报告投资评级 - 报告未明确给出独立的投资评级，其观点与中信里昂研究在2026年3月6日发布的报告《Suffers from tough comps》一致 [4] 核心观点总结 - 京东2025年第四季度业绩未达预期，总收入同比微增1.5%至3,523亿元，面临显著的高基数压力 [4] - 调整后息税前利润为31亿元，优于市场预期的29亿元亏损，但新业务亏损仍维持约150亿元高位 [4] - 增长有望在2026年下半年改善，但2026年第一季度仍将面临高基数压力，且京喜与国际业务亏损预计在2026年扩大 [4] 业务表现与财务分析 - 直营收入下滑：2025年第四季度直营收入同比下降2.8%至2,730亿元，主要因以旧换新补贴退坡导致电子产品销售额同比下滑12% [5] - 日用百货增长强劲：日用百货销售额以12%的同比健康增长形成抵消，全品类超市商品、时尚与保健品销售持续双位数增长 [5] - 平台业务增长健康：平台及广告收入同比增长15%至306亿元，得益于第三方GMV实现十位数增长及广告需求提升 [6] - 物流及其他收入高增：物流及其他收入同比增长23.6%至487亿元，其中包含新增外卖服务收入 [7] - 利润承压：为抵消补贴减少，京东加大补贴力度导致零售利润同比下滑2%至98亿元；调整后息税前亏损录得31亿元，因销售与研发费用同比增加50% [8] - 新业务亏损结构：新业务亏损仍高达148亿元，其中外卖亏损环比收窄20%至约10亿元，但京喜与国际业务亏损分别扩大至约20亿元与10亿元 [8] 未来展望与催化因素 - 补贴影响展望：预计2025年第四季度将成为业绩底部，2026年以旧换新补贴重启后，京东凭借更强大的线下布局应能较同业获取更多份额 [5] - 服务收入预期：随着服装鞋履、内衣、美妆、运动户外等品类商户数量翻倍，预计服务收入将保持双位数增长 [6] - 外卖业务发展：外卖业务规模扩大并开始收取佣金，预计2026年该收入将保持稳健增长；通过推广自营七鲜厨房实现差异化，预计订单量将翻倍 [7] - 增长改善时点：增长有望在2026年下半年改善 [4] - 关键催化因素：包括第三方生态持续构建、利润率扩张、业务调整影响正常化及新零售业务调整 [10] 公司概况与市场数据 - 公司定位：京东是中国最大的直营电商，拥有超5.9亿活跃用户 [12] - 收入结构：京东零售收入占比83.0%，京东物流占比14.6%，新业务占比1.4%，达达占比1.0% [13] - 市场分布：收入100%来自亚洲地区 [13] - 股价与市值：截至2026年3月4日，股价为25.4美元，市值为369.10亿美元，3个月日均成交额为251.09百万美元 [15] - 市场共识与股东：市场共识目标价（路孚特）为39.39美元；主要股东为腾讯（持股18.10%）和刘强东（持股15.73%） [16]