报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 春节后债市窄幅震荡，短端套息策略稳定性高，长端预计继续维持震荡局面 [1] - 当长债波动率加大缺乏赚钱效应，债市整体风险偏好下降，会选择杠杆套息策略，且当前资金面波动率明显下降，为套息策略提供稳定空间 [7] - 预计今年降息降准一次，非银存款利率今年也有望进一步调降，需关注长债可能的回调及财政发债节奏和通胀主线 [7] 各目录总结 春节后债市整体震荡 - 春节后债市受多种因素影响进入多空博弈阶段，长端窄幅震荡，短端受益资金面趋松震荡下行，超长端表现弱势，30Y - 10Y国债利差累计走阔5.1bps至50bps，短期内债市难现趋势性走势 [4][11] 短端套息策略稳定性高 - 特定时间段内债券市场一般只有一种赚钱效应明显的策略，如拉长久期、杠杆套息、城投极致下沉策略等，市场赚钱效应明显的策略高度拥挤后会反转 [7][14] - 2023年1.5万亿特殊再融资债化债和2024年10万亿化债方案催生城投票息下沉策略，2024年三季度开始的利率拉久期策略有明显赚钱效应 [7][14] - 长债波动率加大缺乏赚钱效应时，债市风险偏好下降，会选择杠杆套息策略，当前AAA评级3年中票与R001利差在40 - 50bp之间，银行间杠杆率处于历年相对低位，杠杆套息策略或能延续 [7][19] - 当前资金面波动率明显下降，货币政策从流动性短缺框架向流动性中性甚至盈余转型，为套息策略提供稳定空间 [7][20] 长端预计继续维持震荡局面 - 今年1月以来长债行情由配置盘推动，公募基金长债头寸不多，券商自营尝试日内空TL + 卖券未带动30年期国债利率趋势性上行，长债预计延续震荡 [28] - 银行是重要配置盘，存款“开门红”超预期，存贷款增速拉大，富余资金流向金市条线；未来“存款搬家”难出现，银行存款负债相对稳定；预计2026年社融口径下信贷规模回落至15万亿，需关注大行信贷投放对债券配置盘的影响 [29] - 中性假设下预计年内降息降准一次，7天OMO今年调降一次至1.3%，非银存款利率有望进一步调降，为长债利率带来下行动力，需关注降息行情走完后长债可能的回调，长端需关注财政发债节奏以及通胀主线 [7][30]