投资评级 - 维持A股和H股“买入”评级 [2][8] 核心观点 - 2025年第四季度业绩超预期，全年归母净利润达722.01亿元，同比增长42.28%，超出华泰研究预期（705亿元）[2] - 业绩超预期主要得益于产能利用率提高和规模效应带来的单位盈利能力提升[2] - 看好报告研究的具体公司通过技术创新、产品力与客户矩阵协同驱动销量增长和利润稳定，巩固其在全球电动化中的电池龙头地位[2] - 尽管面临锂价波动，但报告研究的具体公司有望通过与客户的价格联动、上游资源保障、新技术溢价和规模化降本，支撑单位净利与整体利润的韧性[3] 财务业绩与盈利能力 - 全年业绩：2025年收入4237.02亿元，同比增长17.04%；归母净利润722.01亿元，同比增长42.28% [2] - 第四季度业绩：Q4收入1406.30亿元，同比/环比增长36.58%/34.98%；归母净利润231.67亿元，同比/环比增长57.13%/24.90% [2] - 盈利能力：2025年全年净利率为18.12%，同比提升3.20个百分点 [3] - 季度盈利能力：25Q4毛利率为28.21%，环比提升2.14个百分点；净利率为17.41%，环比下降1.72个百分点，主要因资产减值计提增加 [3] - 单位盈利：25Q4单位净利达到0.10元/Wh，高于华泰研究预期的0.09元/Wh [3] - 分红政策：2025年计划以归母净利润的50%进行现金分红 [3] 业务运营与市场地位 - 电池总销量：2025年电池销量661GWh，同比增长39% [4] - 动力电池：销量541GWh，同比增长42%；全球市占率达39.2%，同比提升1.2个百分点 [4] - 储能电池：销量121GWh，同比增长29%，连续五年位居全球第一 [4] - 第四季度销量：估算Q4电池销量超220GWh，同比增长超55% [4] - 商用车业务：推出“天行”品牌商用车电池，覆盖多场景；计划在2026年将商用车换电站“骐骥换电”累计建设至900座 [4] - 储能系统集成：2025年系统集成业务出货规模同比增长超160%，覆盖表前、表后全场景 [4] 技术进展与未来规划 - 钠电池：计划在2026年于商用车、乘用车、换电与储能四大赛道大规模导入；2026年2月已携手长安汽车发布全球首款续航超400km的钠电量产乘用车 [5] - 固态电池：在材料工艺、设备制造等方面持续取得突破，正稳步推进2027年全固态电池的小批量量产 [5] 盈利预测与估值 - 盈利预测：维持2026-2027年归母净利润预测为922.65亿元、1119.33亿元，预计2028年归母净利润为1336.09亿元，三年预测期复合年增长率为23% [6] - 每股收益预测：对应2026-2028年EPS预测为20.22元、24.53元、29.28元 [6] - 估值方法：采用市盈率估值法 [6] - 可比公司估值：A股可比公司2026年Wind一致预期PE均值为21.27倍；H股可比公司2026年Wind一致预期PE均值为26.63倍 [6][15][16] - 目标价设定：考虑到报告研究的具体公司盈利能力稳健、市占率持续提升及龙头地位，给予其A股2026年26倍PE（较A股可比公司溢价约20%），对应目标价525.62元；维持H股2026年28倍PE，对应目标价639.64港币 [6] - 当前股价：截至2026年3月9日，A股收盘价357.50元，H股收盘价503.00港币 [9]