投资评级与核心观点 - 首次覆盖给予“增持”评级 [5] - 基于DCF估值法，给予目标价30.15港元 [5][7] - 核心观点：看好公司聚焦自免疾病创新药研发，已与海内外多家药企达成战略合作，未来产品销售放量与创新管线持续对外授权潜力巨大 [2] 公司概况与市场定位 - 公司专注于自身免疫及过敏性疾病的生物疗法，全面布局皮肤、风湿、呼吸道及消化道四大疾病领域，目前以皮肤疾病为优先发展方向 [5] - 公司拥有1项获批产品，9个在研产品与20多项IND批准项目 [5] - 根据弗若斯特沙利文数据，2030年全球自身免疫药物市场规模预计将达到1767亿美元，其中生物制剂占比将从2022年的72.8%提升至2030年的82.1%；2030年中国自免市场规模预计达到199亿美元，2025-2030年复合增长率预计为26.7%，生物制剂占比预计将从2022年的41.9%提升至2030年的69.3% [5] 研发管线与合作进展 - 公司自免领域创新研发能力突出，2025年完成三条自免双抗管线对外授权：1）授权Winddward Bio在海外开发及商业化QX027N（TSLPxIL-13双抗）的独家权利；2）TSLP/IL-33双抗以10.7亿美元总包授权于罗氏；3）长效双抗QX030N以5.55亿美元总包授权于Caldera [5] - 在国内市场，公司研发的QX001S（IL12/23p40）与QX005N（IL-4Rα）已与华东医药达成商业化合作；同时IL-23p19与TSLP管线分别与翰森制药、健康元达成合作 [5] 财务预测与业务拆分 - 预测公司2025-2027年营业收入分别为687百万人民币、594百万人民币、755百万人民币，同比增长率分别为333%、-14%、27% [5][8] - 预测公司2025-2027年归母净利润分别为139百万人民币、95百万人民币、189百万人民币 [5] - 预测公司2025-2027年EPS分别为0.61元、0.42元、0.83元 [5][7] - 核心业务拆分预测：1）来自合作协议的授权收入：2025E为595百万人民币（同比增长489%）；2）研究和开发服务：2025E为64.07百万人民币（同比增长15%）；3）药品销售：2025E为28.11百万人民币（同比增长1214%） [8] 估值关键假设 - 采用DCF估值法，关键假设包括：无杠杆Beta为1.1425，无风险利率为1.80%，市场的预期收益率为13.04%，加权平均资本成本（WACC）为9.22%，永续增长率（g）为2.00% [9] - 敏感性分析显示，在WACC为9.22%、永续增长率为2.00%的核心假设下，目标价为26.53元（折合30.15港元） [7][10]