报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 玻璃1000元/吨左右、纯碱1100 - 1150元/吨左右长期趋势看下跌空间有限 [115] - 2026年上半年市场或是震荡市，低位持续下跌空间有限，高位上涨空间同样有限，但下半年可以稍乐观 [115] - 宏观端人民币汇率走强、中美利差收缩趋势下，国内资产价格定价逻辑改变，钱比货多或逐步显现，反通缩、反内卷是大趋势，玻璃纯碱大趋势不宜过度看空 [115] - 玻璃行业在2026年或有明确反通缩、反内卷措施，但时间并不明确，股票端行业龙头股票企稳回升的窗口期或是期货交易反通缩、反内卷时段 [115] 各部分总结 玻璃观点 空头主要逻辑 - 节后订单普遍零散且回款有压力 [4] - 反通缩、反内卷虽是趋势，但落地时间可能较晚，期货高升水是错误 [4] - 期货远期持续高升水，导致中间库存压力较大，潜在压力大 [4] 多头主要逻辑 - 战争因素导致能源成本抬升，促使行业减产 [5] - 当前14.8万吨/日产能，供应逐步低于2025年单月平均需求 [5] - 反通缩、反内卷是趋势，未来湖北地区石油焦改天然气 [5] - 盈亏比合适，价格处于近十年低位，全行业大量装置亏损 [5] - 房地产4年下跌，进一步缩量空间有限 [5] 交易路线 - 空头：做交割逻辑、做期现回归逻辑，3月9日09合约期货升水一度达20%，05合约达13%附近，部分地区厂家库存创历史新高 [6] - 多头：中美利差收窄、人民币汇率持续升值，资本回流中国，产业龙头资产受追捧带动相关期货预期升温，期货升水对应股票市盈率抬升 [9] 综合观点 - 1000元/吨左右或是趋势偏低估位置，长期而言玻璃下行空间有限 [13] - 若股票市场偏弱而期货升水幅度较大，空头逻辑更有优势；若期货几乎平水现货，而股票市场稳定或偏强，多头逻辑更有优势 [13] - 站在现货角度，当前玻璃市场上半年难有爆发性上涨，区间震荡概率更大 [13] - 站在反通缩、反内卷、人民币持续升值、大量海外资本回流视角，国内大宗商品价格、产业龙头股票价格处于趋势偏低位置 [13] - 需密切注意目前14.8万吨/日产能折合月度供应已低于2025年平均单月需求 [13] 纯碱观点 空头主要逻辑 - 高供应、高库存，重碱平均单周产量维持40 - 43万吨以上，单周刚需33 - 34万吨 [14] - 期货高升水持续存在，未来现货供应过剩压力将持续流到期货市场 [14] - 产业链下游需求方亏损、减产，难以出现持续正反馈推动行业向上，要么减产要么价格持续低位 [14] 多头主要逻辑 - 反通缩、反内卷是趋势，低利润、绝对价格低、风险低，潜在收益高 [14] - 库存结构集中，出口市场好转，轻重碱价格持平 [14] - SA2509合约天量仓单未能将市场完全压制下去，仓单压制到极限，2026年或难以有如此高仓单 [14] 综合观点 - 纯碱压力主要来自供应过剩，玻璃产业趋向减产，2026年这一状况难有根本性改观 [18] - 1100 - 1150元/吨左右以下长期趋势看难有持续下跌空间，低估值因素成为后市纯碱重要支撑 [18] - 纯碱节奏跟随玻璃，但波动率未来大概率会小于玻璃，即上涨时期纯碱更弱，下跌时期纯碱更强 [18] 后期重点关注 - 需求方面，玻璃行业未来大概率以减产为主，利润不佳囤货意愿不强，2026年出口大概率仍将维持高位，3 - 4月是出口高峰 [16] - 供应方面，3 - 4月通常容易出现检修高峰，本周单周刚需33万吨，供应单周43万吨 [16] - 政策方面，目前反内卷政策未涉及纯碱 [16] - 估值及交割方面，交割量持续高位，主要是西北厂家过剩货源持续卖到盘面，高仓单导致期货历次交割普遍贴水现货50 - 100左右，出口较好，2025年出口均价最低1160元/吨左右（不含税） [16] 反内卷、反通缩、房地产 - 湖北燃料改造最后节点为2026年底，具体执行时间或有调整 [21] - 2025年7月以前是国内地产行业偿债高峰，债务压力大，未来1年偿债压力缓解 [30] - 地产行业连续4年下滑，后期进一步收缩空间或有限，但目前存量压力仍较大 [33] 玻璃供应端情况 - 潜在新点火产线总计日熔量15150吨/日 [39] - 未来潜在老线复产总计日熔量9440吨 [40] - 潜在冷修产线总计日熔量11620吨/日 [41] - 玻璃产量通常供应端二季度到三季度倾向复产 [42] - 当前在产产能14.8万吨/日左右，2021年产能高峰17.8万吨/日 [43] - 未来超龄服役、非天然气装置将会是改产主力 [46] - 河北沙河逐步煤改气，产能置换为主，净产能变化不大 [48] - 目前存量装置中，2017年以前停产装置占总产能比例16.2%，2017 - 2021年投产装置占比40.53%，2022 - 2025年投产装置停产概率最小 [48] - 当前在产14.8万吨/日产能中性略低，如果减产到14.5万吨/日则意味着大部分月份表需超过供应 [48] - 2017年前投产的天然气装置目前有近1.3万吨在产，占所有天然气装置近13.7% [49] - 在产的装置中管道气装置占比65.1%，石油焦装置13.4%，煤制气占比21.5% [49] - 玻璃厂石油焦采购以长协为主，价格较低且有较多存货，短期石油焦价格波动对玻璃厂成本有限 [49] - 天然气很多采购自国内中石油、中石化，近期价格有一定抬升，进口天然气涨幅较大但占比不高，后市需密切注意天然气价格抬升对老旧天然气装置的影响 [49] 玻璃价格与利润 - 沙河1030 - 1090元/吨左右，华中湖北地区价格目前1080 - 1120元/吨左右，华东江浙地区市场价1260 - 1340元/吨左右，大部分稳定，价格变化不大 [52][55] - 基差走强，因期货价格下跌 [56] - 以煤炭为燃料装置利润 - 36元/吨，以天然气为燃料装置利润 - 105元/吨，以石油焦为燃料装置利润27元/吨，实际利润因厂家装置差异、区域差异有很大不同 [59][63] 玻璃库存及下游开工 - 下游刚刚开工，短期库存仍偏向向上，不过近期成交有好转 [67] - 当前库存偏高，大部分地区库存处于历史同期偏高位置 [69] - 后期市场关键在3 - 4月市场能否明显好转提振销量，3月第一周开始市场成交有明显好转，但期现商成交不太好，贸易商库存较高，后续要么现货成交好消化库存，要么库存转移到期货市场变成仓单 [69] - 区域套利各地价格基本同步，价差变化不大 [71] - 2025年底以前，单月需求超过500万吨，市场明显上涨，2026年单月需求超过470万吨或能明显上涨 [74] 光伏玻璃 - 价格与利润方面，一季度略偏弱，重点关注3月中下旬或4月能否迎来好转，截至本周四，2.0mm镀膜面板主流订单价格10.0 - 10.5元/平方米，环比下降4.65%，3.2mm镀膜主流订单价格17.0 - 17.5元/平方米，环比下降2.82% [77][79] - 产能与库存方面，产能小幅收缩，全国光伏玻璃在产生产线共计399条，日熔量合计88100吨/日，环比减少0.90%，同比减少0.05%，从历史情况看，二季度后光伏市场或略有好转，库存或能开启下降，样本库存天数约42.08天，环比增加0.96%，较上周增幅收窄18.28个百分点 [80][81][86] 纯碱供应及检修 - 本周多家纯碱厂家有检修情况，从历年情况看，3 - 4月市场容易出现检修高峰，以2025年最低开工计算，如果2026年3 - 4月也出现检修高峰，则重碱低位供应或降至36 - 38万吨/周左右，但当前重碱下游单周刚需为33 - 34万吨/周，市场仍偏向过剩，后期关键看出口市场能否给与单月至少10万吨以上的增量需求 [90] - 中盐昆山计划3月25日检修20天左右，湖北双环计划4月中旬检修15天左右 [91] - 纯碱产能利用率85.04%，上周86.77%，当前重碱周度产量来到43.2万吨/周左右，高产量、高库存背景下，要么厂家加大减产力度，要么地产产业链持续恢复带动玻璃刚需及囤货恢复，目前玻璃端产能维持稳定，但纯碱供应过剩压力仍存 [94][95] - 截至2026年3月5日，国内纯碱厂家总库存194.72万吨，较上周四增加5.28万吨，涨幅2.79%，其中轻质纯碱102.73万吨，环比增加2.88万吨，重质纯碱91.99万吨，环比增加2.40万吨，去年同期库存量为175.99万吨，同比增加18.73万吨，涨幅10.64% [98][99] 纯碱价格、利润 - 沙河地区低位价格1220元/吨，期现商报价明显上调，厂家出厂价变化不大，厂家出厂价华北集中在1250元/吨左右，华中集中在1100 - 1180元/吨 [106] - 期货下跌基差走强 [108] - 华东（除山东）联碱利润 - 2元/吨，华北地区氨碱法利润 - 83元/吨 [112] 纯碱市场场景 - 市场越来越趋向弱势格局，当前单周刚需33万吨，供应单周43万吨 [114] - 给出不同需求情况下的供需差额及开工率假设 [114]