投资评级与核心观点 - 报告维持对锅圈（2517 HK）的“买入”评级，并上调目标价至6.05港元 [1][5][6] - 报告核心观点认为，公司业态升级助力2026年业绩展望超预期，看好其展店提速、店型优化及品类创新驱动中长期成长，“高效供应链+爆品研发+万店规模”的核心优势日益显现 [1] 2025年业绩表现 - 2025年收入为78.1亿元人民币，同比增长20.7% [1] - 2025年净利润为4.5亿元人民币，同比增长88.2% [1] - 2025年核心经营利润为4.6亿元人民币，同比增长48.2% [1] - 下半年向加盟商销售收入同比增长16.6%至36.2亿元人民币 [2] - 下半年其他销售渠道收入同比增长38.6%至8.6亿元人民币 [2] - 下半年服务收入同比增长12.7%至0.9亿元人民币 [2] 门店扩张与渠道表现 - 2025年下半年净新开加盟店1,168家，较上半年的251家明显加速 [2] - 2025年全年在乡镇市场净开门店1,004家，总数达3,010家，占全年总净开店数的71% [2] - 2025年通过抖音账号实现超94亿次曝光，抖音套餐券贡献零售额同比增长75.3%至14.9亿元人民币 [2] - 2025年会员数同比增长57.1%至6,490万人，预付卡预存金额同比增长22%至12亿元人民币 [2] 盈利能力与运营效率 - 2025年下半年毛利率为21.2%，同比持平 [3] - 2025年下半年销售费用率同比下降0.8个百分点至8.7% [3] - 2025年下半年行政费用率同比下降0.6个百分点至5.6% [3] - 2025年下半年核心经营利润率同比增长1.0个百分点至5.9% [3] - 公司于2026年3月宣布启动以区域化运营为核心的新一轮组织改革，旨在下沉管理权限 [3] 2026年业绩展望 - 公司预计2026年净新增门店数将超过2,934家，总门店数将超过14,500家，开店速度超过2025年，且关店率低于4% [1][4] - 公司预计2026年店效将实现高单位数增长 [1][4] - 公司预计2026年核心经营利润增速将明显高于收入增速 [4] - 门店调改及品类创新（如鲜切牛肉、牛排、烘焙、精酿啤酒等）成效显著，成功吸引更多元客群并向早餐、宵夜等高频场景延伸 [4] 盈利预测与估值 - 报告上调2026-2027年经调整净利润预测18%/21%至6.6亿/8.4亿元人民币，并引入2028年预测10.0亿元人民币 [5] - 基于2026年22倍经调整市盈率（高于可比公司18倍的中值），得出目标价6.05港元 [5][11] - 根据预测数据，公司2026年预计营业收入为100.66亿元人民币，同比增长28.88%；归属母公司净利润为6.37亿元人民币，同比增长47.11% [10]