投资评级 - 维持“推荐”评级 [3][8] 核心观点 - 京东集团2025年总收入达13,091亿元，同比增长13.0%，其中服务收入增长23.6%至2,853亿元，结构持续优化 [8] - 2025年Non-GAAP归母净利润为270亿元，同比下降43.5%，主要系新业务推广及人力投入加大导致费用率上升 [8] - 零售板块经营利润率同比提升0.6个百分点至4.6%，日用百货品类收入占比超四成创年度新高，显示零售结构优化 [8] - 新业务（含外卖与国际零售）收入同比高增157.3%至492.8亿元，成为重要增长驱动力 [8] - 公司“多品类渗透+全渠道深化+供应链效率”的核心能力壁垒稳固，第三方生态繁荣与用户粘性提升有望驱动市场份额持续扩张 [8] 财务预测与估值 - 预测公司2026-2028年营业收入分别为14,007亿元、14,790亿元、15,569亿元，同比增长7.0%、5.6%、5.3% [2][8] - 预测2026-2028年经调整归属母公司净利润（Non-GAAP）分别为291亿元、317亿元、377亿元，同比增长8%、9%、19% [2][8] - 基于2026年3月10日收盘价，对应2026-2028年经调整市盈率（P/E）分别为10倍、10倍、8倍 [2][8] - 预测2026-2028年每股收益（EPS）分别为9.13元、9.94元、11.82元 [2] - 预测2026-2028年市净率（P/B）分别为1.3倍、1.2倍、1.1倍 [2] 业务分项表现 - 京东零售：2025年收入11,264亿元，同比增长10.9%；经营利润514亿元，同比增长25.1% [8] - 电子产品及家用电器品类收入6,051亿元，同比增长7.1%，Q4因高基数同比下降12.0% [8] - 日用百货品类收入4,187亿元，同比增长15.3%，Q4实现连续8个季度双位数增长 [8] - 平台及广告服务收入全年同比增长18.9% [8] - 线下渠道扩展，3C数码门店突破4500家，时尚类即时配送业态高速成长 [8] - 京东物流：2025年收入2,171亿元，同比增长18.8%；Q4收入635亿元，同比增长21.9% [8] - 一体化供应链能力持续增强，服务延伸至即时配送场景，海外业务在多个地区取得积极进展 [8] - 新业务：2025年收入492.8亿元，同比大幅增长157.3%；Q4收入140.9亿元，同比增长200.9% [8] - 增长主要由京东外卖及国际零售业务（Joybuy）驱动，外卖业务亏损收窄，国际业务试运营欧洲六国并计划2026年初上线 [8] - AI能力深度融入运营与服务，数字人及智能体赋能营销、客服与内控，提升效率与体验 [8] 运营与用户数据 - 2025年京东11.11购物节期间，下单用户数同比增长40%，订单量同比增长近60% [8] - 用户基础和粘性同步提升，用户心智持续提升 [8] 财务比率与指标预测 - 成长能力：预测2026-2028年归母净利润增长率分别为24.23%、13.85%、21.95% [10] - 盈利能力：预测2026-2028年毛利率分别为15.89%、16.02%、16.24%；净利率分别为1.74%、1.88%、2.17%；ROE分别为10.24%、10.73%、11.90% [10] - 偿债能力：预测2026-2028年资产负债率分别为59.25%、58.70%、57.68%；流动比率分别为1.15、1.17、1.20 [10] - 营运能力：预测2026-2028年总资产周转率分别为1.93、1.89、1.89次 [10] - 估值指标：基于归母净利润，预测2026-2028年P/E分别为12倍、11倍、9倍；EV/EBITDA分别为5.76倍、5.24倍、4.60倍 [10]