报告投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][2][4][14] 核心观点 - 哔哩哔哩2025年第四季度收入增长亮眼，广告业务表现突出，同时公司正加大在人工智能领域的投入力度 [1] - 广告业务是主要增长引擎，受益于潜力库存释放及行业需求，而游戏业务因高基数影响短期承压 [1][6] - 盈利能力持续改善，经调整净利润率显著提升，但未来利润将因人工智能的资本开支和人才投入而承受压力 [1][2][7] - 用户社区保持健康增长，运营数据稳健，公司持续通过股票回购回报股东 [7] 财务业绩总结 (2025年第四季度) - 整体收入：实现营业收入83.21亿元，同比增长8% [1][6] - 增值服务：收入33亿元，同比增长6%；大会员数量超过2530万，同比增长13%；充电业务同比增长超100% [1][6] - 广告业务：收入30亿元，同比增长27%，增长主要来自搜索、个人电脑大屏、小程序等场景广告消耗（同比增长超60%，部分超200%）及广告eCPM提升；前五大广告投放行业为游戏、数码家电、网络服务、电商、汽车 [1][6] - 游戏业务：收入15亿元，同比下降14%，主要受去年同期高基数影响；自研买断制游戏《逃离鸭科夫》2025年10月上线后首三周销量突破300万份 [1][6] - IP衍生品及其他：收入4.8亿元，同比增长3% [1][6] - 盈利能力：经调整净利润8.8亿元，经调整净利率为11%，同比提升5个百分点；经调整经营利润8.4亿元，经调整经营利润率从6%升至10%；毛利率为37%，同比提升1个百分点 [1][7] - 费用控制：销售费用率/研发费用率/管理费用率分别为13.6%/11.9%/6.3%，同比分别下降2.4/0.8/0.2个百分点，主要得益于广告收入增长带来的经营杠杆 [1][7] - 运营数据：日均活跃用户1.13亿，同比增长10%；月均活跃用户3.66亿，同比增长8%；人均使用时长107分钟，同比增长8% [7] - 股东回报：本季度回购1470万美元股票，自2024年11月起累计回购1.31亿美元，剩余回购额度约7000万美元 [2][7] 财务预测与估值调整 - 收入预测调整：将2026-2027年收入预测调整至337亿元/373亿元，调整幅度分别为+3.2%/+2.2%；新增2028年收入预测412亿元 [2][14] - 利润预测调整：将2026-2027年经调整净利润预测调整至33亿元/42亿元，调整幅度分别为-3%/-8%，主要因人工智能领域投入增加；新增2028年经调整净利润预测53亿元 [2][14] - 估值指标：当前股价对应2026年预测市盈率约为24倍 [2][14] - 历史及预测财务数据 (基于盈利预测表) [3]： - 营业收入：2024年268.32亿元，2025年303.48亿元，2026年预测336.57亿元（同比增长10.9%），2027年预测372.64亿元（同比增长10.7%），2028年预测411.82亿元（同比增长10.5%） - 经调整净利润：2024年亏损0.39亿元，2025年25.88亿元，2026年预测32.61亿元，2027年预测42.30亿元，2028年预测52.75亿元 - 经调整净利率：从2025年的8.5%预计提升至2028年的12.8% - 每股收益（经调整）：2025年6.14元，2026年预测7.75元，2027年预测10.05元，2028年预测12.54元