目标是到2030年新增40GWh户储，对应约200万户，年均40万户；2025年澳洲户储新增装机约4-5GWh，2026年预计翻倍至10GWh左右 [46] - 乌克兰市场：2025年11月以来，受冬季寒潮及俄罗斯加大轰炸电力设施影响，需求再度上量 [52] - 2025年12月，德业股份向乌克兰市场间接发货户储产品达2-3万台/月，达到2024年高点水平，预计冬季结束前维持高位 [53] - 英国市场：2026年1月发布《温暖家园计划》，计划投入150亿英镑升级家庭能源设施，目标到2030年新增最多300万户用光储系统 [55] - 到2025年底，英国累计户用光伏装机约6GW，对应160万户，其中2025年新增约15万户；新政目标下，未来5年年均新增约60万套，为2025年规模的4倍 [55] - 全球季节性改善：春节后至年中，北半球安装启动、新兴市场进入高温电力需求季，逆变器出口通常持续环比增长 [60] - 2026年上半年，在全球电价上涨、地缘冲突频繁背景下，季节性改善幅度有望超预期 [60] - 业绩的额外支撑： - 除户储外，工商储和大储业务将成为户储公司全年业绩上修的重要增量 [66] - 从工商储/大储收入占比看，德业股份 > 艾罗能源 > 锦浪科技 & 固德威 [66] - 盈利预测与标的推荐： - 报告给出了主要户储及大储公司的盈利预测，例如：德业股份2026年预计归母净利润为44.8亿元，对应市盈率25.0倍；固德威2026年预计归母净利润为10.0亿元，对应市盈率23.8倍 [68] - 综合考虑确定性和弹性，推荐标的包括：德业股份、艾罗能源、固德威、锦浪科技、派能科技、禾迈股份、昱能科技等户储公司，以及阳光电源、阿特斯、海博思创、正泰电源等大储公司 [67]