报告投资评级 - 维持“推荐”评级 [2] 报告核心观点 - 2025年下半年公司利润同比明显改善，主要因厂房设备减值规模大幅减少及税务个案结案导致所得税开支下降 [6] - 2025年浮法玻璃行业持续承压，但下半年公司浮法玻璃业务因成本下降推动毛利率同比环比均有所改善 [6] - 汽车玻璃业务增长有韧性，2025年收入同比增长9%，主要源于产能稳步增长及较好的需求景气度 [6] - 建筑玻璃业务受下游需求偏弱影响，2025年量价均有一定压力，收入同比下降21% [6] - 公司三大玻璃业务规模与竞争力均位列行业第一梯队，国际化水平提升赋予增长动能，2025年海外市场收入同比增长6% [6] - 浮法玻璃行业景气预计处于历史底部区域，需关注潜在供给侧“反内卷”举措的影响 [6] - 维持盈利预测，预计2026-2028年归母净利润将持续增长，增速分别为9%、8%、8% [6] 财务表现与预测 - 2025年业绩：营业收入208.29亿元，同比下降6.7%；归母净利润27.29亿元，同比下降19.0% [2][6] - 2025年下半年业绩：收入110亿元，同比下降4%，环比增长12%；归母净利润17亿元，同比增长100%，环比增长69% [6] - 分业务收入（2025年）： - 浮法玻璃：115亿元，同比下降11% [6] - 汽车玻璃：69亿元，同比增长9% [6] - 建筑玻璃：25亿元，同比下降21% [6] - 分业务毛利率（2025年）： - 浮法玻璃：18.0%，同比下降4.8个百分点 [6] - 汽车玻璃：54.1%，同比上升1.8个百分点 [6] - 建筑玻璃：28.5%，同比下降3.3个百分点 [6] - 2025年下半年分业务表现： - 浮法玻璃：收入61亿元，同比下降5%，环比增长14%；毛利率18.1%，同比上升0.8个百分点，环比上升0.3个百分点 [6] - 汽车玻璃：收入35亿元，同比增长7%，环比增长6%；毛利率53.8%，同比下降1.1个百分点，环比下降0.7个百分点 [6] - 建筑玻璃：收入13亿元，同比下降20%，环比增长20%；毛利率27.4%，同比下降7.3个百分点，环比下降2.4个百分点 [6] - 盈利预测： - 营业收入：预计2026-2028年分别为209.30亿元、212.15亿元、216.43亿元，同比增长0.5%、1.4%、2.0% [2][6] - 归母净利润：预计2026-2028年分别为29.74亿元、32.04亿元、34.71亿元，同比增长9.0%、7.7%、8.3% [2][6] - 每股收益：预计2026-2028年分别为0.67元、0.72元、0.78元 [2] - 估值指标：对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为14倍、13倍、12倍；预测市净率（P/B）分别为1.1倍、1.1倍、1.0倍 [2] 运营与行业数据 - 浮法玻璃市场：2025年下半年5mm白玻单箱市场均价为63元，同比下降11元/15%，环比下降7元/10% [6] - 公司产能： - 浮法玻璃：2025年有效年产能约966万吨，同比增长9%，主要因印尼2条1,100吨/日产线投产爬坡 [6] - 汽车玻璃：2025年末年产能达3,432万片，同比增长16% [6] - 财务比率预测： - 毛利率：预计从2025年的31.12%提升至2028年的32.75% [7] - 净利率：预计从2025年的13.10%提升至2028年的16.04% [7] - 净资产收益率（ROE）：预计从2025年的7.41%提升至2028年的8.25% [7] - 资产负债率：预计从2025年的22.61%下降至2028年的19.19% [7]