报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][3][18] 核心观点 - 2025年第四季度公司收入实现稳健增长，但利润端承压，股东回报计划积极 [1][2] - 京东零售业务受“国补”政策退坡影响，收入短期下滑，但用户活跃度与购物频次增长显著 [1][7] - 新业务（尤其是外卖）收入高速增长，与零售业务协同效应初显，但亏损规模巨大，减亏是未来核心目标 [1][2][7] - 报告预测公司2026-2028年收入及经调整净利润将保持增长，主要基于零售业务稳健及外卖业务持续减亏 [3][18] 2025年第四季度业绩表现 - 整体收入：实现营业收入3523亿元，同比增长1.53% [1][7] - 分业务收入： - 京东零售收入3019亿元，同比下降2% [1][7] - 京东物流收入635亿元，同比增长22% [1][7] - 新业务收入141亿元，同比增长201% [1][7] - 零售业务细节：自营收入同比下降3%，其中带电品类收入下降12%，商超品类收入增长约12% [1][7] - 用户指标：平台活跃用户数及购物频次均实现30%以上的增长 [1][7] - 协同效应：外卖业务为广告业务贡献了2-3%的增量收入 [1][7] 利润与盈利能力 - 整体利润：Non-GAAP净利润为10.8亿元，Non-GAAP净利率为0.3%，同比下降3个百分点 [2][8] - 利润率变化：经调整EBITDA利润率从去年同期的3.6%降至-0.2% [2][8] - 分业务利润率： - 京东零售经营利润率为3.2%，同比下降0.1个百分点 [2][8] - 京东物流经营利润率为3.0%，低于去年同期的3.50% [2][8] - 新业务经营亏损约148亿元，亏损额较第三季度的157亿元略有收窄 [2][8] - 外卖业务亏损：测算本季度京东外卖亏损约100亿元，日均单量升至1900万单，单均亏损收窄至7.3元 [2][8] 股东回报 - 2025年总回报率：约10% [1][2] - 股份回购：2025年回购30亿美元，占截至2024年底流通普通股的6.3%，回购计划剩余金额约20亿美元 [2][8] - 现金股息：2025年每股ADS派发1美元，股息总额预计约为14亿美元 [2][8] 未来展望与盈利预测 - 外卖业务目标：以减亏为核心，预计2026年启动佣金收取后将加速减亏进程 [2][8] - 收入预测： - 2026年预测收入13962.89亿元，同比增长6.7% [4] - 2027年预测收入14945.48亿元，同比增长7.0% [4] - 新增2028年预测收入15793.24亿元，同比增长5.7% [3][4] - 经调整净利润预测： - 调整2026年预测为298.94亿元，上调1% [3][4] - 调整2027年预测为417.02亿元，上调25% [3][4] - 新增2028年预测为453.73亿元 [3][4] - 估值：公司对应2026年预测市盈率（PE）约为10倍 [3][18] 财务指标预测摘要 (2024-2028E) - 营业收入：从2024年的11588.19亿元增长至2028E的15793.24亿元 [4] - 经调整净利润：2025年为270.32亿元（同比下降43.5%），预计2026E恢复至298.94亿元（同比增长10.6%）[4] - 每股收益（经调整）：从2025年的8.48元增长至2028E的14.23元 [4] - 净资产收益率（ROE）：预计从2025年的12.0%逐步恢复至2027E的15.7% [4] - 市盈率（PE）：从2025年的11.6倍下降至2028E的6.9倍 [4]