核心观点 - 展望2026年3月，核心资产配置顺序建议为：中债 > A股 > 黄金 > 美股 > 美债 [1][9] 月度宏观交易主线 - 主线一：关税博弈所带来的不确定性扰动或将强化 [1][15] - 关税政策是特朗普政策体系的核心，兼具目的与手段，在财政、产业、国际关系和中期选举层面均具重要意义 [1][16] - 财政视角：关税是财政增收的重要补充，2025年4月至2026年1月实施期间，美国财政关税收入合计2690.30亿美元，同比增速达298.51% [17] - 产业视角：关税是倒逼制造业回流的有效威慑 [21] - 国际关系视角：关税是对外进攻的重要武器 [21] - 中期选举视角：关税是特朗普强化胜利叙事的重要手段 [22] - 关税政策后续走向复杂 [2][23] - 当前基于1974年《贸易法》第122条对大多数商品加征10%关税仅为权宜之计，存在最高15%税率及150天最长期限限制 [2][23] - 未来可能转向基于《贸易法》第301条（程序较长但限制少）或《贸易扩展法》第232条（针对特定行业）的关税，1930年《关税法》第338条为备选但从未启用 [2][24][25][26] - 关税政策的经济影响测算 [3][27][33] - 以122条款关税替代原有IEEPA关税将导致美国实际有效税率边际下降：IEEPA关税被否前实际税率为16%；替换后，不考虑进口替代效应税率降至13.7%，考虑替代效应后降至12.2% [3][27] - 若122条款关税到期后不展期：不考虑进口替代效应综合税率降至9.8%，考虑替代效应后降至8.0%；以2026年全年视角，平均有效关税税率将分别回落至6.7%和5.6% [3][28] - 对GDP影响：IEEPA关税被否后，其对2026年四季度GDP增速的影响从拖累0.3个百分点变为拉动0.1个百分点；若122条款关税按15%税率展期，影响或变为拖累0.1个百分点 [3][33] - 对就业影响：至2026年底，IEEPA关税被否使其对失业率的影响由拉动0.5个百分点降至0.3个百分点，122条款关税延长则使影响增至0.4个百分点 [3][33] - 对通胀影响：若122条款关税到期终止，对通胀影响在0.5%-0.6%之间；若延期，影响扩大至0.8%-1.0%，主要影响金属制品、电气设备、机动车辆等商品 [3][33] - 主线二：AI替代引发美股行情调整 [4][35] - AI替代效应在2月对美股多个行业及公司造成冲击，例如导致iShares标普北美科技软件ETF单日下跌4.61%，全月累计下跌9.68%；罗宾逊全球物流单日股价下跌14.54%；IBM股价大跌13.15% [36] - 一份名为《2028年全球智能危机》的思想实验报告描绘了AI过度繁荣可能引发的萧条循环：AI替代员工 -> 失业导致消费需求萎缩 -> 企业为维持利润率加大AI投入 -> 引发新一轮裁员 [4][5][40] - 报告认为该循环存在被打破的潜在路径：AI发展可创造新行业与岗位；企业需要不断创新开拓；员工与政府具有能动性（如转行、创业、失业保险等） [5][41][42] - 当前对AI的担忧或意味着科技泡沫尚未破裂：纳斯达克指数市盈率仍处于长期波动中枢水平，未出现异常走高；投资者存有担忧表明市场并非处于盲目看多的狂热状态 [6][42] 月度资产表现复盘（2026年2月） - 全球风险资产上行动能收敛，市场转向震荡休整 [7][43] - 权益市场表现分化 [7][43][45] - 总体表现：韩股 > A股 > 美股 > 港股 [7] - 韩股领涨全球，2月大涨20%，主要受益于AI算力带动存储芯片景气上行，以及企业治理改革提振估值 [7][43][45] - A股震荡上行，上证指数小幅上涨1%，资金由高位成长股转向顺周期与低估值板块 [7][43][47] - 美股偏弱，标普500回调0.87%，纳斯达克指数下跌3.38%，创2025年3月以来最大单月跌幅，受英伟达财报“利好出尽”、AI替代恐慌及特朗普关税威胁冲击 [7][43][47] - 港股最弱，恒生科技指数大幅下挫10%，受互联网权重股资金撤离、流动性收紧及外部波动拖累 [7][43][47] - 全球债券收益率普遍下行 [7][48] - 下行幅度：美国 > 欧洲 > 日本 > 中国 [7] - 美债收益率大幅下行29个基点至3.97%，受关税不确定性、GDP数据偏弱及避险资金推动 [7][48] - 中债收益率下行幅度明显低于海外，10年期国债收益率月末收于1.79%，受政府债供给、央行投放、权益表现和地产政策等多变量影响 [7][48] - 商品市场结构性分化 [8][52] - 贵金属：伦敦金上涨8%，受美国降息预期升温及美伊冲突等地缘风险推升；白银因前期涨幅大、获利回吐而表现偏弱 [8][52] - 有色金属：锡价受AI芯片需求及供应链自主化预期走强；碳酸锂在供给扰动、需求回暖与资金情绪推动下反弹 [8][54] 月度资产配置建议 - 配置方法论：采用宽松风险平价（RRP）框架，在保持风险分散内核的前提下，允许模型进行有纪律的战术性偏离，以在变化的市场环境中获取增强收益 [56] - 具体配置建议与逻辑 [58][60][61] - A股：中高配。处于全国两会政策窗口期，稳增长政策与基本面修复共振构成底部支撑，市场风格转向业绩与价值导向，大盘蓝筹与红利资产具备防御属性与安全边际 [58] - 美股：中高配。整体处于地缘政治扰动与产业叙事博弈窗口，建议降低以纳指为代表的高估值科技板块敞口，增配行业多元化强、盈利韧性高的标普500核心资产 [60] - 港股：中低配至低配。短期受中东地缘冲突导致的外部资金抽离压力及内部企业业务调整、合规舆情等风险点拖累，流动性预期短期难改善 [60] - 中债-纯债：中高配。全球再通胀向国内传导有时滞，在风险偏好下行背景下，流动性宽松、双降预期及地缘风险构成利好，短、中利率债及信用债持有期确定性强 [60] - 美债：中低配。受美联储降息预期推迟影响，收益率曲线在“利率高位维持”逻辑下承压，长端美债因财政赤字与期限溢价面临较高波动性 [60] - 黄金：中高配。地缘冲突与宏观不确定性驱动避险资金流入，全球央行购金及对通胀粘性的担忧为金价提供支撑 [60] - 铜：中高配。需求端受全球制造业周期回暖和AI物理基础设施建设催化，供给端面临矿山扰动与冶炼产能瓶颈，供需紧平衡格局凸显其配置价值 [61]