报告投资评级 - 维持“增持”评级 [2][7] 报告核心观点 - 2025年业绩符合预期 总收入554.65亿港元 同比-7.6% 归母净利润146.77亿港元 同比-6.9% [7] - 业绩由物业发展利润支撑 经常性业务利润承压 2025年物业发展利润110.84亿港元 同比+8.0% 经常性业务利润56.53亿港元 同比-21.6% [7] - 2026-2028年为物业发展利润集中入账及确认期 预计香港宏观经济及房地产市场回暖将带来更稳健的经营环境 [7] - 公司采用渐进式分红政策 2025年全年股息每股1.31港元 与2024年持平 预计2026-2028年股息率均为4.0% [7] 财务数据与预测 - 营业收入：2025年实际为55,465百万港元 同比-7.58% 预计2026E-2028E分别为53,708百万港元、55,928百万港元、58,166百万港元 [3][7][8] - 归属普通股东净利润：2025年实际为14,677百万港元 同比-6.94% 预计2026E将大幅增长至19,532百万港元 同比+33.08% 主要因物业发展利润集中入账 随后2027E、2028E预计回落至11,326百万港元和11,148百万港元 [3][7] - 每股收益：2025年实际为2.36港元 预计2026E为3.14港元 2027E、2028E分别为1.82港元和1.79港元 [3] - 估值指标：基于2026年3月13日收盘价32.38港元 对应2026E-2028E市盈率分别为10倍、18倍、18倍 [3][7] 业务分项分析 - 物业发展业务：2025年利润主要来自“港岛南岸”第三及第五期、“日出康城”第十二期、何文田站第一及第二期项目 2026年预计有多个项目利润入账 公司计划为锦上路站第二期及屯门第16区站第二期项目进行招标 [7] - 香港车务营运：2025年收入同比+2.5%至235.95亿港元 主要受高铁香港段及过境服务客流恢复带动 但受成本增加影响 EBIT录得亏损2.54亿港元 [7] - 香港车站商务：收入整体平稳 但由于商铺续租租金下滑、广告及电讯业务偏弱以及高基数影响 EBIT同比-3.0%至36.6亿港元 [7] - 香港物业租赁及管理业务：受商场新订租金整体下跌9.5%及一次性减值影响 EBIT录得38.21亿港元 同比-8.3% [7] - 中国内地及国际业务：EBIT录得11.98亿港元 同比-2.0% 受深圳地铁十三号线首通段亏损及英国和澳洲铁路贡献减少影响 [7] - 应占联营及合营公司利润：利润同比-41.3%至7.87亿港元 主要受杭州铁路资产减值及项目盈利回落影响 [7] 资本开支与展望 - 公司预计2026至2028年总资本开支为826亿港元 主要集中在香港新建及维修铁路项目、香港物业投资及发展项目、以及中国内地和海外项目 [7] - 香港宏观经济环境改善及房地产市场回暖 预计将为公司带来更稳健的经营环境 [7]